 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N272 | |
| Архив Экономического обозрения |
|
|
18 - 22 ноября | 2002 |
Рост золотовалютных резервов РФ в первой половине ноября 2002 г. на 0.6 млрд. долл. в условиях стагнации экономики развитых стран и снижения цен мирового рынка на сырую нефть был представлен на прошедшей неделе руководством Центрального банка РФ в качестве подтверждения стабильного состояния национальной финансовой сферы, включая устойчиво низкие темпы инфляции и стабильность обменного курса рубля. Объем золотовалютных резервов достиг своего исторического максимума за все время проведения рыночных реформ в стране и составил 47.7 млрд. долл. по состоянию на середину ноября 2002 г.
Увеличение золотовалютных резервов одновременно со снижением темпов роста цен и стабилизацией обменного курса рубля очевидно обеспечивает снижение рисков инвестирования в российскую экономику. Однако объем прямых иностранных инвестиций в текущем году, согласно прогнозным оценкам, останется на прежнем уровне (около 2.5 млрд. долл.), равно как и рост общих капитальные инвестиций в 2002 г. окажется существенно ниже предшествующих лет - на уровне 4.0% по сравнению с ростом данного показателя на 8.7% в 2001 г. и на 17.4% в 2000 г.
Во второй половине 2002 г. наблюдается в определенном смысле избыточный рост валютных резервов РФ. Так, по состоянию на середину 2002 г. достижение официальными резервами отметки в 45 млрд. долл. представлялось уже достаточным для обеспечения стабильной динамики обменного курса рубля, контроля за темпами инфляции и, с точки зрения привлечения внешних инвесторов, для увеличения кредитного рейтинга России, что должно было бы предопределить существенное увеличение внешних инвестиций.
Примеры чрезмерного увеличения страновых валютных резервов отмечались в последнее десятилетие главным образом в странах Юго-Восточной Азии. Данные экономики (Япония, Гонконг, Сингапур и Китай) реализовывали экспортную модель развития своих экономик, основывающуюся на экспорте товаров с высоким уровнем добавленной стоимости в рамках сравнительно низкого реального обменного курса национальной валюты. Достигавшийся при этом положительный торговый баланс нейтрализовывался политикой денежных властей, направленной на поддержку стабильно низкого реального курса валюты, следствием чего выступал рост валютных резервов. Однако последовавшая череда финансовых кризисов экономик Юго-Восточной Азии поставила под сомнение и подобную денежную политику, содержанием которой являлись поддержка низкого реального обменного курса национальной валюты (для стимулирования экспорта) и наращивание валютных резервов для противодействия валютным кризисам (чего, в конечном итоге, и не произошло).
Рост международных резервов РФ в настоящее время представляется чрезмерным. Дальнейшее увеличение данного показателя фактически будет означать отсутствие у денежных властей иных средств для аккумулирования избыточного предложения иностранной валюты на открытом рынке. Во-первых, пополнение валютных резервов сопровождается расширением денежного предложения. Согласно оценкам увеличение денег в обращении (агрегат М2) составит в 2002 г. около 28-30%, т.е. рост реальной денежной массы превысит уровень инфляции плюс рост реального выпуска, что формирует потенциал для ускорения повышения цен. Во-вторых, превышение валютными резервами уровня в 45 млрд. долл. (который видится неким порогом финансовой стабильности, гарантирующим обеспечение трехмесячного импорта и выплату внешнего долга, включая выплаты основной части внутреннего долга) означает прямые финансовые потери российских денежных властей - проценты по размещению валютных резервов РФ в виде банковских депозитов и в виде инвестиций в ценные бумаги развитых стран существенно ниже доходности облигаций, связанных с российским внешним долгом.
