 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N253 | |
| Архив Экономического обозрения |
|
|
1 - 5 июля | 2002 |
После принятия Государственной Думой РФ в третьем чтении Закона о пенсионной реформе были определены правила формирования накопительной части пенсий экономически активного населения, занятого в национальной экономике, а также направления размещения регулярных отчислений в Пенсионный фонд.
Значимость проводимой пенсионной реформы очевидна и непосредственно связана как с социально-политическими, так и с экономическими аспектами развития России в среднесрочной перспективе. Социально-политические аспекты определяются необходимостью предоставления гарантий экономически активному населению, задействованному в производстве товаров и услуг сегодня, по обеспечению определенных финансовых выплат в будущем за счет накоплений/отчислений части текущих доходов. Данный тезис предполагает, что экономически активное население, занятое в национальной экономике, регулярно производит определенные отчисления, сумма накоплений которых, по меньшей мере, не изменяется по своей реальной стоимости в средне- и долгосрочной перспективе и будет использована для адресных/социальных выплат. Экономический аспект пенсионной реформы связан с трансформацией пенсионных отчислений населения в инвестиции с учетом долгосрочного характера данных накоплений, что теоретически должно способствовать поступательному развитию российского реального сектора. Фактически речь идет об увеличении организованных сбережений населения (доступных российским денежным властям и за счет снижения накоплений в форме наличных денег и в иностранной валюте), которые предположительно должны трансформироваться в инвестиции.
Текущая экономическая ситуация складывается благоприятно для России в целом, но негативно для Пенсионного фонда в частности. Так, российская экономика демонстрирует высокие темпы роста, внешнеторговый баланс определяется с устойчивым плюсом (значительное превышение объемов экспорта над импортом), равно как и исполнение федерального (и консолидированного) бюджета характеризуется сохранением значительного по объему профицита. Подобное положение позволяет российским денежным властям контролировать темпы инфляции и обменного курса рубля. Одновременно поступательное развитие российской экономики наряду с кризисными проявлениями в экономически развитых странах способствует росту привлекательности национальной экономики для инвестиций. Согласно ряду оценок наблюдается резкое снижение оттока капитала из России за границу - вплоть до чистого притока капитала извне. Складывается ситуация избыточного предложения финансовых средств с ограниченным набором направлений/инструментов, способных их аккумулировать.
В настоящее время российская экономика нуждается во внешних инвестициях, но, вместе с тем, и не может освоить возросший приток денежных средств. С одной стороны, реальный сектор действительно испытывает нехватку инвестиционных ресурсов, особенно в секторах обрабатывающей промышленности. С другой стороны, накапливающийся объем финансовых средств (в виде устойчивого профицита федерального бюджета, Пенсионного фонда, устойчиво возрастающих валютных резервов) не находит себе применения. Перечисленные средства могут быть инвестированы в долгосрочные финансовые инструменты под сравнительно низкую доходность и с минимальными рисками - такие инструменты фактически отсутствуют. Объем федеральных облигаций последовательно сокращается в силу сохраняющегося превышения бюджетных доходов над расходами. Золотовалютные резервы России практически достигли принципиально важного уровня в 45 млрд. долл. (соответствующего трехмесячному объему импорта плюс ежегодным платежам по внешнему долгу - государственному и частному). В случае достижения валютными резервами данного уровня есть все основания ожидать существенного повышения международного рейтинга России в целом и отдельных финансовых инструментов в частности, что приведет к росту цен на "внешние" российские облигации (т.е. к снижению их доходности), а мировые стратегические инвесторы предпочтут как раз сохранить данные бумаги в своих портфелях, что также сократит предложение долгосрочных инструментов на финансовом рынке.
Приведенные выше аргументы лишний раз свидетельствуют об углублении кризиса национальных финансовых рынков. Спрос на инвестиции и предложение долгосрочных финансовых ресурсов не могут быть сведены в подобной ситуации, что создает проблемы для достижения финансовой стабильности, реализации пенсионной реформы, роста капитальных инвестиций, обеспечения условий для экономического роста.
Начало исследуемой недели (совпавшее с началом месяца, квартала и полугодия) принесло на валютный рынок повышательную динамику - с 6 июля обменный курс рубля объявлен Банком России на уровне 31.52 руб./долл., т.е. на 0.2% выше предшествующего значения.
