 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N292 | |
| Архив Экономического обозрения |
|
|
26 - 30 мая | 2003 |
Регулярно в мировой экономической практике случалось так, что ожидавшееся негативное воздействие трансформировалось в позитивное влияние. Подобный феномен связан как с изменчивой глобальной конъюнктурой, так и с неустойчивостью внутреннего развития рассматриваемой страны. В частности, в течение 2001-2002 гг. в России достаточно интенсивно обсуждалась "проблема 2003 г." - правительство РФ должно было осуществить значительные выплаты по внешнему долгу. Размер данных выплат составлял около 17.5 млрд. долл., что, согласно прогнозам, представленным в предшествующие годы, должно было сформировать предпосылки для финансового кризиса в России, включая бюджетный кризис, резкую девальвацию курса рубля, снижение темпов роста национальной экономики.
В настоящее время "проблема 2003 г." не обсуждается вовсе - она естественным образом трансформировалась в решение новых проблем России и предстает скорее в качестве позитивного фактора с точки зрения состояния национальных финансов.
Благоприятная внешняя конъюнктура обусловила значительные по объему поступления в страну финансовых средств в иностранной валюте. В результате валютные резервы РФ превысили в мае 2003 г. 60 млрд. долл. Далее, вследствие увеличения валютных резервов РФ практически пропорционально возрастает денежное предложение - денежная база в широком определении увеличилась за первые четыре месяца 2003 г. на 12.5% (денежная база в узком определении - на 8.1%). Интенсивное расширение денежного предложения было скорее вынужденным, нежели востребованным, - спрос на деньги со стороны экономики растет существенно меньшими темпами, тогда как объем свободных денежных ресурсов находится на высоком (по меркам национальной экономики) уровне. В результате, с учетом объективно сохраняющегося дефицита финансовых инструментов, процентные ставки в 2003 г. резко снизились и в реальном исчислении стали отрицательными. В первую очередь это касается наиболее надежных и ликвидных инструментов - банковских депозитов в Центральном банке РФ и федеральных облигаций (ГКО и ОФЗ).
С одной стороны, снижение процентных ставок потенциально формирует условия для расширения банковского кредитования реального сектора, а также сокращает расходы денежных властей по обслуживанию внутреннего долга и привлечению заемных средств с рынка. С другой стороны, сохранение отрицательной (либо резко отрицательной) реальной доходности федеральных облигаций обусловливает формирование потенциальной угрозы для возникновения банковского и валютного кризиса, сохранения значительного интервала в значениях действующих в экономике процентных ставок, ускорения инфляции и, в конечном итоге, для формирования условий, которые способны дестабилизировать национальную финансовую систему. Прежде всего необходимо выделить наиболее существенные факторы, формирующие подобное положение, как, например:
Значительные поступления иностранной валюты и связанный с этим избыток свободных рублевых ресурсов в экономике создают достаточно комфортное положение для денежных властей. Прежде всего это связано с ростом валютных резервов РФ, содержанием которого выступает снижение реального объема внутреннего долга и сохранение ресурсного потенциала для его расширения. Более того, рынок внутреннего долга оказался фактически "национализированным" - состав основных инвесторов сформирован из институтов, контролируемых денежными властями РФ. Тем не менее отрицательная реальная доходность федеральных облигаций, несмотря на отдельные преимущества для денежных властей, оказывает негативное воздействие на состояние национальных финансов, в том числе на банковскую систему и финансовые рынки.
"Американские горки" - пожалуй, так можно охарактеризовать динамику обменного курса рубля в истекшую неделю - его значительный рост в начале периода и довольно ощутимое и достаточно неожиданное снижение в последние два дня. Итогом такой динамики, тем не менее, стало привычное снижение курса доллара по итогам анализируемого временного интервала на 0.4%.
В качестве возможного объяснения столь "нетрадиционного" тренда можно привести следующие соображения. Высокие продажи иностранной валюты российскими экспортерами в начале исследуемого периода вполне логично закончились снижением курса доллара - минимальное официальное значение обменного курса рубля было зафиксировано 29 мая и составило 30.62 руб./долл. Однако дальнейшего снижения курса американской валюты не произошло - напротив, обнаружив некоторую ее "нехватку", участники рынка начали проявлять к ней интерес. Отсутствие в этот момент на валютных торгах Банка России позволило операторам вернуть рынку "спекулятивную" составляющую, увеличив амплитуду колебания курса. Результатом этой игры и стало проявившееся в конце недели повышение последнего. Заметим, что подобная динамика курса доллара была вполне удобна и для Банка России, которого чрезмерное снижение курса не могло не беспокоить. Таким образом, май завершился первым по итогам почти полугодового периода ростом курса доллара.
