 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N233 | |
| Архив Экономического обозрения |
|
|
28 января - 1 февраля | 2002 |
Истекшая неделя охарактеризовалась дальнейшим повышением курса доллара - официальный курс со 2 февраля был объявлен Банком России на уровне 30.6827 руб./долл., что на 0.29% выше предшествующего значения.
Несмотря на всю важность прогнозирования текущего уровня обменного курса рубля, это лишь часть проблемы для финансовых институтов. Главной задачей для участников отечественного валютного рынка является прогнозирование динамики обменного курса рубля на текущий год. Динамика последнего будет зависеть от состояния внешнеплатежного баланса и, отчасти от регулирующих воздействий денежных властей РФ.
Общий баланс спроса и предложения иностранной валюты, складывающийся на 2002 г., позволяет в оптимистичном сценарии прогнозировать неизменность валютных резервов. Более того, основным фактором, способным нарушить данный баланс, выступает показатель оттока капитала за рубеж. Данный показатель достаточно сильно зависит от общей макроэкономической ситуации, однако, в наибольшей степени - от политической ситуации и стабильности финансовой сферы. Сальдо счета текущих операций снизится - уменьшение положительного сальдо внешнеторгового баланса прогнозируется большинством экспертов (вплоть до 25-30 млрд. долл.). Данный уровень будет располагаемым доходом денежных властей по отношению к внешнему миру (сохраняется вероятность получения внешних займов и реализации займов посредством евробондов в сумме 3-5 млрд. долл., однако она невелика). Данный уровень будет фактически единственным источником финансирования выплат по внешним долгам (государственным и частным) - около 20 млрд. долл., а также источником для оттока капитала. Фактически именно объем оттока капитала из России и определит баланс спроса и предложения иностранной валюты в 2002 г.
Управление объемами оттока капитала за рубеж окажет определяющее воздействие на состояние валютного рынка. Основными регулирующими воздействиями будут административный контроль за валютным рынком (контроль за импортными операциями и установление нормативов обязательной продажи экспортной выручки), а также реформа банковской системы. И если усиление административного контроля за валютным рынком является достаточно традиционным (и проверенным переходным периодом) средством, то реализация банковской реформы представляется пока лишь перспективным направлением, способным стабилизировать финансовую систему. В настоящее время ее основные направления находятся в стадии разработки, однако ряд крупных коммерческих банков уже предпринимают значительные усилия по привлечению иностранного капитала в качестве акционерного. Подобная активность может привести (весьма незаметно) к тому, что российская банковская система окажется в значительной мере акционированной внешними компаниями. Позитивным итогом будет внедрение зарубежных стандартов в банковскую деятельность - снижение риска банкротств, использование международных правил проведения капитальных операций (снижающих несанкционированный отток капитала из России), предоставление кредитов реальному сектору в рамках международных стандартов и прочее. В идеальном случае описанные тенденции должны снизить риски банковской системы и улучшить состояние платежного баланса.
Процесс акционирования отечественных банков зарубежными может длиться годами. Далее, денежные власти настроены в настоящее время на либерализацию валютного рынка (возможно, под давлением тех же коммерческих банков). В отсутствие как конкретных действий по акционированию национальных финансовых институтов, так и эффективных действий по валютному регулированию текущий обменный курс будет следовать стихийным рыночным тенденциям. Это означает, что с большой вероятностью он стабилизируется на достигнутом уровне, но крупные финансовые операторы могут на него воздействовать, определяя отклонения от равновесного уровня в собственных интересах.