Таким образом, превышение золотовалютными резервами РФ отметки в 45 млрд. долл. напрямую свидетельствует о: а) сохранении кризиса в финансовой сфере России и о невозможности национальных денежных властей аккумулировать избыточное предложение иностранной валюты, б) росте избыточного денежного предложения, формирующего инфляционный и девальвационные потенциалы, и в) формировании ситуации прямых потерь государственного бюджета, вызванных условиями хранением валютных резервов, избыточный объем которых не оказывает воздействия на уровень страновых и прочих рисков, равно как и не задействован в различных инвестиционных программах - государственных и частных.
Обменный курс рубля с 23 ноября был объявлен Банком России равным 31.82 руб./долл., т.е. на том же уровне, что и неделей ранее.
Вопреки нашим ожиданиям, Банк России в анализируемый временной интервал предпочел неизменность курса доллара, хотя игроки валютного рынка время от времени предпринимали попытки возобновить здесь повышательный тренд. Росту спроса на иностранную валюту вполне благоприятствовала ситуация на денежном рынке. Так, остатки средств на корсчетах кредитных организаций в истекшую неделю составляли в среднем 90 млрд. руб. (в среду же поднимались даже выше 100 млрд. руб.), а ставки на межбанковском кредитном рынке держались вблизи 4% годовых. Однако появлявшиеся заявки Банка России на продажу долларов США, соответствующие уровню 31.84 руб./долл., предотвращали время от времени возникавший интерес к иностранной валюте.
Интерес нерезидентов к валютным аукционам, проводимым Центробанком России, в последнее время постоянно сокращался, и сейчас можно даже говорить о его практическом отсутствии. Действительно, спрос на иностранную валюту со стороны внешних инвесторов на последнем аукционе (14 ноября) составил всего 3.3 млн. долл., тогда как предложение иностранной валюты со стороны ЦБР оставалось без изменений на уровне 50 млн. долл. Сейчас уже можно, наверное, говорить о том, что, теми или иными схемами, нерезиденты вывели основной объем своих средств из России и, возможно, практика проведения подобных аукционов будет в скором времени прекращена.
Золотовалютные резервы продолжают увеличиваться, причем темпы их роста нельзя характеризовать как невысокие - за предшествующую неделю (8-15 ноября) они выросли на 600 млн. долл. (1.3%) и к 15 ноября составили 47.7 млрд. долл.
Следующая неделя не принесет на валютный рынок каких-либо резких изменений. Тем не менее близость окончания месяца будет накладывать свой отпечаток на соотношение спроса и предложения иностранной валюты. С одной стороны, потребность в рублевых ресурсах приведет к усилению рублевого дефицита на финансовом рынке, что обычно сопровождается снижением спроса и повышением предложения иностранной валюты. С другой стороны, начало нового месяца традиционно высвобождает рублевые средства и приносит на валютный рынок повышательную тенденцию. Таким образом, неизменность (или даже некоторое понижение) курса доллара будет непродолжительным и уже в конце предстоящей недели следует быть готовыми к смене тенденции.
На рынке госбумаг в прошедшую неделю продолжилось снижение процентных ставок. Причем в отличие от предшествующих периодов снижение доходности сопровождалось ростом объемов операций: даже без учета результатов аукциона и проводимых Минфином доразмещений объем операций превысил 5 млрд. руб. В итоге доходность практически всех облигаций оказалась ниже 14% годовых. Исключение составляют лишь самые "длинные" ОФЗ, так называемые амортизационные бумаги, срок обращения которых составляет 4 и 6 лет. Однако и здесь ставки практически достигли указанного уровня. Основное объяснение подобной динамики - избыток рублевых ресурсов при сохраняющемся недостатке надежных инструментов (и это несмотря на довольно динамичное развитие сегментов муниципальных и корпоративных облигаций). Однако большинству операторов рынка оно кажется не в полной мере оправданным, и за ростом активности на рынке госбумаг они усматривают активизацию дружественных Минфину инвесторов - Сбербанка и ПФР. Это относится к первичным аукционам, где последние, по мнению участников рынка, формируют существенную часть спроса.
