Справочная система сервера Статистическая база данных Экспресс-анализ Периодические издания Специальные материалы Архивы АЛ "Веди"

N315
Архив Экономического обозрения

11 ноября 2003 г. состоялось заседание Правительства РФ, на котором с докладом выступил министр экономического развития и торговли РФ Г. Греф на тему "О мерах по развитию финансовых рынков в Российской Федерации". В докладе было представлено видение Министерством текущих проблем российских финансовых рынков и сделана попытка сформулировать ключевые задачи по их развитию в среднесрочной перспективе (www.economy.gov.ru).

В качестве основной цели в докладе сформулирована задача создания в России конкурентоспособного финансового сектора, который должен эффективно выполнять три основные функции:

1) превращение неорганизованных сбережений в организованные;

2) трансформация этих сбережений в ресурсы различного объема, срочности и назначения - прежде всего необходимые для финансирования инвестиций;

3) управление рисками, которым подвергаются участники экономической деятельности.

Были приведены позитивные и негативные моменты нынешнего состояния национальных финансовых рынков, а также возможные сценарии развития финансового сектора в среднесрочной перспективе. Подобных сценариев было представлено три - инерционный, пессимистичный и оптимистичный.

Инерционный сценарий предполагает отсутствие государственной концепции регулирования национальных финансовых рынков, открытие доступа иностранным финансовым институтам на российские рынки, дальнейшую либерализацию валютного регулирования и контроля (с сохранением определенных ограничений на капитальные операции). Напротив, пессимистичный сценарий, согласно правительственным оценкам, будет характеризоваться отсутствием комплексной программы развития финансового рынка, сохранением низкой прозрачности структуры собственности и финансовых показателей предприятий, отсутствием прогресса в защите прав собственности, в нем не предусматривается либерализация валютных отношений.

Оптимистичный сценарий предполагает разработку и принятие Правительством РФ комплексной программы развития финансового рынка, включающей радикальное улучшение инвестиционного климата в стране, повышение степени прозрачности основных экономических агентов, валютную либерализацию (включая свободу движения капитала), обеспечение свободного входа иностранных финансовых институтов на внутренний рынок.

Перечисленные сценарии развития национального финансового рынка, в соответствии с правительственными предположениями, будут существенно воздействовать на темпы роста российской экономики: от 3.5%-ного увеличения ВВП в год и более низких темпов роста капитальных инвестиций - в случае реализации пессимистичного сценария до 10%-ного увеличения ВВП в год и больших темпов роста инвестиций - при реализации пессимистичного варианта развития событий. Заметно различаются и оценки объемов банковских кредитов реальному сектору.

В докладе Г. Грефа называются важнейшие проблемы развития национального финансового сектора:

1) избыточность административного регулирования и высокие издержки участников рынка, снижающие их мотивацию к расширению спектра и повышению качества финансовых услуг;

2) отсутствие единообразия в налогообложении различных инструментов и институтов финансового рынка;

3) сохранение неравных конкурентных условий на всех сегментах финансового рынка, в том числе на основе сохранения привилегий государственных финансовых институтов,

а также ряд конкретных проблем, включая:

- избыточную отчетность;

- высокие издержки входа финансовых институтов на рынок, связанные с лицензированием и аттестациями;

- высокие издержки при осуществлении первичного размещения ценных бумаг, в том числе дестимулирующее налогообложение, обязательное финансовое консультирование, а также задержку выпуска бумаг в открытое обращение.

Исходя из перечисленных проблем Министерство экономического развития и торговли (МЭРТ) РФ формулирует стратегические задачи органов государственной власти и подходы к их решению. Приводятся три стратегические задачи:

1) снижение издержек деятельности российских финансовых институтов и иных организаций на финансовых рынках, вызванных избыточным и/или неэффективным государственным регулированием;

2) расширение спектра и повышение эффективности финансовых инструментов и институтов, в том числе исключение единообразия в налогообложении различных инструментов и институтов финансового рынка;

3) обеспечение конкуренции на рынке финансовых услуг на основе прекращения участия государства в капитале финансовых организаций, жесткого применения мер антимонопольного регулирования и контроля за использованием инсайдерской информации, создания равных условий для вложения иностранного и отечественного капитала в российскую финансовую систему в условиях либерализации валютного регулирования.

