 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N284 | |
| Архив Экономического обозрения |
|
|
17-21 марта | 2003 |
Основным событием в политической области, равно как и в сфере экономики, явилось начало военной операции объединенных сил против Ирака. Вероятность проведения подобной операции была очевидной, но оценки последствий ее проведения существенно различаются. Большинство таких оценок связаны с анализом воздействия операции на состояние мировой экономики, прежде всего на экономику США и стран объединенной Европы. Относительно перспектив экономического развития России в краткосрочной перспективе было также представлено значительное число комментариев, большинство из которых сводились лишь к оценке динамики мировых цен на нефть.
Действительно, состояние российской экономики в значительной степени определяется уровнем мировых цен на сырую нефть и прочие энергоресурсы. В рамках существующей экспортно ориентированной модели национальной экономики финансовое положение государственного бюджета (федерального и консолидированного), равно как и финансовое состояние предприятий, ориентированных на экспорт сырья, в решающей степени зависит от мировых цен. В этом смысле сохраняется угроза ухудшения финансового положения России в случае резкого снижения цен на нефть после завершения военной операции в Ираке.
Именно падение цен на нефть является наиболее очевидным последствием военной операции в Ираке. В этом смысле негативными последствиями данных событий с точки зрения состояния российской экономики следует считать сокращение экспортных поступлений. Кроме того, предполагаемые проекты, осуществляемые российскими нефтяными компаниями, будут "заморожены" либо вовсе отменены. Такой "набор" факторов формирует совокупные негативные последствия проводимой военной кампании для России и отдельных отечественных предприятий.
В качестве положительных факторов выступает "позитивный фон", связанный с совместной позицией большинства европейских стран и России по поводу данного военного конфликта, что создает базу для расширения внешнеэкономических связей национальной экономики с европейскими странами. Дополнительно, агрессивная позиция США в этом вопросе формирует предпосылки для различного рода "уступок" России в области внешней торговли и американских инвестиций в национальную экономику. Наконец, существует проблема неурегулированной задолженности Ирака России (около 8 млрд. долл.), которая при смене действующего режима должна быть вновь актуализирована.
Таким образом, начало военных действий в Ираке фактически определило существенный ущерб экономическим интересам России (помимо политического) и вместе с тем предоставляет возможность для его косвенной компенсации. Реализация последней будет полностью определяться действиями политической элиты (президента и правительства РФ), способной в условиях политического "проигрыша" добиться такой компенсации в экономической области.
Военная кампания начатая против Ирака принесла на мировые финансовые рынки состояние нестабильности и неопределенности. Российский валютный рынок не остался в этом смысле исключением. Неопределенность относительно продолжительности военных действий в Персидском заливе, а также их возможных последствий (в том числе и с точки зрения динамики мировых цен на нефть) накладывает отпечаток на участников отечественного рынка. Тем не менее регулируемый Банком России курс доллара в России по итогам анализируемого временного интервала практически не изменился, оставшись на уровне 31.38 руб./долл. Однако европейская валюта, подчиняясь мировой тенденции, снизилась на 1.9%, составив к концу недели 33.28 руб./евро.
Обращая внимание на внутренние факторы (хотя по сравнению с военными действиями в Ираке они не столь весомы) заметим, что на денежном рынке в истекшую неделю кардинальных изменений замечено не было. Несмотря на некоторое повышение ставок на межбанковском рынке (до 4-5% годовых), заметного обострения рублевого дефицита здесь не отмечалось. Остатки средств на корсчетах кредитных учреждений, повысившись в середине недели до 103.5 млрд. руб., к ее окончанию вернулись на уровень 90 млрд. руб.
Темпы роста золотовалютных резервов, согласно последним опубликованным данным, в предшествующую неделю замедлились - за период с 7 по 14 марта их увеличение оценивается в 100 млн. долл. Новый рекордный уровень (несмотря на незначительность прироста, резервные активы вновь превышают все известные до сих пор пределы) составил по состоянию на 14 марта 54.7 млрд. долл.
