 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N266 | |
| Архив Экономического обозрения |
|
|
30 сентября - 4 октября | 2002 |
Проблема темпов роста выпуска продукции российской экономики (или темпов роста произведенного ВВП) обсуждается достаточно интенсивно в течение всего текущего года. В контексте данной проблемы отметим, что позитивные темпы роста национальной экономики уже представляются значительным достижением проводимой правительством политики. Более того, не так давно правительство РФ пересмотрело прогноз развития экономики в 2002 г. - в частности, прогноз объема произведенного ВВП повышен до уровня 3.8-3.9% ВВП.
Экономика России характеризуется доминированием экспортных отраслей и крупных предприятий. В этом смысле ожидать резкого увеличения темпов роста неправомерно - для "тяжелой" и сырьевой экономики темпы роста в 3-5% годовых представляются крайне положительным результатом. Резкий спад может быть вызван разве что революционными изменениями (как это и наблюдалось в России в последнее десятилетие в результате проведения рыночных реформ, изменения форм собственности и прочих факторов). Аналогично, нет оснований ожидать и резкого ускорения экономического развития - даже при условии максимально благоприятно складывающейся внешней конъюнктуры.
Таким образом, российская экономика при условии уже проведенных преобразований "обречена" на позитивные и сравнительно низкие темпы экономического развития. Изменения внешней конъюнктуры способны лишь изменить темпы роста национальной экономики - естественно, в случае адекватной экономической политики правительства. Ряд оценок указывают на изменение темпов роста произведенного ВВП в 0.3-0.4 процентного пункта на 1 доллар роста цен на сырую нефть. Но правительство также не в состоянии и ускорить имеющиеся темпы роста экономики, используя традиционные подходы (суть которых состоит лишь в использовании бюджетной и денежной политики).
Данное утверждение представляется верным лишь в случае инерционного сценария, предусматривающего отдельные корректировки проводимой политики. Однако возможны и другие варианты развития. Часть из них уже были рассмотрены экспертами АЛ "Веди" в предыдущих выпусках и касались налоговой реформы и стимулирования развития малого и среднего бизнеса. Еще одним источником (и, возможно, "локомотивом") экономического роста может выступить финансовый сектор.
Доля финансового сектора в произведенном ВВП в настоящее время пренебрежимо мала - на уровне 0.5-1.5%. Данный показатель, при прочих равных условиях, свидетельствует о неразвитости финансового рынка и банковской системы. Однако, при определенных условиях, связанных с созданием монетарными властями благоприятного режима для деятельности финансовых институтов, этот показатель может увеличиться до 20-30% ВВП. И речь в данных условиях идет не о линейном росте объема услуг финансовых посредников, а о непосредственной интеграции финансовой сферы России в национальную экономику и ее содействии поступательному развитию, в рамках которого финансовая сфера будет выполнять роль системного посредника - увеличивая собственную долю в ВВП за счет предоставляемых финансовых услуг и, следовательно, стимулируя рост всей национальной экономики. Но для достижения указанных целей создание условий развития финансовых институтов все же недостаточно - необходима также государственная программа реформирования банковской системы и развития финансовых рынков.
Обменный курс рубля по итогам истекшей недели вырос на 0.14% и с 5 октября был объявлен Банком России на уровне 31.68 руб./долл.
Неделя началась с повышения интереса к иностранной валюте со стороны участников рынка. Период начала нового месяца, и особенно нового квартала, традиционно характеризуется увеличением средств в банковской системе и ростом спроса на иностранную валюту. Однако в данном случае интерес к валютным активам участники рынка начали проявлять еще в последний день уходящего месяца. А к началу нового на финансовом рынке были созданы достаточно благоприятные условия для нового роста курса доллара.
