Обзор рынка корпоративных ценных бумаг

Рублевые облигации

Кривая доходностей облигаций 1-го эшелона

Источник: ММВБ.

Кривая доходностей облигаций телекоммуникационных компаний

Источник: ММВБ.

Спрэд корпоративных облигаций к "голубым фишкам"

Источник: ММВБ.

Объем первичных размещений корпоративных облигаций

Источник: ММВБ, Cbonds.

Корпоративные облигации

Во второй декаде ноября на денежном рынке сохранялся дефицит рублевой ликвидности. Ставки по 1-дневным рублевым ресурсам вот уже месяц держатся на уровне выше 5% годовых. Однако корпоративный долговой рынок достаточно успешно переносит нехватку средств. Игроки предпочитают воздерживаться от активных продаж, не желая формировать отрицательную переоценку по портфелю в конце года. Привлечение средств происходит, преимущественно, через сделки РЕПО - как с Банком России, так и на межбанковском рынке. Сектор РЕПО с корпоративными облигациями за последние годы получил бурное развитие, чему способствовало как высокая потребность банков в данном инструменте, так и снижение комиссий со стороны ММВБ. В результате текущий кризис рублевой ликвидности оказался достаточно мягким для рынка рублевого долга.

Более серьезное давление на рынок во второй декаде ноября оказала негативная информация, появившаяся в СМИ сразу по нескольким компаниям-эмитентам. Так, облигации ДИКСИ упали на 1,7% на фоне обнаружившейся информаии относительно обязательств компании по выкупу собственных акций у Ситигрупп. Дальнейшее падение цен бумаг было предотвращено только благодаря отсутствию спроса на данный выпуск. Кроме того, возбуждение уголовных дел против двух руководителей дочерних компаний Русснефти также вызвало падение цен ее облигаций (-1,2%). В этом случае дальнейшие разъяснения, последовавшие от эмитента, помогли стабилизировать рынок и частично отыграть бумагам продемонстрированное ценовое падение. Облигации группы протек, еще не вышедшие на вторчиный рынок, уже демонстрируют проблемы на форвардном рынке в связи с "лекарственным" скандалом. Негативный эффект на фоне слабого рынка распространился на весь сектор корпоратвиного долга, оказав давление ан цены всех прочих бумаг. За вторую декаду котировки торгуемых бумаг упали на 0,3-0,6%.

Дефицит рублевой ликвидности, не оказывая серьезного влияния на вторичные торги, крайне негативно сказывается на первичном рынке. Во-первых, реальный объем размещений в ноябре оказался примерно в 1,5 раза ниже запланированного. Размещать облигации в таких условиях оказались готовы преимущественно компании 3-го эшелона с относительно небольшими объемами займа. При этом по большинству выпусков итоговая доходность размещений превышала прогнозируемый организаторми выпуска диапазон в среднем на 25-50 б.п.

К концу ноября ликвиддность рублевого рынка постепенно улучшится, что выступит фактором поддержки для сектора корпоративного долга. В то же время, рекордный объем размещений, запланированных на декабрь (свыше 100 млрд руб) будет препятствовать заметному снижению доходностей вторичного рынка. Профессиональные участники рынка воспользуются улучшением ситуации для "разгрузки" своих портфелей с целью участия в новых займах. В первую очередь, под давлением окажутся выпуски, сопоставимые по эмитенту, отрасли, кредитному качеству с новыми бумагами. Так. Несмотря на невысокую емкость рынка в течение ноября, продажи уже начались в облигациях ФСК (перед размещением ФСК-5 5 декабря), АИЖК (до конца декабря эмиетнт разместит 9-ый выпуск), Интегре-1 (новый выпуск с аналогичными параметрами планируется на начало декабря) и других бумагах.

Для эмитентов ситуация также формально отсанется неизменной. Если в ноябре премия инвесторм выплачивалась за участие в размещении в период неблагоприятной конъюнктуры, то теперь - возрастет конкуренция с другими эмитентми, что также потребует дополнительных пунктов в доходности. В частности, газпромбанк, в конце ноября размещающий 2-ой выпуск, уже повысил прогноз по ставке на 20-30 б.п.

Субфедеральные облигации

Несмотря на дефицит ликвидности и низкую активность вторчиного рынк, в секторе субфедерального долга в ноябре наблюдалась активизация эмитентов. Это связано с желанием регионов исполнить прогграммы заимствований на текущий год и привлечь средства до января. В результате инвесторам было предложено 3 выпуска - Башкирии, Иркутской и Тверской областей суммарным объемом 4,1 млрд руб. Однако лишь новый выпуск Башкирии пользуется спросом на вторичном рынке - с момента размещения его доходность снизилась на 20 б.п. Остальные два выпуска практически не торгуются, что свидетельствет о том, что размещение носило "технический" характер.