Повышательная тенденция отмечалась на валютном рынке на протяжении практически всего временного интервала - отмечаемые незначительные снижения курса доллара в этот период можно рассматривать лишь как некоторый "откат" после роста. Усилению интереса участников рынка к валютным вложениям в исследуемую неделю вполне благоприятствовала ситуация, складывающаяся на денежном рынке. Так, рублевый дефицит, отмечавшийся в предшествующую неделю, в истекшую немного ослабел: повысились остатки средств на корсчетах кредитных организаций (с 57-70 до 72-80 млрд. руб.), понизились ставки на межбанковском кредитном рынке (с 15-20 до менее 10% годовых). Тем не менее, повышение курса доллара не обошлось без вмешательства Банка России, границы его негласного "валютного коридора" (т.е. курсы выставляемых им на рынке заявок) в этот период были отодвинуты на новый рубеж - 30.68-30.70 руб./долл. Возможно, что в планы Центробанка все же пока не входит заметное укрепление курса национальной валюты.
Развитие ситуации на дневных сессиях ММВБ в конце недели, несмотря на неизменность курса доллара на ЕТС, демонстрировало повышенный интерес операторов рынка к валютным операциям - курс доллара довольно уверенно превышал здесь отметку в 30.70 руб./долл. Это свидетельствует о сохранении уверенности участников рынка в дальнейшем повышении Банком России курсового показателя.
Первый месяц года, между тем, сопровождается некоторым сокращением национального золотовалютного запаса - за неделю (с 18 по 25 января) он, согласно данным ЦБР, уменьшился на 300 млрд. долл. и составил 36.2 млрд. долл. Всего же за неполный месяц (1-25 января) резервные активы снизились на 400 млн. долл. Заметим, что данная тенденция весьма характерна для начала нового года, и является следствием сезонных колебаний спроса и предложения на валютном рынке. Кроме того, нельзя забывать и о процессе погашения Россией своих внешних обязательств, также приводящем к сокращению резервов.
Прогнозирование курсовой динамики в последнее время довольно часто сводится к попытке предугадать действия руководства Банка России - позиции данного ведомства сильны настолько, что переоценить степень его влияния на валютный рынок довольно трудно. В начале нового месяца ЦБР, возможно, предпочтет дальнейшее повышение курса доллара - расходование полученной от экспортеров части выручки более целесообразно на погашение внешней задолженности, нежели на поддержание неизменности курса доллара. В этом случае обменный курс выйдет в новый диапазон колебания - 30.70-30.75 руб./долл.
Основным событием прошедшей недели на рынке госбумаг стал первый в этом году аукцион по размещению ГКО. Приурочен он был к погашению очередной серии дисконтных облигаций, также первому с начала года. 30 января Минфин выплатил инвесторам чуть более 4.7 млрд. руб. Объем вновь размещаемых ГКО был определен на уровне 4 млрд. руб., срок обращения - 189 дней. Минфин, по традиции, еще до аукциона объявил приемлемую для себя доходность - на уровне 13.5-13.7% годовых - в итоге средневзвешенная доходность составила 13.69% годовых. Непосредственно на аукционе спрос составил 3.3 млрд. руб. и был сконцентрирован преимущественно в конкурентных заявках. По мнению участников рынка, спрос со стороны Сбербанка при этом был не высок. Удовлетворив практически все заявки, Минфин установил максимальную доходность нового выпуска (по цене отсечения) на уровне 14% годовых - чем удивил некоторых инвесторов, ожидавших более жесткую позицию эмитента.
С учетом доразмещений, которые Минфин проводил в оставшиеся до конца рассматриваемого периода торговые сессии, объем новой серии ГКО в обращении превысил 3.6 млрд. руб. Таким образом, открытие аукционного сезона оказалось вполне успешным. Кроме этого Минфин доразместил ОФЗ на сумму чуть выше 100 млн. руб.
А вот ликвидность вторичного рынка продолжает неприятно удивлять - без учета доразмещений оборот вторичного рынка за неделю составил лишь около 600 млн. руб., а дважды дневной объем торгов оказывался ниже 100 млн. руб., при том что объем рынка госбумаг находится на уровне 150 млрд. руб.
Рассчитывать на рост активности инвесторов в ближайшее время нет никаких оснований - доходность госбумаг продолжает снижаться. К первому февраля ставки практически по всем бумагам оказались ниже 15% годовых. При этом доходность годовых облигаций составила около 14% годовых, т.е. в реальном выражении она, скорее всего, окажется отрицательной (в то, что правительству удастся удержать инфляцию в рамках официального прогноза, пока мало кто верит).