Истекшая неделя на валютном рынке оказалась богата на различные рекордные значения. Прежде всего в анализируемом временном интервале установившийся курс доллара обеспечил максимальное его месячное снижение (на 1.25%) за период с 1996 г. Кроме того, был достигнут исторический максимум остатками средств на корсчетах кредитных учреждений - 30 мая они составили 174.1 млрд. руб. И последнее, однако наиболее заметное, "достижение" - недельный прирост золотовалютных резервов: за предшествующую неделю (16-23 мая) они выросли на 3.2 млрд. долл. (5.3%), составив 63.1 млрд. долл. Таким образом, как достигнутый ими новый уровень, так и недельный прирост являются историческими максимумами за всю историю российского валютного рынка.
Отмечавшееся в последние майские дни повышение курса доллара к рублю, на наш взгляд, носило локальный характер и не может в настоящее время рассматриваться как начало долгосрочного тренда. И основная причина для подобного прогноза все та же - значительность поступлений экспортной выручки. Учитывая лаг при реализации и конвертации экспортных контрактов (естественно, речь прежде всего идет о нефтяных сделках), на конец весны и начало лета приходятся максимальные объемы конвертации экспортной выручки. Так что возобновления понижательного тренда на валютном рынке можно ожидать уже в начале следующей недели.
Конец мая на рынке госбумаг ознаменовался некоторой коррекцией, вместе с тем доходность по самым "длинным" облигациям сталась в пределах 8% годовых. Кроме непосредственно фактора конца месяца участники торгов в качестве объяснения произошедшего называют необходимость коррекции рынка. Однако серьезно на долгосрочную и более или менее существенную корректировку доходностей по-прежнему никто не рассчитывает - по крайней мере, в краткосрочном секторе инвесторов вполне устраивают 3% годовых.
29 мая ЦБР провел очередной аукцион репо. При объеме эмиссии в 20 млрд. руб. спрос со стороны инвесторов составил 26.8 млрд. руб., причем более 10 млрд. руб. оказалось сконцентрировано в неконкурентных заявках. В итоге ЦБР привлек 12.4 млрд. руб., установив доходность на уровне 3.06 и 3.19% годовых по средневзвешенной цене и цене отсечения соответственно.
В ближайшее время Банк России планирует увеличивать срок привлечения средств от банков, введя в практику операции репо сроком на полгода. Пока же на 10 июня объявлен стандартный аукцион репо на один месяц на сумму 8 млрд. руб. Минфин планирует 4 июня проведение двух аукционов по размещению ОФЗ на общую сумму 16 млрд. руб. В рамках данных аукционов будут доразмещены облигации с погашением в 2005 и 2018 гг.
На прошлой неделе конъюнктура рынка внешних долговых обязательств сильно коррелировала с динамикой цен US Treasuries, в результате роста котировок которых в конце недели большинство еврооблигаций побили свои исторические ценовые максимумы.
Активные покупки всех без исключения облигаций стран, относящихся к категории emerging markets, начались со вторника, когда американские власти дали понять, что они не исключают возможности дальнейшего снижения процентных ставок уже летом 2003 г. Эти сообщения вызвали рост котировок казначейских облигаций США, что традиционно является хорошим техническим фактором для формирования аналогичной тенденции и на развивающихся рынках. Не стали исключением в этом процессе и российские долговые обязательства.
Причем если в начале недели основная активность операторов была сконцентрирована в секторе бумаг "Россия-30", что свидетельствовало скорее о спекулятивной природе ценового роста, то уже к середине рассматриваемого периода рост котировок был отмечен и в оставшейся части кривой. По всей видимости, инвесторы поверили в то, что произошедшее снижение процентных ставок не будет краткосрочным, а задаст новые ориентиры на достаточно продолжительный период времени.
При этом стоит отметить, что рост котировок российских бумаг был все-таки более значительным, нежели на других сегментах мирового рынка облигаций. В частности, впервые за всю историю обращения спрэд еврооблигаций "Россия-30" относительно бумаг "Мексика-26" (наиболее подходящих для сравнения с точки зрения сроков погашения) стал отрицательным. Не исключено, что дополнительным стимулом для этого стал рекордный рост золотовалютных резервов ЦБ РФ (которые превысили отметку 63 млрд. долл., несмотря даже на масштабные выплаты по внешнему долгу, которые были произведены в мае), а также рост финансового резерва Минфина, о котором представители последнего ведомства сообщили в середине прошедшей недели. Вместе с тем мы полагаем, что рынок суверенных еврооблигаций в значительной степени "перегрет", что может привести как консолидации рынка, так и, возможно, к его последующей коррекции в сторону понижения. При этом внимание инвесторов вполне может переключиться на корпоративные еврооблигации, особенно если принять во внимание популярность российских активов среди зарубежных инвесторов.