Рынок ОФЗ

В ноябрьские планы Минфина входило размещение ОФЗ на сумму 27 млрд руб. Это является вторым по объему показателем за год (больше ОФЗ - 31 млрд руб - инвесторм было предложено лишь в феврале). Первое размещение состоялось 1 ноября и прошло неудачно для эмитента, сумевшего разместить лишь 21% от объема эмиссии. Поэтому на следующем аукционе, когда было запланировано разместить два самыхх длинных выпуска ОФЗ суммарным объемом 18 млрд руб Минфин предложил участникам рынка премию в размере 30-50 б.п. к ценам вторичного рынка. В результате второе в месяце размещение прошло при более высоком спросе и было размещено в среднем 88% от объема предложения.

К концу ноября инвесторы стали более оптимистично оценивать дальнейшие тенденции рынка, что вызвало формирование спроса на дальние инструменты. Поводом для появления спроса стало резкое укрепление рубля к доллару США вслед за динамикой евро. Кроме того, участники рынка ожидают притока бюджетных средств в начале декабря, что позволит нормализовать ситуацию на денежном рынке. Как следсвтие, при доразмещении неразмещенных остатков ОФЗ 26017 и 26020 в конце месяца поведение инвесторов резко изменилось. Спрос втрое превышал предложение, а установленная доходность оказалась на 10-15 б.п. ниже, чем на аукционах 15 ноября.

Валютные облигации

Суверенные еврооблигации

Российский внешний долг практически полностью игнорирует как новостной фон, так и динамику базовых активов. В частности, достижение договоренностей с США и подписание протокола по вступлению России в ВТО не отразилось на динамике российкиъх еврооблигаций и уровне их спреда к КО США, который остается на повышенном уровне - 110-114 б.п. Также не привела к сужению спреда и информация о завершении обмена коммерческой задолженности бСССР. Формальной датой завершения оменая является 28 ноября. Не исключено, что этим поводом воспользуется агентство Moody's, в последний раз пересматрвиавшее суверенный рейтинг более 2 лет назад. Сейчас российский рейтинг по методологии этого агентства находится на одну ступень ниже, чем по S&P и Fitch.

Корпоративные еврооблигации

Привлечение средств с внешних рынков продолжается бурными темпами. После догого периода роста ставок на внешнедолговых рынках наметилось улучшение ситуации под влиянием затянувшейся паузы ФРС. Эмитенты, воспользовавшись ситуацией исполняют планы по заимствованиям (для госкомпаний) и пользуются благоприятной конъюнктурой с учетом диспропорций ставок в рублях и долларах. Так, объем размещения еврооблигаций в ноябре уже достиг $4 млрд. Причем некоторые эмитенты выходят на рынок второй раз за осень.

Так, после удачного октябрьского размещения, в ноябре Газпрмо разместил еще два 10-летних транша еврооблигаций - в долларах (на $1,35 млрд) и евро (на 500 млн). Банк Русский Стандарт дважды в ноябре привлекал средства (не считая сентябрьского размещения). Один из выпусков являлся секъюритизацией втокредитов (255,5 млн евро), второй 10-летний займ был субординированным (на $200 млн). МДМ-Банк пошел по пути Газпрома, единовременно разместив два транша еврооблигаций в долларах ($200 млн) и евро (225 млн).

Также банки продолжили развивать такой инструмент привлечения как рублевые еврооблигации. После размещения выпуска банком Ренессанс Капитал в начале ноября, в середине месяца 3-летний выпуск на 5 млрд руб разместил Банк Москвы (под 9,25% гдовых).

Активность эмиетнтов сохранится на высоком уровне как минимум до середины декабря. В частности. в настоящий момент проходят презентация дебютного выпуска еврооблигаций ВТБ-24, Петрокоммерцбанка, Альфа-Банка.

Акции

Индекс РТС и объемы торгов акциями в РТС

Источник: РТС.

Индекс ММВБ и объемы торгов акциями на ММВБ

Источник: ММВБ.

Трактовка текущей ситуации на российском фондовом рынке тривиальна: цены на нефть доминируют в плане формирования биржевой конъюнктуры, динамика цен на металлы оказывает чуть меньшее, но все же значительное воздействие, инвесторы продолжают держать "в уме" фактор процентных ставок, рублевая ликвидность накладывает ограничения на спрос на российские акции со стороны местных участников, международная ликвидность стабилизировалась на умеренно невысоком уровне.

Цены на нефть в середине ноября демонстрировали повышенную волатильность, вернувшись к уровням 60 долл./барр. брент, отклонение составляло 2-3 долл./барр. Рост котировок фьючерсов в различные периоды провоцировался сбоями поставок нефти из Нигерии и Аляски, заявлениями ОПЕК о вероятности дальнейшего сокращения добычи нефти на 0,5 - 1,5 млрд. барр./сутки и др. Невысокий спрос на топливо на фоне высоких запасов и предложения нефти породил опасения снижения ценового уровня нефти до 50 долл./барр., и, соответственно, потребовал от ОПЕК дальнейших мер по предотвращению обесценения сырья. Окончательное решение будет принято на декабрьском заседании организации. Снижение наблюдалось в периоды выхода еженедельных данных об увеличении запасов нефти в США; к 22 ноября импорт нефти вырос на 11%, до наивысшего за последние два месяца уровня. Волатильные цены на нефть породили аналогичную же динамику цен нефтяных акций: изменения их котировок в отдельные дни достигали ±5%. По итогам 13-22 ноября котировки ликвидных нефтяных активов преимущественно снизились - на 1-4%. Исключение составили акции "Роснефти" (+1%), на неделе 13-17 ноября дорожавшие галопирующими темпами (до 8%/день). Несмотря на то, что слухи о включении инструментов в индекс MSCI, покупке активов "Сургутнефтегаза" и "ЮКОСа" так и не нашли подтверждения, не все покупатели отказались от намерения заработать на этих бумагах в будущем. Компания Morgan Stanley Capital International официально объявила о включении с 1 декабря в глобальные фондовые индексы акции "Сбербанка" (+4%) и "Ростелекома" (+8%).

