 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N257 | |
| Архив Экономического обозрения |
|
|
29 июля - 2 августа | 2002 |
Основным событием мировой экономики на прошедшей неделе были колебания фондовых индексов на рынках экономически развитых стран (США и Европы), динамика которых напоминала "американские горки". Резкое падение фондовых индексов сменялось их ростом, за которым следовал новый спад. И если для развивающихся рынков подобная динамика может восприниматься как нормальное явление, то для развитых рынков резкое падение и/или рост котировок акций крупнейших компаний оказывают негативное воздействие на предпочтения инвесторов и общий инвестиционный климат. Кроме того, состояние нестабильности на развитых рынках сопровождается кризисом и на развивающихся - прежде всего на финансовых рынках Латинской Америке. Курс национальных валют стран латиноамериканского региона стремительно снижается, цены на внешние долговые обязательства падают, а экономически развитые страны и международные финансовые организации (по крайней мере - пока) отказывают перечисленным странам в предоставлении стабилизационных кредитов.
И действительно - в подобных условиях финансовая поддержка развивающихся стран представляется нерациональной. Во-первых, экономически развитые страны сами испытывают серьезные трудности, связанные с замедлением экономического развития, нестабильностью на финансовых рынка и проч. Во-вторых, глобальный инвестиционный рынок достаточно сильно структурирован - нестабильность на развитых рынках обусловливает отток капитала на другие, прежде всего развивающиеся, рынки. Предоставление стабилизационных кредитов развивающимся странам не столько улучшит их положение, сколько ухудшит конъюнктуру на развитых рынках (причем за счет кредитов все тех же экономически развитых стран).
В глобальной инвестиционной системе Россия занимает особое место. С одной стороны, российская экономика классифицируется как развивающаяся с соответствующим уровнем рисков иностранных инвестиций. С другой стороны, существующий экспортный потенциал России предопределяет стабильность ее экономики, не зависящий от текущей конъюнктуры мировых фондовых рынков.
Экспортно ориентированая модель развития России формирует конкретные перечни преимуществ и недостатков развития национальной экономики. Недостатки состоят в сырьевой ориентации российского экспорта, предполагающей вывоз сырья и энергоресурсов, которые, по определению, обладают низким уровнем добавленной стоимости. Более того, данная модель подразумевает ограничения роста национальной экономики (входящие в противоречие с установками политического руководства РФ). Действительно, доминирующая сырьевая составляющая российской экономики не позволяет достичь более высоких темпов экономического роста, нежели 3-4% в год.
С другой стороны, именно доминирование сырьевой составляющей в российском экспорте является стабилизирующим фактором в условиях глобальной экономической/финансовой нестабильности. Сырьевой экспорт РФ обеспечивает устойчивый положительный внешнеторговый баланс - в текущем году, согласно различным оценкам, он составит 43-45 млрд. долл. При сохранении положительного внешнеторгового баланса Россия, с точки зрения своей позиции внешнего заемщика, занимает особое место в мировой классификации. Одной из главных проблем российской экономической системы является проблема сбора налогов в государственный бюджет, объем которых позволял бы обеспечивать социально-политическую стабильность и аккумулирование средств для обслуживания внешнего долга.
Таким образом, именно доминирующая сырьевая составляющая российской экономики не позволяет достичь более высоких темпов экономического развития, но одновременно выступает в качестве стабилизирующего фактора в условиях глобальной нестабильности. В данном контексте российское правительство должно следовать прагматичной стратегии, предполагающей наиболее рациональное использование имеющихся средств для обслуживания внешнего долга и, опираясь на факторы стабильности в рамках глобальной нестабильности, привлекать внешние ресурсы в реальный сектор. Такая стратегия будет эффективной лишь при создании благоприятных условий для использования инвестиций - как внешних, так и внутренних.
Обменный курс рубля по итогам истекшей недели повысился на 0.14% и с 3 августа был объявлен Банком России на уровне 31.55 руб./долл.
Прошедшую неделю с точки зрения курсовой динамики можно разделить на два периода. Первая ее половина, совпавшая с периодом окончания месяца, характеризовалась понижательным трендом на рынке. Курс доллара, составлявший в конце предшествующей недели 31.51 руб./долл., понизился ко вторнику, 30 июля, до 31.44 руб./долл. Такое резкое снижение курса доллара объясняется достаточно жестким рублевым дефицитом - остатки средств на корсчетах кредитных организаций к 30 июля понизились до 64 млрд. руб. (для последних дней месяца столь низкое их значение довольно нетипично), а ставки на межбанковском кредитном рынке превышали 40% годовых. Возможно, что Банк России в этот период все же принял решение поддержать американскую валюту, хотя заметного вмешательства в ход торгов участники валютного рынка не отмечали. Тем не менее в последний день июля остатки средств на корсчетах выросли до 73 млрд. руб., ставки сократились до 30% годовых, а курс доллара повысился до 31.46 руб./долл., обеспечив хотя и минимальный - всего 0.02%, но все-таки прирост курса доллара по итогам истекшего месяца.