Таким образом, предложения МЭРТ РФ сводятся лишь к законодательному регулированию функционирования финансовых рынков, но никак не к регулированию и контролю последних за счет использования рыночных механизмов. Между тем государственная политика в области регулирования и контроля за деятельностью национальных финансовых рынков по определению не может быть либеральной - объем финансовых инструментов, обращающихся на внутреннем рынке и эмитированных правительством РФ, составил в 2003 г. около 50% от общего объема рынка. Именно поэтому роль государства на российском финансовом рынке будет определяющей - в силу его доли здесь, относительно низких рисков обращающихся инструментов, а также их влияния на прочие обращающиеся ценные бумаги. Более того, основные участники российского финансового рынка (Сбербанк РФ, Пенсионный фонд РФ и прочие) фактически подконтрольны Правительству, что привносит определенные деструктивные (или предоставляет возможность их контроля) элементы в регулирование действующих процентных ставок: российские денежные власти в состоянии занижать последние и регулировать объемы спроса и предложения долговых обязательств на внутреннем рынке.

Отметим, что проявленный Правительством РФ интерес к текущему состоянию и перспективам развития национального финансового рынка является позитивным фактором, позволяющим надеяться на достаточно активное участие государственных органов в его реформировании. Тем не менее в начале доклада министра экономического развития и торговли Г. Грефа указывается, что "сегодня мы должны собрать воедино наши разрозненные, часто противоречивые представления о состоянии и перспективах развития отдельных сегментов российской финансовой системы...".

Доклад главы МЭРТ обусловливает по меньшей мере два ключевых вывода. Во-первых, Правительство РФ не обладает адекватной информацией и не контролирует ситуацию на национальных финансовых рынках. Во-вторых, подобный доклад, претендующий на системный характер, представлен лишь со стороны МЭРТ, тогда как другие ведомства, формально относящиеся к денежным властям (Министерство финансов РФ и Центральный банк РФ), фактически дистанцировались от доклада Г. Грефа, содержащего и среднесрочную концепцию развития национальных финансовых рынков. По-прежнему различаются интересы и концепции отдельных государственных ведомств (Министерства финансов, Министерства экономического развития и торговли, Центрального банка), осуществляющих контроль за состоянием финансовой сферы России, в том числе и за финансовыми рынками. В данном контексте доклад Г. Грефа уже изначально лишен системности, и возможность реализации представленных в нем идей довольно низка без максимального содействия прочих заинтересованных ведомств.

Далее, объемы финансовых инструментов, эмитируемых государственными органами (федеральными и муниципальными), в 2003 г. составляли около 50% общего объема рынка. В среднесрочной перспективе (до 2006 г.) ожидается сокращение их доли, но лишь в рамках оптимистичного и инерционного сценариев (и то до уровня 35-40%). Согласно же пессимистичному сценарию доля государственных ценных бумаг на финансовом рынке сохранится на уровне 50%. Таким образом, политика федерального правительства, равно как и муниципальных властей, в области размещения новых облигационных займов принципиальным образом будет влиять на состояние российских финансовых рынков за счет эмиссии соответствующих облигаций.

Состояние финансового рынка со стороны спроса на обращающиеся финансовые инструменты в решающей степени зависит от политики финансовых институтов, контролируемых Правительством РФ, - Сбербанка РФ, Пенсионного фонда РФ, а также создаваемого Министерством финансов РФ Стабилизационного фонда (в предыдущие три года - от резервов Минфин, размещенных на счетах ЦБ РФ). Так или иначе, но Правительство РФ в значительной степени контролирует рынок федеральных облигаций, номинированных в российских рублях, рынок государственного долга, номинированного в иностранной валюте (включая российские государственные евробонды), а также рынок муниципальных облигаций. В ближайшие годы финансовые агенты, контролируемые Правительством РФ, останутся ключевыми игроками на перечисленных сегментах, что обусловит определяющую роль государственной политики на финансовых рынках.

Отдельным вопросом, не рассматриваемым в правительственном докладе, является задача управления процентными ставками. Денежные власти могут и должны управлять процентными ставками, регулируя тем самым как структуру денежного предложения, так и стоимость свободных денежных ресурсов. Выделим два ключевых фактора в рамках данной задачи. Во-первых, управление процентными ставками со стороны денежных властей подразумевает наличие возможности их регулирования - для этого политика денежных властей на финансовых рынках должна быть активной, включающей регулирование объемов эмиссии финансовых инструментов и их доходности. Во-вторых, политика регулирования процентных ставок должна быть целевой - т.е. направленной на решение определенных задач - например, на нейтрализацию воздействия внешних шоков (позитивных - рост цен на нефть, увеличение кредитного рейтинга РФ и негативных - внутренние проблемы, связанные с "ЮКОСом", падением цен на нефть и проч.).