Кардинальных изменений на валютном рынке, несмотря на неопределенность на мировых сырьевых рынках и отмечаемое в последнее время стремительное падение нефтяных цен, ожидать не следует. Фиксируемые еще недавно рекордные цены на нефть обеспечат в ближайшее время значительные поступления валютных средств в Россию - по крайней мере, до середины лета. Кроме того, значительность накопленного резервного запаса (около 55 млрд. долл.) позволит Банку России предотвратить возможное возникновение на рынке курсовых колебаний. Таким образом в предстоящие дни курс доллара скорее всего будет колебаться около достигнутого уровня - 31.38-31.40 руб./долл.
На рынке госбумаг в прошедшую неделю наступила долгожданная коррекция. И хотя по времени она совпала с известными событиями, говорить о какой-то объективной зависимости все же не стоит. Тем более что в конце рассматриваемого периода спрос на госбумаги вновь возрос, и предшествующий рост доходности был практически полностью компенсирован. Таким образом, ставки по ОФЗ по-прежнему находятся в пределах 9% годовых, за исключением самых "длинных" выпусков.
Видимо рассчитывая на подобное развитие событий, Минфин не стал ориентироваться на возросшую доходность при размещении новых облигаций. В итоге участники рынка назвали проведенные аукционы нерыночными. 19 марта Минфин доразместил два выпуска ОФЗ. Совокупный объем эмиссии составил 16 млрд. руб. Особенно "не понравился" инвесторам аукцион по размещению ОФЗ с фиксированным купоном, где основной объем был размещен по одной конкурентной заявке на 4.5 млрд. руб. В итоге доходность была установлена на уровне 9.51% годовых, т.е. ниже уровня вторичного рынка (однако к концу недели доходность уже не превышала данного уровня). На втором аукционе размещались амортизационные ОФЗ. Здесь удалось привлечь лишь около 2.6 млрд. руб., но при этом доходность также оказалась относительно невысокой.
Операции репо проводимые Центральным банком по-прежнему пользуются популярностью у инвесторов. В рассматриваемый период спрос превысил 30 млрд. руб., примерно половина которых пришлась на неконкурентные заявки. В итоге объем размещения оказался нескольким более 15 млрд. руб., а доходность составила 3.48% годовых.
В ближайшее время, по всей видимости, и Минфин и ЦБР планируют продолжать активные заимствования на внутренне рынке. В частности, Минфин в следующем месяце предложит инвесторам ГКО на сумму 6 млрд. руб. и ОФЗ на 7 млрд. руб. ЦБР проведет аукцион уже 27 марта, причем инвесторам будут предложены амортизационные ОФЗ, находящиеся в портфеле ЦБР. Объем выпуска составит 9.2 млрд. руб., дата погашения облигаций - август 2006 г. Кроме этого, ЦБР вновь намерен вернуться к выпуску собственных облигаций - ОБР. Планируемый объем эмиссии уже обнародован - 20-30 млрд. руб., однако соответствующие документы пока находятся на рассмотрении в Минфине.
Еще одна новость прошедшей недели - намерение ЦБР изменить режим счетов типа С, позволив иностранным инвесторам покупать госбумаги (имеется в виду приток новых средств). Данное решение мотивируется желанием нерезидентов использовать данные счета для инвестиций на российском рынке. Остается только надеяться, что новые средства будут предназначены для приобретения "корпоративных ценных бумаг соответствующих критериям, установленным Банком России" (что также предусмотрено режимом счетов типа С), так как на рынке госбумаг и без дополнительных ресурсов довольно тесно.
Начало военных действий в Ираке привело к заметному снижению котировок большинства внешних долговых обязательств РФ. Резкое падение нефтяных цен всколыхнуло опасения относительно кредитоспособности России в долгосрочной перспективе и привело к активизации продаж федеральных еврооблигаций. В среднем по итогам рассматриваемого периода котировки изучаемых инструментов снизились на 1-3%.