Неудивительно, что на этом фоне заметно активизировались корпоративные заемщики. Так, на днях банк "УралСиб" начинает роуд-шоу своих трехлетних еврооблигаций на сумму 150 млн. долл. Кроме "УралСиба" размещение своих бумаг на международном рынке на ближайшие дни запланировал еще и банк "Зенит". По всей видимости, в недалеком будущем именно банковские инструменты будут доминировать на рынке корпоративных еврооблигаций - если не по объему, то, по крайней мере, по числу эмитентов. Однако именно у бумаг кредитных организаций самая высокая рисковая премия (то есть спрэд по доходности к суверенным еврооблигациям),а объемы выпусков - порядка 150-200 млн. долл. - не позволяют рассчитывать на высокую ликвидность, что предполагает дополнительную премию ко вторичному сегменту. Таким образом, в обозримом будущем рост числа банковских облигаций будет на руку в первую очередь тем инвесторам, которые готовы рисковать и держать бумаги долгое время.
На будущей неделе заметным событием обещает стать заседание ЕЦБ, которое состоится 5 июня. Не исключено, что на нем будет принято решение о снижении процентных ставок, что может привести к росту цен на долговые обязательства, номинированные в евро. Российские же еврооблигации скорее всего будут по-прежнему находиться в прямой зависимости от рынка казначейских долговых обязательств США.
Российский фондовый рынок растет неравномерно. Потенциал его роста обеспечен наличием достаточного количества свободных рублевых средств - причем гарантированных. Низкая доходность бумаг с фиксированной доходностью, стагнация на валютном рынке и отсутствие "депозитных" альтернатив существенно увеличили привлекательность акций российских корпораций. В середине прошедшей недели индекс РТС достиг максимальной с осени 1997 г. отметки в 470 пунктов, а количественные индикаторы рынка, хотя и снизились по сравнению с предыдущей пятидневкой, но демонстрируют уровни, в 1.5-2.0 раза превышающие традиционные для сектора. Котировки отдельных бумаг в ходе недельных торгов также достигали многомесячных максимумов.
Так, акции РАО "Газпром" в середине недели достигли максимального с июня прошлого года уровня в 1.05 долл. Среди обсуждавшихся на рынке событий в данном отраслевом секторе - возможное привлечение Альфа-Банка в качестве инвестиционного консультанта холдинга, пролонгированная реакция на объявленные финансовые результаты "Газпрома", скорое включение РАО в листинг ММВБ и др.
Движущими факторами роста в нефтяном секторе на прошлой неделе явились результаты внеочередного собрания акционеров НК "ЮКОС", одобривших приобретение акций "Сибнефти" (+5.2%) и заключение долгосрочного контракта на поставку нефти в Китай между "ЮКОСом" и китайской CNPC (прирост котировок нефтяных акций в исследуемый период достигал 5.4%/день).
Принятие доработанного проекта стратегического развития РАО "ЕЭС России" "5+5" восстановило интерес инвесторов к электроэнергетическому сектору и обеспечило акциям максимальный за последние 5 лет уровень капитализации - 9.4 млрд. долл. США. Стратегия "5+5" является базовым документом для реструктуризации российской электроэнергетической монополии, предусматривая основные этапы реструктуризации, ее сроки и принципы.
Собрание акционеров РАО"ЕЭС России", где основной интригой обещает стать распределения мест в Совете директоров холдинга, будет поддерживать в тонусе российский фондовый рынок в течение всей сессии в пятницу, 30 мая. Участники торгов ожидают жесткой борьбы за распределение мест в Совете директоров компании и обеспечения в итоге представительства в Совете нескольких стратегических инвесторов. Проведение собрания РАО будет сопровождаться активными действиями крупных игроков на вторичных фондовых торгах (или, по крайней мере, пристальным отслеживанием ими рыночных тенденций), в связи с чем риски операций с этими акциями со стороны мелких игроков многократно возрастут. Поскольку результаты годового собрания акционеров станут известны после окончания торгового периода (в 20:00-21:00), реакция рынка на это событие ожидается в понедельник, 2 июня.
Copyright © 2003 VEDI