 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N246 | |
| Архив Экономического обозрения |
|
|
20 - 24 мая | 2002 |
Несмотря на недавние заявления правительства РФ и отдельных представителей национальной нефтяной отрасли о выходе России из режима добровольных ограничений поставки сырой нефти на внешний рынок, цены на данный продукт по-прежнему остаются на сравнительно высоком уровне. Фактически цены мирового рынка на сырую нефть сорта Urals превышают 23 долл./барр., что соответствует оптимистичному сценарию проекта государственного бюджета на 2002 г. Иными словами, в текущем году реализуется именно оптимистичный сценарий государственного бюджета, предполагающий рост государственных доходов и соответствующее увеличение бюджетных расходов (достаточно существенное, согласно Закону о бюджете), а также обслуживание внешнего долга РФ в полном объеме.
По итогам первого квартала 2002 г. консолидированный бюджет РФ был сведен с профицитом. Более того, федеральный бюджет аккумулировал дополнительные средства в объеме около 9 млрд. руб. (0.3 млрд. долл.) на счетах Казначейства. Одновременно валютные резервы ЦБР (без учета золота) возросли с 01.01.2002 на 2.5 млрд. долл. и на 01.05.2002 составили 35 млрд. долл. (или около 40 млрд. долл. с учетом золотого запаса).
Внешнеэкономическая ситуация складывается крайне благоприятным образом для России - мировые цены на сырую нефть вновь вышли на приемлемый уровень (23 долл./барр. и выше по нефти марки Urals). Таким образом, вновь актуализировался вопрос о способах аккумуляции возрастающих доходов государственного бюджета и связанный с этим вопрос о регулировании денежного предложения.
Действительно, сохранение высоких цен на нефть решает многие проблемы федеральных властей: правительство РФ оказывается в состоянии обслуживать внешний долг в полном объеме, увеличивать размер финансирования бюджетной сферы, наращивать валютные резервы, а также сосредотачивать в рамках бюджета дополнительные ресурсы, которые впоследствии могут быть использованы для различных целей (бюджетного финансирования и выплат по внешнему долгу в случае неблагоприятного изменения внешней конъюнктуры).
Однако тема высоких доходов государства, к сожалению, непосредственно связана с проблемой слабости банковской системы и национальных финансовых рынков. В подобном контексте вопрос о дополнительных бюджетных доходах непосредственно связан с проблемными аспектами реализации пенсионной реформы (последние будут рассмотрены в последующих еженедельных обзорах): каким образом использовать накопленные средства? Наиболее очевидным решением видится размещение данных средств в зарубежные надежные бумаги и на депозитные счета наиболее надежных зарубежных банков. Однако доходность по таким инструментам достаточно низка, кроме того (что важно), она существенно ниже установленных процентов по внешней задолженности РФ. Тем самым фактически складывается ситуация, при которой правительство РФ, размещая накопленные средства в зарубежных институтах, которые являются также кредиторами России, дополнительно их кредитует.
Естественно, что наиболее прагматичной стратегией являлось бы размещение накопленных средств в российские долговые бумаги. Она представляется разумной, сокращая внешнюю задолженность РФ, но не позволяет правительству при необходимости (например, при резком падении мировых цен на нефть и сокращении бюджетных доходов) использовать эти средства на текущее потребление. В этом смысле восстановленная национальная банковская система и эффективные финансовые рынки могли бы выступить в качестве объектов инвестирования/размещения дополнительных ресурсов государства. Однако низкая капитализация банков, недостаточная ликвидность основных сегментов финансовых рынков и общие высокие риски ограничивают действия правительства. Получается, таким образом, что имеющиеся в распоряжении федерального правительства дополнительные 3 млрд. долл. не будут использованы в интересах российской экономики именно по причине слабости национальной финансовой системы, что в конечном итоге приведет к прямым денежным потерям бюджета.