Торги на рынке "внешних" облигаций РФ в рассматриваемый период проходили под знаком снижения ценовых показателей. Если в начале недели этот процесс в какой-то мере можно было объяснить фиксацией прибыли, то к среде на первый план вышли причины более фундаментального характера. Угроза войны в Ираке, а затем и начало боевых действий, оказали отрицательное воздействие на конъюнктуру рынка нефти, что, в свою очередь, не могло не сказаться на настроениях операторов рынка национальных внешних долговых обязательств.
Наиболее чувствительное падение суверенные еврооблигации испытали на себе в ночь со среды на четверг, когда американские операторы на фактически "пустом" рынке (большинство российских участников рынка в этот момент уже прекратили свою деятельность) начали активную продажу отечественных облигаций, формальным основанием для которой стало резкое снижение цен на нефть (порядка 10%). В частности, котировки наиболее ликвидного инструмента "Россия-30" понизились с 85 до 84.25 процентного пункта.
Столь масштабное падение цен привело к активизации правила stop-loss у некоторых операторов в четверг утром. В дальнейшем рынок перешел в стадию повышенной волатильности, связанной с неоднозначной трактовкой факта начала войны в Ираке. Так, некоторые крупные российские операторы сочли текущие уровни достаточно привлекательными для пополнения своих инвестиционных позиций, тогда как более осторожные западные операторы продолжали продажи (а наиболее пессимистично настроенные участники торгов и вовсе открывали "короткие" позиции). В преддверии же выходных многие операторы предпочли закрыть остававшиеся у них "короткие" позиции, в результате чего цены немного повысились.
При этом стоит отметить одну техническую деталь. Рынок долговых обязательств Казначейства США отреагировал на военный конфликт заметным ростом доходностей (в частности, доходность к погашению 30-летних US Treasury в пятницу превысила отметку 5% годовых, прибавив более 40 базисных пунктов, - в последний раз эти бумаги находились на таком уровне в начале января), ценовые же показатели российских инструментов изменились за этот период не столь значительно. Последнее обстоятельство привело к существенному сокращению спрэда суверенных еврооблигаций относительно US Treasuries (с начала марта спрэд понизился в среднем на 32 базисных пункта, тогда как, например, доходность "России-30" за этот же период времени опустилась лишь на 2 базисных пункта), при том что никаких существенных свидетельств улучшения кредитоспособности РФ за этот временной интервал отмечено не было (более того, снижение цен на нефть вызвало рост негативных ожиданий в отношении РФ, что теоретически должно привести к увеличению премии за риск).
В связи с этим единственным объяснением подобной тенденции является нестабильность американского рынка. Данное обстоятельство позволяет предположить, что в случае стабилизации доходности US Treasuries на столь высоких уровнях российские бумаги (так же как и долговые обязательства многих других стран, классифицирующихся как emerging markets) могут стать объектом технической коррекции в сторону понижения цен, основанием для которой должно стать восстановление "справедливого" спрэда относительно американских долговых обязательств. Препятствием для этого в краткосрочной перспективе может стать нестабильность рынка US Treasuries.
На будущей неделе на рынке внешних долговых обязательств скорее всего сохранится высокая волатильность, обусловленная неопределенностью вокруг военных действий в Ираке. Вполне вероятно, что активность операторов будет сконцентрирована в еврооблигациях "Россия-30" (которые наиболее приспособлены для проведения спекулятивных операций); вероятными коридорами для колебаний их цены можно назвать уровни 84.25-85.5 процентного пункта.
Прошедшая неделя привнесла бурю эмоций, упадка и оптимизма в настроения международного сообщества, многие из которых явились принципиальными для будущего того или иного конкретного человека, государства, финансовой системы. В иерархии событий, наиболее важных для мирового политического и экономического уклада, на первое место, безусловно, следует поставить войну США и союзной коалиции против Ирака, начавшуюся 20 марта 2003 г.
Непринятие Саддамом Хусейна ультиматума США накануне, 18-19 марта, сформировало 100%-ную вероятность начала военной операции против Багдада. И предстоящее политическое мероприятие незамедлительно отразилось на индикаторах и тенденциях мировой экономики - за несколько часов до его начала.