Динамика цен на металлы выступала в середине месяца сильным дестабилизирующим фактором. Котировки фьючерсов на поставку цветных и драгоценных металлов колебались в диапазоне ±8%/день. Акции российских металлургических компаний в указанный временной интервал демонстрировали высокую волатильность, и в итоге перешли в группу аутсайдеров (в среднем -2 - -3% снижения в зависимости от активов).

Центральный Банк Японии оставил учетную ставку без изменений - на уровне 0,25%. Азиатские рынки практически не отреагировали на это решение, поскольку оно было хорошо прогнозируемым. Напротив, инвесторы на американских биржах выразили удовлетворение комментариями ФРС США. Представители ведомства в очередной раз заявили, что основной угрозой для экономики США является рост потребительских цен, однако, постепенное снижение темпов мирового экономического роста будет способствовать снижению инфляции. Новые заявления укрепили аналитиков во мнении, что на декабрьском заседании Комитет по открытым рынкам сохранит стоимость денег в экономике на уровне 5,25% годовых. Американские индексы выросли по итогам периода на 1,5-2,0%.

Состояние российского денежного рынка вызывает беспокойство наблюдателей. Уровень процентных ставок в течение всего времени находился на уровне не ниже 5-6% годовых в терминах кредитов overnight, и лишь в начале третьей декады месяца напряженность несколько ослабла: ставки скорректировались до 4-5% годовых. Но даже эта величина существенно выше среднего уровня первых трех кварталов 2006 г.: рынок привык считать для себя комфортным уровень не выше 1-2% годовых. Представляется, что фактор рублевой ликвидности будет накладывать ограничения на спрос на акции до конца года.

Международная ликвидность во вторую и третью отчетные недели ноября находилась на умеренном уровне. Между тем, произошло существенное перераспределение потоков не в пользу фондов России и стран СНГ. Отток средств из фондов BRIC, наблюдавшийся с сентября, сменился притоком (до 15 млн. долл. на неделе, завершившейся 22 ноября). Приток средств в фонды GEM усилился до 86 и 324 млн. долл. во вторую и третью неделю ноября, соответственно. Фонды России и стран СНГ в последний отчетный период испытали отток в 5,7 млн. долл., по сравнению с 14 млн. долл., поступившими на рынки неделей ранее.

Важным внутренним фактором в середине месяца выступала неоднократно откладывавшаяся встреча президента РФ В. Путина с главами РАО "ЕЭС России" и "Газпрома" на тему внутренних тарифов на газ и электроэнергию. Ожидание этого события само по себе выступало двигателем спроса на указанные инструменты. Акции РАО "ЕЭС России" дорожали вне зависимости от готовящегося решения (оно перенесено на более поздний срок, но наиболее вероятно, что Правительство внесет предложение о замораживании внутренних цен на энергоносители до 2009 г.). По итогам периода акции газовой монополии подешевели на 1%, электроэнергетической - выросли в цене на 6%.

Как видно, внутренняя и внешняя фондовые составляющие не сильно изменились с момента выхода нашего последнего отчета. Это отразилось и на результатах торговли, выраженных в пунктах индекса РТС (изменение составляет менее 0,5% по состоянию на 16:00 мск 23 ноября, 1710 пунктов). Рост индекса РТС-2 в указанный период оказался более сильным (+4%), что позволяет надеяться на наличие в составе инвестиций долгосрочных средств. В ближайшие две недели уровень 1700 пунктов по указанной шкале является равновесным с учетом текущих рисков и перспектив. Соответственно, мы оставляем неизменными наши прогнозы о реализации потенциала роста рынка blue chips (2-3%) до конца года и о наличии более ярких перспектив рынка акций "второго эшелона" - в среднем около 20%. В числе важнейших для рынка событий - решение агентства S&P о повышении рейтингов ряда российских эмитентов. Standard & Poor's заявило о помещении рейтингов нескольких отечественных компаний в список Creditwatch с позитивным прогнозом. В нем присутствуют преимущественно компании с высокой долей госучастия: "Газпром", "Федеральная сетевая компания Единой энергетической системы", "Роснефть", "Российские железные дороги", "Газпромбанк", "Транснефть" и Российский банк развития. Согласно пресс-релизу S&P, решение по рейтингам будет принято в течение нескольких недель.