Вторая половина исследуемой недели прошла на валютном рынке при повышательном тренде. Рост курса доллара в начале каждого нового месяца стал уже традиционным явлением, и ослабление рублевого дефицита в этот период (ставки на межбанковском кредитном рынке понизились примерно до 5% годовых) способствовало оживлению спроса на иностранную валюту. Курс доллара ко 2 августа повысился до 31.55 руб./долл.
Одним из значимых событий недели можно назвать новый поворот в деле с конвертацией экспортерами своей выручки - Президиум Верховного Суда Российской Федерации решил вопрос в пользу Банка России. Таким образом, действовавший ранее порядок конвертации валютных средств сохранится и конвертация будет происходить либо через валютные биржи, либо напрямую Банку России.
Золотовалютные резервы РФ в предыдущую неделю повысились и оцениваются по состоянию на 26 июля в объеме 42.6 млрд. долл. И снова приходится отмечать сокращение темпов их увеличения - за период с 19 по 26 июля они выросли всего на 100 млн. долл. (0.2%), тогда как в предшествующие две недели их средний прирост составлял 250 млн. долл. (0.6%).
Возможно, что следующая неделя для валютного рынка окажется более чем спокойной - значительных изменений в ту либо иную сторону не ожидается и на рынке возобладает боковой тренд.
Основным источником напряженности на рынке госооблигаций на прошлой неделе стало резкое удорожание свободных рублевых ресурсов, в результате чего ликвидность данного сегмента заметно снизилась, а котировки большинства облигаций - в незначительной степени. Вместе с тем к концу недели обстановка на рынке МБК немного стабилизировалась, что немедленно привело к активизации торгов на вторичном рынке. Однако в целом конъюнктура изучаемого сегмента изменилась весьма незначительно. Стоит также отметить, что ММВБ выступила с рядом инициатив, которые, по ее мнению, способны в существенной степени оживить торговлю на вторичном рынке госбумаг.
В начале недели на рынке МБК обозначился серьезный дефицит свободных рублевых ресурсов. Подобная ситуация стала уже традиционной для конца каждого месяца, однако на этот раз высокие ставки сохранялись несколько дольше обычного - целых три дня (в период с понедельника по среду средний уровень стоимости данных ресурсов составлял 40% годовых в терминах кредитов overnight). Естественно, что подобная ситуация не могла не сказаться отрицательным образом на состоянии вторичного рынка рублевых долговых обязательств. В первой половине недели ежедневные обороты на рынке едва превышали отметку 200 млн. руб., а Минфин не предпринимал попыток провести доразмещение госбумаг. Стоимость же обращающихся здесь инструментов преимущественно снижалась.
Ситуация кардинально изменилась во второй половине недели. Начало нового месяца (прохождение кредитными организациями "отчетной даты") принесло некоторое облегчение на денежный рынок - ставки по кредитам overnight упали здесь до уровня 4-6% годовых. И это изменение срезу же положительно сказалось на конъюнктуре рынка рублевых долговых обязательств. В частности, заметно возросли обороты в секторе госооблигаций. Причем котировки большинства последних в этот день росли.
Наиболее же примечательным событием здесь стал ряд решений ММВБ, направленных на активизацию конъюнктуры рынка госбумаг. Для начала биржа планирует снизить комиссионные в данном секторе до уровня 0.035% от суммы сделки (сейчас максимальный размер вознаграждения может достигать 0.1%). Понижение значения данного параметра будет проводиться в три этапа.
Первый этап (со сроком окончания не позднее 30 сентября 2002 г.):
Второй этап (со сроком окончания не позднее 30 ноября 2002 г.):
В ходе третьего этапа (начинается с даты, следующей после даты окончания второго этапа) комиссия по сделкам со всеми бумагами будет установлена на уровне 0.035%.
Сокращение издержек участников рынка, несомненно, является положительным фактором и скорее всего немного повысит привлекательность данных инструментов в глазах потенциальных инвесторов. Однако, пока значительная часть рынка будет находиться под контролем окологосударственных институциональных инвесторов, говорить о реальном возрождении рынка не приходится.