Во-первых, цены на нефть обвалились более чем на 5% сразу же после заявления иракского руководства о непринятии ультиматума - накануне начала бомбардировок иракской территории. Официальное заявление Вашингтона об объявлении войны спровоцировало усиление обвала котировок нефтяных контрактов (до -10%/день). Таким образом, результатом трехдневного падения цен на "черное золото" (в четверг, 20 марта, последние обвалились еще на 5%) явилось почти 20%-ное удешевление углеводородного сырья и достижение стоимостью последнего уровня трех-четырехмесячной давности (25.5 долл./барр. по нефти смеси Brent и ниже 24 долл./барр. - по смеси Urals).
Во-вторых, падение цен на нефть стало не только прямым следствием форс-мажорного обстоятельства в стране - крупнейшем нефтеэкспортере (на долю Ирака приходится 3% всех мировых поставок сырья), но и одной из составляющих тенденции к перераспределению мирового капитала. В период внешеполитической неопределенности и отсутствия четких перспектив развития крупнейшей мировой и экономической державы (здесь, безусловно, имеются в виду США) международные финансовые потоки переливались из американских финансовых инструментов в наименее рисковые русла - рынки благородных и цветных металлов, нефти и проч.; в результате чего мировые цены на отдельные виды товаров (золото, никель, платину и др.) достигли многолетних максимумов. Поэтому естественной тенденцией, обратной изъятию средств, стало возвращение ресурсов в бумаги корпораций США, вызвавшей, соответственно, рост котировок последних, и отрицательная коррекция на мировых товарных площадках.
Прямым доказательством указанной тенденции стал рост американских фондовых индексов, продолжавшийся семь дней подряд, включая период военных действий, с 11 по 20 марта - наиболее длительный срок с августа 2000 г. Американский фондовый рынок, удовлетворившись действиями правительства страны и уверенный в благоприятном для него исходе военной операции, семь дней подряд демонстрировал рост котировок (удорожание акций на фондовых площадках США достигло в указанный период 9-10%). На этом фоне рост доходности гособлигаций США также трактуется наблюдателями как результат перераспределения средств с долгового финансового сегмента на рынок акций. Планы участников торгов акциями за океаном после завершения войны весьма и весьма амбициозны: они намерены положить конец многолетнему обвалу цен американских бумаг.
В-третьих, необходимо прокомментировать ситуацию на мировых развивающихся рынках, ставших жертвой реинвестирования средств в фондовый рынок США. Как известно, в последние месяцы emerging markets, став хорошей альтернативной портфельным инвестициям в стагнирующие экономики развитых государств, испытали настоящий бум. Долговые обязательства ряда стран, включая Россию, достигли исторических максимумов, а рыночные характеристики их корпоративных инструментов устойчиво улучшались. В сложившейся ситуации высокие цены финансовых инструментов таких развивающихся рынков стали дополнительным стимулом к их продаже с целью перераспределения средств в пользу обесцененных, и тем более привлекательных, американских акций. Котировки корпоративных бумаг, котирующихся на развивающихся фондовых рынках, на прошлой неделе нивелировали большую часть достижений 2003 г., в том числе на российском - практически полностью (до 366.4 пункта индекса РТС - -10% с начала спада и +2% с начала года). Котировки внешних российских долговых бумаг в результате ценового снижения на минувшей неделе практически полностью нивелировали трех-четырехнедельный рост и зафиксировались на уровне конца февраля с.г.
Позитивные внутриэкономические тенденции в РФ, которые до конца года гарантированы сверхвысокими ценами на нефть в предшествующий период, невысокий ценовой уровень российских акций и отсутствие альтернативных объектов для инвестирования на внутреннем рынке, по мнению экспертов АЛ "Веди", станут препятствием на пути вывода из них средств отечественных участников, доля которых в общей величине вложений в фондовые активы существенна. Однако надежд на возобновление роста конъюнктуры исследуемого финансового рынка -до окончания войны в Ираке или, по крайней мере, до прояснения места российской экономики в новом послевоенном мире - мы не питаем.
Copyright © 2003 VEDI