Остатки средств на корсчетах кредитных организаций 1 октября превысили 107 млрд. руб. (максимальное значение, если не считать уровней начала прошлого и текущего годов). Ставки по кредитам на межбанковском рынке, фиксировавшиеся 30 сентября на уровне около 20% годовых, к 1 октября опустились ниже 5% годовых. И на валютном рынке возобладал повышательный тренд. Курс доллара на межбанковском рынке легко пересек отметку в 31.70 руб. долл. и стал расти дальше. Однако на ЕТС ММВБ события разворачивались по иному сценарию: повышение курса доллара было пресечено Банком России и официальный курс рубля (определяемый по результатам данной сессии) так и не сумел пересечь "заветную" отметку. Возможно, что предпринятые в этот период ЦБР меры (против активного роста курса доллара) следует рассматривать в контексте усилий по борьбе с ускоряющейся инфляцией (за сентябрь рост цен составил 0.4%, при этом основное повышение пришлось именно на конец месяца).
Золотовалютные резервы, несмотря на заявления руководства Банка России о целевом ориентире данного показателя к концу года (45 млрд. долл.), между тем на протяжении уже как минимум двух недель (данные о прошедшей неделе еще не опубликованы) находятся на более высоких уровнях. Так, 20 сентября они составляли 45.3 млрд. долл., а неделей позже, 27 сентября, оценивались в 45.4 млрд. долл.
Меры по сдерживанию роста курса доллара Банком России валютный рынок скорее всего будет ощущать и в ближайшие дни. (Тем более что ЦБР еще не разработал механизм по нейтрализации "избыточного" уровня резервных активов, кроме как через валютные интервенции.) Так что ожидать нового повышения курса доллара в этот период не стоит. На рынке вновь установится боковой тренд, а курс доллара будет колебаться вблизи отметки 31.7 руб./долл.
На рынке госбумаг начало нового месяца ознаменовалось некоторым снижением доходности к погашению облигаций. Спрос на бумаги был спровоцирован избыточной рублевой ликвидностью, характерной для начала месяца. В итоге к концу недели ставки по бумагам сроком обращения до года не превышали 14% годовых, доходность двухлетних облигаций не превышала 14.8% годовых. И только в более "длинном" сегменте - от трех до 6 лет - ставки составляли 15-17% годовых..
Несколько активизировались и вторичные торги - суммарный объем торгов за неделю составил более 4 млрд. руб. Правда, более 2 млрд. руб. составили доразмещения Минфина.
Интересной представляется информация ММВБ о наиболее активных дилерах на рынке ГКО/ОФЗ. По итогам вторичных торгов за сентябрь лидирует, что вполне очевидно, Сбербанк. А вот последующие места занимают ДойчеБанк, Банк Кредит Свисс Ферст Бостон, и Ситибанк.
На следующей неделе, 9 октября, Министерство финансов проведет аукцион по размещению дополнительного транша амортизационных ОФЗ в объеме 7 млрд. руб., а также "обычных" ОФЗ в объеме 6 млрд. руб. Выплаты в счет погашения очередной серии ОФЗ и купонных платежей в этот день составят около 9.8 млрд. руб.
По итогам прошедшей недели уровень котировок внешних долговых обязательств РФ повысился на 0.6 процентного пункта. Причем основная фаза роста пришлась на последние два рабочих дня рассматриваемого периода, когда новости из Бразилии спровоцировали заметное повышение котировок.
По всей видимости, большинство участников рынка в преддверии президентских выборов в Бразилии решили сыграть на повышение котировок, ожидая, что для определения нового главы этого государства будет необходим второй тур. Последнее обстоятельство дает надежду на то, что "прорыночный" кандидат Х. Серра сможет набрать недостающее число голосов для общей победы. Таким образом, спекулятивно настроенные участники рынка решили воспользоваться давним правилом "покупай слухи, продавай новости". В центре их активности оказались наиболее волатильные бумаги, такие как облигации Минфина 5-го и 7-го траншей, существенно недооцененные относительно суверенных еврооблигаций (по сравнению с другими выпусками данных бумаг), а также традиционный инструмент для спекулятивных операций - "Россия-30". Причем последние бумаги уверенно преодолели 72 процентного пункта.
С другой стороны, достаточно негативные высказывания главы ЦБ Бразилии А. Фраги относительно дальнейших перспектив обслуживания государственного долга страны (в случае победы Л.И. Лула да Силвы) настроили инвесторов на пессимистичный лад. Более того, не исключено, что некоторые из них предпочтут воздерживаться от операций с указанными долговыми обязательствами вплоть до стабилизации ситуации в этой стране. В таком случае в качестве одной из альтернатив для вложений вполне могут рассматриваться внешние облигации РФ, что является еще одной причиной для формирования на данном рынке повышательного ценового тренда.