Обменный курс рубля в истекшую неделю продолжил свой рост и с 25 мая был объявлен Банком России на уровне 31.285 руб./долл. (повышение по сравнению с предшествующим уровнем на 0.1%).
Первая половина недели на валютном рынке прошла без каких-либо заметных изменений, и курс доллара в этот период оставался неизменным. Повышение спроса на иностранную валюту начало проявляться в среду, 22 мая, и катализатором увеличения интереса к иностранной валюте явилось заметное расширение свободных рублевых средств в финансовом секторе. Валютный рынок, как и в предкризисный период, вновь ощутил на себе события, происходящие на рынке ГКО/ОФЗ. На этот раз крупное погашение 22 мая гособлигаций в объеме 11 млрд. руб. и, напротив, не столь значительный (около 4.5 млрд. руб.) объем размещенных госбумаг привели к "высвобождению" рублевых средств в объеме около 7 млрд. руб. Данный факт отразился на динамике остатков средств на корсчетах кредитных учреждений, которые к четвергу возросли до 84.7 млрд. руб. - по сути достигнув своих максимальных значений. Возможно, что участники валютного рынка (включая, Банк России) сочли это достаточным поводом для некоторого повышения курса доллара - за последние три дня недели он вырос на 3 копейки, обеспечив недельный рост на 0.1%.
Высокие цены на нефтяном рынке и, соответственно, высокие объемы поступающей в страну валютный выручки вновь сопровождались значительным пополнением резервных активов - третью неделю подряд они увеличиваются на 600 млн. долл. К 17 мая они оценивались Банком России на уровне 40.6 млрд. долл. - это максимальный уровень за всю российскую финансовую историю.
Складывающаяся ситуация на валютном рынке по-прежнему стабильна и контролируема Банком России - ожидать каких-либо резких изменений в курсовой динамике оснований нет. Тем не менее замедление экономического роста и отмечаемые инфляционные тенденции не позволяют однозначно определить дальнейшие действия Банка России. С одной стороны, конвертируемые экспортерами средства приводят к расширению денежных агрегатов и формируют инфляционные процессы. С другой стороны, сокращение покупки иностранной валюты Банком России приведет к снижению курса доллара и ускорению укрепления реального курса рубля, что считается неблагоприятным с точки зрения экономического роста. Возможным решением этой проблемы могло бы стать появление привлекательных источников инвестирования, однако в условиях их отсутствия Банк России скорее всего по-прежнему будет осуществлять половинчатую политику - пополнять свои резервы, стимулируя тем самым незначительный рост обменного курса рубля.
Конъюнктура рынка госбумаг в истекшую неделю формировалась главным образом под влиянием операций Минфина. К последним же надо отнести не только выплаты по погашаемым бумагам и купонам и размещение новых облигаций, но и активные операции эмитента на вторичном рынке.
Суммарный оборот рынка ГКО/ОФЗ в рассматриваемый период достиг 11 млрд. руб. Из них 4.6 млрд. руб. пришлось на аукцион по размещению новых бумаг. На сумму около 5.4 млрд. руб. Минфину удалось доразместить облигации (в том числе и новые выпуски) на вторичных торгах. В итоге непосредственно оборот между участниками рынка составил лишь около 1 млрд. руб.
Напомним, что на аукцион были выставлены ГКО объемом 5 млрд. руб. и сроком обращения 182 дня, а также амортизационные ОФЗ, погашение части номинала по которым (в размере 25%) осуществляется в последние четыре купонных периода. Объем выпуска этих бумаг составил 10 млрд. руб., срок их обращения - 4.5 года, купонные платежи - от 15 до 10% годовых. Из 4.6 млрд. руб., привлеченных в ходе аукциона, 2 млрд. руб. пришлось на ГКО (при спросе в 4.9 млрд. руб.), доходность удовлетворенных Минфином заявок выразилась значением 14% годовых. Амортизационные ОФЗ были размещены на сумму 2.6 млрд. руб., хотя спрос на них достиг 7 млрд. руб., но Минфин ограничился удовлетворением только неконкурентных заявок, установив доходность на уровне 17.41% годовых.