Повышение обменного курса рубля началось на фоне заметно выросшей рублевой ликвидности - остатки средств на корсчетах кредитных учреждений в понедельник, 1 июля, превысили 100 млн. руб. (Это их максимальное значение за полугодие, если не считать значения на начало прошлого месяца). Естественно, избыточный объем рублевых средств, сопровождавшиеся низкими ставками на межбанковском кредитном рынке, привел к повышению спроса на иностранную валюту в этот период. И лишь вмешательство в развитие ситуации на валютном рынке Банка России (вышедшего на рынок с валютными интервенциям) приостановило рост курса доллара. Тем не менее новый уровень в поддержки в 31.5 руб./долл. куром был преодолен еще в понедельник. Последующие дни истекшей недели также фиксировали повышенный интерес операторов рынка к иностранной валюте - и если бы не операции на рынке ЦБР, доллар к концу недели превысил бы отметку 31.55 руб./долл.
Темпы увеличения золотовалютных резервов вновь оказались довольно значительными - в предшествующую неделю они выросли на 500 млн. долл. (1.2%). 28 июня ими был зафиксирован новый исторический максимум в 43.6 млрд. долл.
Развитие ситуации на валютном рынке в ближайшие дни скорее всего будет происходить по следующему сценарию. Спрос на иностранную валюту немного ослабеет (причем не исключено незначительное понижение курса). Тем не менее уменьшение интереса к иностранной валюте будет явлением кратковременным, и вскоре повышательная тенденция на рынке будет возобновлена. Однако резких изменений курса ожидать не приходится -колебания курса доллара будут укладываться в интервал 31.5-31.6 руб./долл. При невысоких темпах инфляции (а по итогам июня рост цен составил 0.5%) Банк России возможно предпочтет не выпускать доллар из границ этого "коридора" до конца месяца.
На рынке госбумаг в истекшую неделю господствовала колебательная тенденция в динамике процентных ставок. Тем не менее, некоторого снижения ставок все же удалось достичь. Участники рынка называют две причины формирования подобной тенденции: избыточную рублевую ликвидность и спрос со стороны Пенсионного фонда. Начало июля действительно характеризовалось повышением остатков средств на корсчетах кредитных учреждений, что могло спровоцировать некоторое повышение интереса к госбумагам. В то же время, основным фактором, на наш взгляд, все же являются активные действия Минфина по доразмещению гособлигаций на вторичном рынке. В рассматриваемый период они сформировали 80% рыночного оборота, составив 3 млрд. руб.
Официальных данных по покупке гособлигаций Пенсионным фондом не поступает. Поэтому можно оперировать лишь косвенными обстоятельствами. Например, объем средств, зарезервированных участниками рынка, в истекшую неделю сохранялся на уровне 1.5 млрд. руб., тогда как еще неделей ранее устойчиво превышал 2 млрд. руб.
Так или иначе, на текущий год у Пенсионного фонда для размещения поступающих в рамках накопительной системы средств альтернативы ГКО/ОФЗ нет. И даже если предположить, что сейчас размещения облигаций происходят без его участия, то - с большой вероятностью, в расчете на его последующие масштабные покупки.
В заключении отметим то обстоятельство, что снижение доходности госбумаг участники рынка никак не связывают со снижением темпов инфляции, о котором с гордостью сообщали в истекший период госчиновники. То есть этот фактор в последнее время практически не принимается в расчет ни в негативном, ни в позитивном аспекте, и ставки по рублевым облигациям определяются какими угодно обстоятельствами, но не реальной экономической ситуацией.
Истекшая неделя на рынке внешних долговых обязательств РФ прошла под знаком новостей из Бразилии. Решение одного из самых авторитетных рейтинговых агентств Standard&Poor's снизить кредитный рейтинг Бразилии на одну ступеньку (до уровня "В+") оказало депрессивное воздействие на состояние рынков emerging markets в первой половине недели. В дальнейшем на российском сегменте была отмечена естественная коррекция цен в сторону повышения, в результате чего по итогам рассматриваемого периода снижение цен суверенных еврооблигаций и ОВВЗ составило в среднем 0.38%.
Мгновенной реакцией рынка на упомянутое решение агентства S&P понизить суверенный рейтинг Бразилии стало резкое снижение котировок на всех сегментах рынков категории emerging markets. Вместе с тем мы полагаем, что в среднесрочной перспективе это событие может быть оценено как умеренно положительное с точки зрения отечественного сегмента долговых обязательств. Во-первых, у рыночных игроков, настроенных на игру на понижение, стало одним фактором меньше для "медвежьих" настроений. Действительно, в последнее время слухи о возможном снижении рейтинга Бразилии служили как "подходящий" повод для падения цен. Во-вторых, подобное изменение рейтинга зафиксировало ослабление инвестиционной привлекательности долговых инструментов данного латиноамериканского государства (одной из причин для упомянутого решения S&P стал роста объемов платежей по долговым обязательствам Бразилии, индексированным к иностранной валюте, по отношению к фискальным сбором, произошедший в результате девальвации реала). Если принять во внимание тот факт, что большинство экспертов склоняются к мнению, что рейтинг РФ может быть повышен уже осенью этого года, то вполне логично предположить, что в обозримом будущем часть ресурсов может быть перераспределена инвесторами в пользу российских долговых инструментов.