Объяснение подобной динамики ставок в краткосрочном плане существует - это предстоящие 6 февраля крупные (около 10 млрд. руб.) выплаты по ОФЗ. Часть этих средств может быть реинвестирована в госбумаги, именно в расчете на этот спрос и происходит снижение ставок накануне погашения. В то же время монетарные власти тоже рассчитывают на эти средства. 6 февраля Минфин предложит ОФЗ на 7 млрд. руб. (срок обращения 3 года, купон выплачивается ежеквартально). Центральный банк также предложит инвесторам купонные облигации общим объемом 9.6 млрд. руб., однако с обязательством выкупить их через 40 и 65 дней. Первая попытка размещения ценных бумаг с обязательством обратного выкупа была предпринята ЦБР в конце прошлого года, однако оказалась неудачной. Успех нового аукциона будет зависеть от доходности, которую предложит ЦБР, действия которого в свою очередь будут определяться состоянием валютного рынка. Для Минфина аукцион, скорее всего, пройдет благополучно, а на вторичном рынке после 6 февраля (а возможно и накануне) произойдет некоторая коррекция ставок сторону повышения.
В прошедшую неделю на рынке внешних долговых обязательств РФ сохранялась относительно спокойная обстановка. Отсутствие каких-либо значимых событий в совокупности с достаточно стабильной ситуацией на мировом рынке энергоресурсов и обусловили подобную конъюнктуру данного сегмента. В целом по итогам недели котировки изучаемых облигаций повысились в среднем на 0.3 процентного пункта, причем этот показатель был достигнут главным образом за счет прироста стоимости валютных облигаций Минфина.
Как уже было отмечено выше, наибольшая активность на прошлой неделе отмечалась в секторе ОВВЗ. На наш взгляд, это было связано с тем, что спекулятивно настроенные инвесторы, осознав, что потенциал роста федеральных еврооблигаций в основном исчерпан, переключили свое внимание на недооцененные относительно последних "вэбовки". Подобное положение выглядит вполне закономерно, особенно если принять во внимание тот факт, что данные инструменты имеют рейтинг, аналогичный федеральным евробондам (по версии агентства S&P). Хотя агентство Moody's оценивает риск вложения в ОВВЗ 4-го и 5-го траншей несколько выше. Тем не менее, на наш взгляд, велика вероятность того, что после погашения в 2003 г. 4-й серии "вэбовок" названная организация сочтет возможным уравнять рейтинг всех обращающихся на рынке внешних долговых обязательств РФ. В этом свете инвестиции в 5-й транш ОВВЗ сроком на 12-18 месяцев выглядят весьма перспективными. Вполне вероятно, что это мнение разделяют многие инвесторы, потому что по итогам рассматриваемого периода данный инструмент подорожал на 1.3 процентного пункта.
При этом внимание экспертов АЛ "Веди" привлекли итоги опроса (проведенного инвестиционным банком JP Morgan Chase) ряда крупнейших инвестиционных фондов относительно доли их вложений в российские ценные бумаги. Оказалось, что почти у трети опрошенных указанный параметр превышает долю России в сводном индексе по странам emerging markets. Подобная статистика, на наш взгляд, свидетельствует о том, что иностранные инвесторы довольно оптимистично оценивают перспективы развития национальной экономики в обозримом будущем, - хотя не исключено, что российские инструменты рассматриваются ими как своеобразный "островок безопасности" в период аргентинского кризиса. В этом случае по мере восстановления латиноамериканских рынков может происходить отток средств с российского рынка долговых облигаций. Первым шагом к этому стало решение монетарных властей Аргентины отказаться от двойного курса песо. Как ожидается, в ближайшее время местная валюта станет полностью плавающей. Вместе с тем вряд ли процесс восстановления здесь будет скоротечным. По всей видимости, формирование нормальной конъюнктуры рынка займет как минимум полтора года, в течение которых можно прогнозировать сохранение устойчивого спроса на российские долговые инструменты (естественно, при условии сохранения относительно стабильной обстановки в России).