Объем погашений в истекшем периоде оказался довольно существенным - немногим менее 11 млрд. руб. (в последний раз Минфин выплачивал подобные суммы в начале февраля текущего года). Однако волноваться по этому поводу пришлось скорее не Минфину, а участникам рынка, для которых было важно оценить позицию эмитента на аукционах по размещению новых госбумаг, а также потенциал роста цен на них в условиях притока значительных дополнительных ресурсов. Цены в прошедшую неделю действительно выросли преимущественно в длинном секторе. В итоге на конец периода доходность установилась на уровне 16.3% годовых по "длинным" бумагам. Свободных ресурсов, несмотря на аукционы и многочисленные доразмещения, также осталось довольно много: 24 мая объем средств в торговой системе все еще превышал 3 млрд. руб. при среднем для последнего времени значении чуть выше 1 млрд. руб.
Минфин же в последнее время может себе позволить обсуждение более глобальных, нежели текущие выплаты, проблем - например, создания единой системы управления госдолгом или выполнение бюджетного плана по внутренним заимствованиям в полном объеме. Напомним, что согласно бюджету на 2002 г. привлечение средств по госбумагам определено в размере 151 млрд. руб. Пока Минфин привлек немногим более 35 млрд. руб. Однако, с учетом всех выплат (в счет погашения основной суммы долга и его обслуживания), сальдо операций Минфина с госбумагами по итогам года все равно будет отрицательным (т.е. объем платежей превысит объем заимствований) на уровне чуть выше 20 млрд. руб.
Следующее крупное погашение состоится в начале июня, когда Минфину необходимо будет выплатить чуть более 10 млрд. руб. О новых займах пока информации нет, однако в любом случае можно ожидать очередной волны снижения процентных ставок.
На рынке внешних долговых обязательств РФ в прошедшую неделю была отмечена высокая волатильность. Оптимизм российских участников рынка периодически сталкивался с желанием зарубежных операторов зафиксировать прибыль, что приводило к заметным колебаниям котировок. Вместе с тем в рассматриваемый период произошло несколько событий, которые в среднесрочной перспективе могут значимо изменить конъюнктуру рынка. В целом же за неделю средний уровень цен здесь упал на 0,46%.
Большинство участников рынка достаточно оптимистично относились к возможным итогам визита президента США Дж. Буша. При этом внимание наблюдателей привлекло сообщение российских СМИ о том, что якобы с подачи администрации США ведущие страны мира рассматривают возможность списания части российского долга Парижскому клубу кредиторов, при условии что данные средства будут использованы для утилизации ядерного оружия (которое будет сокращено согласно договору, подписанному между РФ и США в пятницу). Если подобный сценарий все-таки будет реализован, то это событие бесспорно окажет позитивное воздействие на состояние рынка внешних долговых обязательств РФ и может послужить отправной точкой для нового повышательного тренда. В то же время иностранные участники рынка предпочли начать фиксацию прибыли, полагая, что в краткосрочной перспективе потенциал к росту данных инструментов исчерпан.
При этом российские монетарные власти проявили заметную активность в организационной деятельности. Так, премьер-министр РФ М. Касьянов подписал постановление, регламентирующее управление финансовым резервом Минфина. Согласно этому документу финансовое ведомство может инвестировать упомянутые средства как в первоклассные госооблигации зарубежных стран, так и в аналогичные отечественные бумаги (которые в случае неблагоприятной ситуации в бюджетной сфере можно будет продать), а также использовать их для досрочного погашения части долга. Значимость этого документа трудно переоценить, поскольку впервые, документально закрепив возможность выкупа долгов, правительство сделало важный шаг в сторону создания цивилизованной системы управления госдолгом. Теперь есть все основания полагать, что операции властей на открытом рынке станут более прозрачными, что, естественно, позитивно скажется на состоянии данного сегмента.