С другой стороны, монетарные власти, судя по всему, вняли призыву премьер-министра РФ М. Касьянова максимально активизировать рынок внутреннего госдолга. Одним из подтверждений этому служит программа мер, представленная вниманию участников в среду все той же ММВБ. Указанный пакет мер включает:
С теоретической точки зрения все эти новшества выглядят весьма привлекательно, однако, как уже говорилось выше, практическая их реализация станет возможной только тогда, когда в ходе первичных размещений эмитент будет предлагать участникам рынка конкурентоспособную доходность, которая хотя бы на 3-4% перекрывала показатели инфляции. В противном случае все благие начинания останутся только на бумаге и не будут иметь никакого воздействия на рынок.
Торги на рынке внешних долговых обязательств на прошлой неделе проходили весьма активно. Если в первой ее половине цены большинства облигаций преимущественно снижались, то во второй - тенденция сменилась на противоположную. В среднем по итогам рассматриваемого периода котировки изучаемых инструментов повысились более чем на 1.5%.
Бесспорно, главной новостью начала недели стало решение агентства S&P (обнародованное в прошлую пятницу) о повышении суверенного рейтинга РФ с "В+" до "ВВ-" (прогноз рейтинга "стабильный"). Несмотря на то что общий характер данной новости является скорее положительным, реакция рынка на нее была диаметрально противоположной - котировки наиболее ликвидного выпуска суверенных еврооблигаций "Россия-30" непосредственно после ее опубликования опустились с 68 до 67.5 процентного пункта. На наш взгляд, основной причиной такой динамики стало срабатывание старого правила "покупай слухи, продавай новость". Еще одним объяснением произошедшего может служить тот факт, что, судя по всему, до конца лета в России не произойдет никаких существенных положительных событий. Поэтому повышение рейтинга, возможно, стало последней позитивной отечественной новостью нынешнего лета, в связи с чем рынок российских внешних обязательств в обозримой перспективе скорее всего будет напрямую коррелировать с его мировыми аналогами.
Стоит также отметить, что РФ необходимо преодолеть еще три ступени в рейтинговой шкале S&P, с тем чтобы достигнуть инвестиционного уровня (в этом смысле рейтинг S&P догнал оценки Moody's). При этом мы не исключаем, что рейтинг РФ может быть повышен в нынешнем году еще раз. Вполне вероятно, что событие это произойдет непосредственно после завершения реструктуризации долгов ВТО, которое, по словам замминистра финансов РФ С. Колотухина, случится осенью этого года. Напомним, что шесть лет назад история кредитных рейтингов России началась именно с отметки "ВВ-", - таким образом, РФ вернулась к своей отправной точке, и надо надеяться, что теперь ее путь в шкале кредитных оценок будет только восходящим. Также стоит упомянуть о том, что, по мнению названного чиновника, Россия скорее всего откажется от планов по выпуску еврооблигаций в текущем году. Возможно, что монетарные власти также рассчитывают на то, что за это время суверенный рейтинг будет повышен еще раз.
Еще одним аспектом повышения рейтинга стало то, что теперь и многие российские компании могут рассчитывать на аналогичные действия S&P по отношению к себе (первыми ласточками здесь стали компания "Транснефть", а также города Москва и Санкт-Петербург). Вполне вероятно, что эти изменения могут помочь таким заемщикам, как ТНК и "Газпром", выйти на рынок мирового капитала.
Несмотря на повышение кредитного рейтинга, российские долговые обязательства по-прежнему входят в разряд "спекулятивных", и поэтому вряд ли можно рассчитывать на приток в них средств консервативных инвесторов в обозримой перспективе. Учитывая сохраняющуюся напряженность на мировых финансовых рынках, есть все основания полагать, что в ближайшие дни данный сегмент останется весьма волатильным, а движение цен будет напрямую зависеть от обстановки на американском рынке. Дополнительным же стимулом для снижения котировок может стать падение цен бразильских облигаций, обусловленное сообщениями о начале переговоров монетарных властей этой страны с МВФ по поводу отсрочки платежей в счет погашения долга.
Указанные предположения получили подтверждение уже в начале недели. В понедельник отрицательная динамика котировок была спровоцирована свежей порцией новостей из Бразилии. Как известно, в данный момент сегмент российских внешних долговых обязательств очень чутко реагирует на сообщения из этой латиноамериканской страны, которая в последние несколько месяцев является одним из основных источников тревог для инвесторов. На этот раз масла в огонь подлил министр финансов США Пол О'Нил, который в преддверии своего визита в эту страну (он начнется 5 августа) сделал несколько нелицеприятных заявлений в адрес властей Бразилии в плане поддержания политической стабильности в стране. Одновременно с этим высокопоставленный американский чиновник отметил, что США пока не планируют выделения какой-либо дополнительной финансовой помощи для этого государства (однако чуть позже Казначейство США несколько смягчило это заявление, уведомив, что оно намерено всецело поддерживать усилия Бразилии в любом переговорном процессе). Естественно, что данные сообщения встревожили участников рынка, за чем последовало падение цен на облигации этой страны, которое повлекло за собой аналогичную тенденцию на смежных сегментах мирового финансового рынка.