На будущей неделе можно предполагать усиление интереса к внешним долговым обязательствам РФ, связанное с проведением Всемирного экономического форума в Нью-Йорке. Во время этого мероприятия запланирована встреча премьер-министра РФ М. Касьянова и президента США Дж. Буша; не исключено, что по ее итогам будет сделано некое заявление о сроках признания России страной с рыночной экономикой (вполне вероятно, что это событие будет привязано к визиту американского президента в Москву в конце мая 2002 г.). Последнее обстоятельство оценивается участниками рынка весьма позитивно, так как российские товаропроизводители получат облегченный доступ на рынок США. Скорее всего общий тон форума будет достаточно оптимистичным для РФ, в связи с чем на будущей неделе вполне вероятно ожидать некоторого повышения котировок внешних долговых обязательств РФ.
Резкие колебания котировок российских акций, начавшиеся в предыдущую неделю, продолжились и в истекшую. Столь частая и кардинальная смена тенденций на российском рынке объясняется резким ценовым подъемом, состоявшимся в декабре - начале января, но не подкрепленным реальными средствами.
Нерешительность инвесторов-нерезидентов, вложивших в первых числах года средства в российские фондовые активы, объясняется высокими рисками снижения курсовой стоимости последних, провоцируя повышенную чувствительность исследуемых инструментов к внешним влияющим факторам.
В числе последних - мировые цены на нефть. Стоимость барреля нефти в исследуемый период (28 января - 1 февраля) уравновесилась на отметке 19 долл. (нефть смеси Brent), активизировав спекулятивные покупки акций российских нефтедобывающих эмитентов (изменение котировок отдельных их представителей достигало ±5%).
Традиционным ориентиром - в преддверии очередного заседания ФРС США - стал фактор изменения учетной процентной ставки. Решение ФРС, принятое в среду, 30 января, сохранить уровень учетной ставки на прежнем уровне (1.75%), вкупе с позитивными сигналами со стороны макроэкономических индикаторов США, способствовало росту ведущих индексов на фондовых торгах в США (более чем на 1%) и частично компенсировало страхи инвесторов на российском фондовом рынке: сильные колебания фондового индекса (РТС), наблюдавшиеся в начале недели, в четверг, 31 января, утихли.
И все же настроение инвесторов оказалось испорченным: в январе ведущие американские фондовые индексы Dow Jones, S&P 500 и NASDAQ упали. А ведь снижение индексов в январе может говорить о том, что падение котировок продолжится и в течение года. Согласно данным компании Ned Davis Research Inc., исследовавшей статистические ряды с 1950 г., в случае, когда S&P 500 снижается в январе, в последующие 11 месяцев года он, как правило, уменьшается (в среднем на 1.8%); если же индекс растет в начале года, то в последующие месяцы он вырастает (в среднем на 13%). Эта закономерность действует в 4-х из 5 случаев, и в прошлом году она оказалась нарушена. Таким образом, эмпирические признаки указывают на малую вероятность роста индекса S&P 500 в 2002 г.
И не только подобного рода информация расстраивает участников фондового рынка: непоследовательность заявлений российского руководства в ближайшие дни может сильно дестабилизировать рынок нефтяного сырья. Заявление главы правительства РФ о том, что Россия в качестве стратегической цели ставит перед собой задачу увеличения добычи нефти и доли страны на рынке этого сырья, в условиях нестабильности мировых цен на нефть, с одной стороны, снизит инвестиционную привлекательность нефтяных компаний в мире в целом, но с другой - может повысить интерес к отдельным российским нефтяным холдингам.
В ближайшую неделю изменение цен в диапазоне, соответствующем 280-290 пунктам индекса РТС, продолжится. Причины для средне- и долгосрочного инвестирования в российские фондовые инструменты пока отсутствуют.