Как стало известно, значительная часть внешнего долга РФ в первом квартале была погашена за счет финансового резерва Минфина (что чиновники правительства объясняют сезонным спадом в доходах федеральных властей), объем которого на конец квартала оказался равным 47.6 млрд. руб. Одновременно правительство выражает уверенность в том, что к концу года объемы резерва не только восстановятся, но даже увеличатся до 197.8 млрд. руб. (уповая при этом на то, что среднегодовая цена барреля российской нефти не опустится ниже отметки 23.5 долл.). Не исключено, что власти сумеют произвести все запланированные операции по досрочному погашению долга, не прибегая к новым внешним заимствованиям, а только используя упомянутый резерв.
Также стоит упомянуть о намерении Минфина внести в Бюджетный кодекс изменения, которые заметно облегчат доступ на международный рынок капитала для региональных администраций (сейчас им разрешено привлечение внешних займов исключительно для рефинансирования долга). Как ожидается, правительство обсудит соответствующие поправки еще до конца месяца. По всей видимости, монетарные власти достаточно оптимистично оценивают спрос иностранных инвесторов на бумаги российских эмитентов и полагают, что возможные региональные эмиссии не смогут оказать существенного влияния на размещение предполагаемых суверенных еврооблигаций. При этом важным аспектом является контроль государственных органов за формальным допуском местных администраций на этот сегмент с тем, чтобы не допустить повторения дефолтов, подобных коллизиям в Нижегородской области и Ямало-Ненецком АО. Не исключено, что по мере реализации концепции единой системы управления госдолгом (на базе ФДА, создание которого произойдет после трансформации ВЭБ СССР; соответствующие документы уже внесены в правительство Минфином) этот контроль станет максимально четким, пока же властям придется детально рассматривать каждый конкретный случай. Ближайший же выпуск региональных еврооблигаций состоится во второй половине года, когда на рынок выйдет С.-Петербург.
Вполне вероятно, что многие операторы в начале будущей недели предпочтут воспользоваться правилом "покупай ожидания - продавай факты" и продолжат фиксацию прибыли.
Минувшая неделя стала на российском фондовом рынке периодом сильнейших за последний год разочарований. Первые нотки скептицизма прозвучали здесь уже в начале недельных (20-24 мая) торгов. Временной интервал, отделяющий Россию как страну с отсталой экономикой от России с новыми экономическими перспективами, по мере приближения даты встречи президентов РФ и США сокращался, однако никаких сколько-нибудь различимых сигналов к реализации указанных ожиданий не поступало. Позитивная динамика ценовых индикаторов, замедлившаяся в понедельник, в последующие торги обратилась в стагнирующую, а затем приобрела и резко негативное направление. Дополнительными причинами для пессимистичных настроений участников фондовой торговли стали резкое падение цен на нефть на мировых товарных площадках (до 26 долл./барр. по смеси BRENT на NYMEX), чрезвычайно волатильная конъюнктура рынка американских акций, бесперспективные результаты первых торгов еврооблигациями на ММВБ, а также внутрикорпоративные неурядицы (чего стоил один лишь конфуз, случившийся с ТНК, которой пришлось отозвать свои уже размещенные еврооблигации из-за ошибки аудитора) и т. п.
Окончательно тонус фондовой торговли упал после сообщения - непосредственно перед началом саммита - о решении Сената США заблокировать отмену поправки Джексона-Вэника, препятствующей получению Россией статуса страны с режимом наибольшего благоприятствования в торговле с США, а также о переносе на 14 июня с.г. рассмотрения вопроса о присвоении России статуса страны с рыночной экономикой. Таким образом, "весеннее ралли" на отечественном фондовом рынке можно считать завершенным. Рынок закрылся на отметке в 403 пункта индекса РТС (на 16:00 мск), с недельным изменением в -5.2% и общим "весенним" результатом в +7.5% (с начала марта).