Помимо этого весьма любопытным событием стало обнародование ЦБ РФ данных о состоянии внешнего долга РФ по международной классификации (которая представляет собой совокупный объем обязательств резидентов РФ перед иностранцами, причем эта статистика касается не только государственных органов, но и частного сектора), согласно которым упомянутый показатель увеличился за второй квартал со 150 до 150.6 млрд. долл. По нашим оценкам, данное изменение произошло вследствие неблагоприятного изменения курса евро по отношению к доллару и роста долларового эквивалента задолженности перед Парижским клубом кредиторов. Кроме того, привлекло внимание то обстоятельство, что номинальный объем внешних долговых обязательств РФ, находящихся в собственности иностранцев, сократился с 28.1 до 27.6 млрд. (по номинальной стоимости). Здесь стоит упомянуть о том, что эти показатели не подразумевают разделения на "чистых" нерезидентов и оффшорные компании, услугами которых пользуются российские инвесторы. В связи с этим мы склонны интерпретировать приведенные цифры скорее как свидетельство того, что доля отечественных операторов, совершающих операции с внешними долговыми обязательствами в "белую", постепенно растет (не исключено, что это связано со снятием некоторых ограничений на вложения в данные инструменты отечественных инвесторов). Вместе с тем мы полагаем, что доля "настоящих" нерезидентов на рынке за последние шесть месяцев осталась практически неизменной.
Согласно предварительным результатам, в первом туре выборов президент Бразилии выбран не был (Лула да Силва набрал порядка 47% голосов, а Серра - около 24%). Данный факт говорит о том, что предвыборный марафон будет продлен еще на месяц. Для рынка это означает сохранение высокой степени волатильности. Вместе с тем, несмотря на позитивный характер этого события, мы склонны прогнозировать, что, после мгновенной позитивной реакции, в ближайшие дни произойдет некоторая коррекция цен в сторону понижения, вполне естественная после бурного роста.
Две нарастающие волны ценового роста были зафиксированы в начале октября на российском фондовом рынке. Первая - мощностью в 2.5%, вторая - столь же сильная. Обе они поспособствовали приближению индекса РТС к психологически значимому рубежу в 350 пунктов индекса РТС (3 октября с.г.).
Помимо высвобождения свободных рублевых средств и завершения финансового года в США (времени, когда институциональные инвесторы более свободно распоряжаются имеющимися у них лимитами), - обстоятельств, традиционно формирующих "осеннее ралли" на отечественном фондовом рынке, - противодействие мировым финансовым катаклизмам оказали внутренние объективные факторы. Их было не менее десяти:
Устойчивость российского фондового рынка к влиянию неблагоприятных внешних обстоятельств позволяет надеяться на реализацию здесь традиционного "осеннего ралли". Однако очевидно, что даже если оно и состоится, интенсивность ценового роста будет значительно ниже показателя предыдущих лет. Заметному же удорожанию ценных бумаг в конце текущего года воспрепятствует чрезвычайно волатильная динамика мировых фондовых рынков - на фоне уже сверхнизких ценовых уровней, - усиливающаяся к тому же опасениями относительно развертывания войны в Ираке. Дополнительным препятствием может стать также психологический аспект: российский фондовый рынок сегодня на 30% дороже своего стартового уровня в 2002 г. - при том, что капитализация фондовых активов других развивающихся стран в течение 9 месяцев уменьшилась примерно на 13%, а в ряде случаев - на 40-65% (Бразилия, Турция, Аргентина). По нашим оценкам, в наилучшем случае уровень котировок российских акций в октябре-ноябре текущего года повысится не более чем на 15-20% - примерно до 400 пунктов индекса РТС.
(Динамика западных фондовых площадок была такова, что ее результатом стало приближение ведущих страновых индексов к минимальным за последние несколько лет уровням: DJIA - пятнадцатилетнему, Nikkei - девятнадцатилетнему, S&P - шестилетнему.)