Косвенным подтверждением приведенных выше рассуждений может служить тот факт, что падение котировок суверенных еврооблигаций РФ в этот день было не таким существенным, как это можно было предположить. Более того, во второй половине недели участники рынка начали достаточно активно покупать бумаги с погашением в 2007 и 2030 гг. ,в результате чего их утреннее падение было практически полностью отыграно.
Помимо всего прочего стоит отметить, что экономические показатели Бразилии являются скорее положительными, чем отрицательными. Так, положительное сальдо торгового баланса по итогам июня составило 675 млн. долл. (против 423 млн. долл. в мае) и значительно превысило прогнозные показатели (порядка 500 млн. долл.). Используя эту тенденцию, а также тот факт, что страна обладает открытой кредитной линии МВФ на сумму 10 млрд. долл., монетарные власти Бразилии приняли решение проводить ежедневные валютные интервенции на сумму 50 млн. долл. начиная со второй недели июля (в первые пять дней месяца вмешательство правительства в ход торгов на валютном рынке оценивалось в 100 млн. долл. ежедневно). Вполне вероятно, что действия властей, направленные на стабилизацию реала, окажут позитивное воздействие и на рынок национальных внутренних долговых обязательств, многие из которых имеют "привязку" к изменению обменного курса. Последнее обстоятельство, в свою очередь, способно вызвать положительную реакцию и на смежных сегментах.
На будущей неделе активность операторов на рынке внешних долговых обязательств РФ скорее всего будет оставаться на среднем уровне. При этом наиболее вероятным сценарием представляется колебательная динамика котировок с амплитудой изменения цен 0.2-0.3 процентного пункта в день.
В первых числах июля торги на российском фондовом рынке более чем на 2/3 поддерживались средствами отечественных участников. Причем для этой группы инвесторов в исследуемый период создалась благоприятная ситуация в плане восполнения потерь, образовавшихся в ходе июньского снижения котировок. Краткосрочная игра на повышение, проведенная российскими операторами в период отсутствия нерезидентов (в связи с празднованием Дня независимости в США), оказалась эффективной и позволила частично восстановить позиции, утерянные рынком (индекс РТС во второй половине пятничных торгов, 5 июля, зафиксировался на отметке выше 370 пунктов).
2.3%-ный прирост сводного индекса РТС в понедельник, 1 июля, основывался на корпоративных достижениях, обнародованных в конце прошлой недели крупнейшими отечественными эмитентами (включая РАО "ЕЭС России", "ЛУКойл", "Газпром", "Сибнефти" и др.), однако продолжился недолго. Главным препятствием для роста цен российских активов стал продолжающийся кризис доверия на американском фондовом рынке. В понедельник индекс NASDAQ рухнул до своего пятилетнего минимума (-4,06%, до 1403,80); падение DJIA и S&P оказалось менее сильным (-1.5 и -2.2% соответственно), однако также весьма ощутимым для фондовых портфелей инвесторов. На этом падение не закончилось, и во вторник, 2 июля, индекс S&P 500 достиг минимальной отметки за 4,5 года (-2.2%), а DJIA приблизился к критическому рубежу в 9000 пунктов (-1,1%), NASDAQ обвалился на 3.2%. В ходе двух дней торгов (2-3 июля) российский фондовый рынок потерял около 3% своей капитализации. Как указано выше, воспользовавшись отсутствием американских брокеров, отечественные участники вывели рынок из состояния падения, поддержав индекс РТС на уровне выше 370 пунктов (+5% по итогам недели).
И все же опасения форс-мажорных событий в День независимости в США оправдались: в Лос-Анджелесе погибло несколько человек. И это вряд ли добавит оптимизма инвесторам на американских фондовых площадках. Ситуация на российском фондовом рынке в данный момент, напротив, представляется более чем определенной: в конце лета здесь будет наблюдаться стагнация. В этом уверено и российское руководство, объявившее на прошлой неделе о переносе размещения 5.9% -ного госпакета акций НК "ЛУКойл" на осень 2002 г.