Особо отметим уровень процентных ставок, фиксируемых по различным финансовым инструментам, обращающимся на национальном финансовом рынке. По большинству последних доходность в 2003 г. была ниже уровня инфляции. С одной стороны, избыток финансовых ресурсов в российской экономике предопределяет избыточный спрос на имеющиеся финансовые инструменты, что и обусловливает уменьшение процентных ставок ниже уровня инфляции. С другой стороны, сохраняющиеся значения отрицательных реальных процентных ставок провоцируют поддержание ликвидных компонентов денежного предложения на высоком уровне (доля наличных денег в совокупном денежном предложении устойчиво соответствует 35% от М2), снижение темпов роста банковских депозитов населения и предприятий, равно как и сохранение значительных по объему свободных банковских средств.

Декларируемая правительством РФ цель - превращение неорганизованных сбережений в организованные - является ложной по отношению к состоянию финансовых рынков. Данная проблема лежит в плоскости отношений основных экономических агентов (главным образом населения) и национальной банковской системы. Формально физические и юридические лица отделены от национального финансового рынка - лишь незначительная их часть оперирует напрямую на финансовых рынках (главным образом посредством Интернет-торговли). Большая же часть пользуется услугами финансовых посредников - коммерческих банков, инвестиционных компаний и независимых брокеров. В силу названных обстоятельств проблема трансформации неорганизованных сбережений в организованные принадлежит скорее сфере взаимоотношений (доверия и взаимодействия) физических и юридических лиц с коммерческими банками и прочими участниками финансового рынка, нежели непосредственно относится к финансовым рынкам.

Необходимо также отметить, что приведенный Правительством РФ весьма ограниченный и специфичный набор параметров, характеризующих дальнейшее развитие национальных финансовых рынков, в результате определяет динамику таких фундаментальных экономических показателей, как темпы роста ВВП и капитальных инвестиций и проч. Естественно, возникает вопрос о воздействии финансовых рынков на экономику России при различных комбинациях внешних факторов (прежде всего цен на нефть, темпов развития мировой экономики, состояния развитых и развивающихся рынков) и особенностей конъюнктуры национального финансового рынка. Но даже при прочих равных условиях правительственные оценки степени воздействия последнего на темпы роста российской экономики представляются явно завышенными.

Отдельная проблема - либерализация валютного регулирования. С одной стороны, обеспечение свободного движения капитала должно содействовать улучшению инвестиционного климата в России и притоку в страну внешних инвестиций (прямых и портфельных). С другой стороны, национальная финансовая сфера объективно не готова к подобной либерализации валютного регулирования - в силу сырьевой структуры российской экономики, ее зависимости от внешних факторов, слабости банковской системы и финансовых рынков. В этом смысле предложения по либерализации валютного регулирования представляются достаточно рискованными - позитивный эффект от принятия подобного решения видится как довольно неопределенный, тогда как негативные его последствия (лишение денежных властей РФ возможности контролировать ситуацию в случае кризиса) - достаточно очевидными.

В конечном итоге, представленный МЭРТ РФ доклад свидетельствует об озабоченности Правительством РФ состоянием национальных финансовых рынков и характеризует следующие проблемы государственной политики в области дальнейшего развития финансового сектора России:

- отсутствие понимания денежными властями РФ текущего состояния финансовых рынков, равно как и комплексной стратегии их развития в кратко- и среднесрочной перспективе;

- несогласованные действия отдельных государственных ведомств в области регулирования национальных финансовых рынков, в том числе и в управлении процентными ставками и денежным предложением;

- ошибочность стратегии, направленной на либерализацию финансовых рынков и снижение воздействия на них государственных ведомств, поскольку около 50% обращающихся на внутреннем финансовом рынке финансовых инструментов эмитированы государством;

- недостаточная идентификация сценариев развития финансовых рынков и среднесрочной перспективе и переоценка их воздействия на развитие экономики России;

- неопределенность целей и задач валютной политики, в связи с чем вероятные последствия либерализации валютного регулирования и контроля представляются преждевременными.

В результате представленный МЭРТ РФ доклад можно оценить как первый шаг на пути восстановления и реформирования национальных финансовых рынков, вместе с тем лишенный системности и согласованной с прочими заинтересованными государственными ведомствами позиции. В конечном итоге изложенные в нем подходы являются лишь "протоколом о намерениях" МЭРТ РФ, но никак не средствами, позволяющими достичь реальных результатов в области развития финансовой сферы России.

Вверх к списку