20 ноября состоялись аукционы по размещению новой серии ГКО (погашение - май 2003 г.) в объеме 5 млрд. руб., а также дополнительного транша амортизационных ОФЗ в объеме 6 млрд. руб. Спрос на ГКО оказался чуть ниже заявленного к эмиссии объема, что не удивительно, учитывая, что речь идет об инвестировании на полгода под менее чем 13% годовых. Объем размещения оказался еще меньше - лишь 1.7 млрд. руб., что явилось результатом нежелания Минфина предоставить инвесторам более существенную премию по доходности. А вот аукцион по размещению ОФЗ вызвал серьезный интерес у инвесторов (что заставило ряд участников рынка усомниться в заверениях Минфина о неучастии Сбербанка и ПФР в данном аукционе). Спрос составил 8 млрд. руб., объем размещения - около 4 млрд. руб. При этом доходность оказалась ниже уровня вторичного рынка. В этот же день Минфин выплатил инвесторам около 6.7 млрд. руб. - это последние в текущем году крупные выплаты.
Еще один аукцион состоялся в рассматриваемый период - аукцион репо. Объем операций на нем не превысил 100 млн. руб., однако с развитием данного сегмента эксперты связывают надежды на активизацию самого рынка госбумаг.
Неопределенность, неуверенный рост и явный пессимизм, продемонстрированные (в указанной последовательности) в начале исследуемого периода российским фондовом рынком, уже во вторник, 19 ноября, сменились устойчивым ростом котировок отечественных ценных бумаг. Опасения, связанные с возможным падением мировых цен на нефть вследствие согласия Багдада в предыдущую неделю на жесткие условия резолюции ООН, были развеяны почти 5%-ным удорожанием углеводородного сырья в начале текущей недели и ростом цен в последующие дни. Дополнительным фактором роста в нефтяном фондовом секторе РФ стал ажиотаж вокруг приватизации НК "Славнефть": стоимость ценных бумаг нефтяных компаний, претендующих на покупку активов "Славнефти", росла пропорционально вероятности их победы на предстоящем аукционе. Наибольшими темпами дорожали ценные бумаги "Сибнефти" (+9%/неделю), имеющей, по мнению игроков, наибольшие шансы стать совладельцем российско-белорусского холдинга.
Позитивную роль в формировании общерыночных настроений сыграли и высокие темпы роста курсовой стоимости акций на мировых фондовых биржах (до 3.5-4.5%/день), приведшие к повышению страновых фондовых индексов до трехмесячных максимумов. Не остались без внимания инвесторов: 1) решение российской стороны об урегулировании коммерческой задолженности бывшего СССР, сопровождавшееся 2) ростом цен российских еврооблигаций, а также: 3) отчет ЦБ РФ о новом приросте золотовалютных резервов (до 47.7 млрд. долл.), 4) подвижки в обсуждении вопроса о либерализации рынка акций холдинга "Газпром" на Совете директоров РАО и 5) удачное размещение конвертируемых (в ГДР) еврооблигаций НК "ЛУКойл" (на сумму 350 млн. долл.). Важным психологическим аспектом торгов в конце периода (22 ноября) стала встреча В. Путина и Дж. Буша в г. Пушкин под С.-Петербургом.
Несмотря на благоприятные предпосылки к продолжению ценового роста на исследуемом финансовом сегменте, внутристрановые политико-экономические перспективы способны в существенной мере дезориентировать инвесторов. В эпицентре внимания участников торгов на прошлой неделе вновь оказались естественные монополии. Намерение ряда думских фракций отложить рассмотрение пакета законопроектов, необходимых для реформирования электроэнергетики до завершения парламентских и президентских выборов (т.е. на 1.5 года - до марта 2004 г.), крайне неблагоприятным образом отразилось на стоимости акций РАО "ЕЭС России", занимающих огромную нишу российского фондового рынка. За период с 18 ноября они подешевели почти на 13%.