Помимо этого достаточно отрицательное воздействие на настроения инвесторов произвело сообщение о решении правительства Бразилии направить в Вашингтон делегацию для переговоров с МВФ - по мнению многих наблюдателей, этот факт является косвенным признаком того, что власти страны всерьез рассчитывают на реструктуризацию части своих долгов.
На наш взгляд, переговоры Бразилии с МВФ на настоящий момент являются одним из основополагающих факторов для формирования настроений на рынке. Вполне вероятно, что еще до конца следующей недели правительство этой латиноамериканской страны сумеет достичь соглашения с фондом, что может подтолкнуть рынок к движению в сторону повышения. Не исключено, что многие участники рынка рассуждают так же, и именно это явилось причиной роста котировок внешних долговых обязательств в конце недели. По мнению аналитиков АЛ "Веди", на будущей неделе динамика котировок будет напрямую зависеть от ситуации в Бразилии.
Если американский фондовый рынок можно ассоциировать с маятником, то российский рынок акций скорее представляет его противовес. Действительно, на минувшей неделе российскому рынку не удалось попасть в струю "мировых тенденций". Движение котировок западных и отечественных бумаг было разнонаправленным.
"Американский маятник" на минувшей неделе, с 29 по 2 августа, раскачался до предела. В понедельник фондовые индексы США продемонстрировали максимальные изменения - на этот раз положительные, подскочив более чем на 5% (S&P 500 вырос на 5.41%, Dow Jones - на 5.41%, NASDAQ - на 5.79%). Рост индексов S&P и DIJA в ходе четырех торговых сессий, таким образом, оказался максимальным за последние 28 и 69 лет соответственно. (Следует отметить, что на следующий день, во вторник, индекс РТС не поддержал оптимизм американских брокеров, понизившись на 1%.) Ненадолго остановившись, спустя день, 1 августа, ведущие фондовые индексы США вновь обвалились: DJIA - на 2.63%, S&P 500 - на 2.96%, NASDAQ - на 3.63%. Если бы не произошедший в прошлом месяце обвал, это снижение могло бы вновь оказаться рекордным в посткризисной (после 1997 г.) истории рынка. В ходе торгов 1 августа отдельные ценные бумаги потеряли максимальную за всю историю часть стоимости: так, акции Adobe Systems Inc. подешевели на 1/3. (Индекс РТС при этом практически не изменился.)
Причиной очередного обвала фондовых индексов США на минувшей неделе стали новые макроданные, свидетельствующие о разбалансированности и не внушающих оптимизма перспективах роста американской экономики. В среду были опубликованы худшие по сравнению с ожидавшимися данные о ВВП США за второй квартал 2002 г. (рост достиг лишь 1.1% по сравнению с прогнозировавшимися 2.3%). А затем соответствующие индикаторы продемонстрировали негативные тенденции в динамике безработицы, активности в производственной сфере, строительном секторе.
Масла в огонь добавили прогнозы экономистов о вероятности вторичной рецессии до конца года на фондовом рынке США, а также указавшие на новые признаки ухудшения показателей корпоративных прибылей и изменившие в негативную сторону рекомендации по большой группе компаний.
Очевидно, что на фоне вышеуказанных неблагоприятных тенденций в крупнейшей мировой экономике и новых очагов нестабильности в группе развивающихся стран - Бразилии, Аргентине, Уругвае (региональная комиссия ООН сообщила о предстоящем сокращении в текущем году ВВП этих стран Латинской Америки и бассейна Карибского моря на 0.8%) - ожидать притока средств нерезидентов в российские акции бессмысленно. Именно на этом основании правительство РФ приняло решение о переносе сроков анонсированного размещения ADR НК "ЛУКойл" на Лондонской бирже.
Дополнительным фактором нестабильности на исследуемом финансовом сегменте станут цены на нефть: в ближайшем месяце следует ожидать высокой волатильности конъюнктуры этого товарного рынка. По информации нефтетрейдеров, в июле члены ОПЕК превысили установленные квоты почти на 9%. Несанкционированное превышение квот этими экспортерами, с одной стороны, может привести к резкому падению цен на нефть, с другой же - не исключена вероятность их роста в случае начала военной операции США против Ирака.
Таким образом, наиболее целесообразной стратегией инвесторов в российские акции станет выжидательная позиция, с избирательными продажами ценных бумаг - при более или менее существенном росте тех или иных активов. В ближайшую неделю эксперты АЛ "Веди" ожидают консолидации ценового уровня рынка на уровне 320-330 пунктов индекса РТС при высокой волатильности индикаторов отдельных акций.
