 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N 180 | |
| Архив Экономического обозрения |
|
|
9 - 13 октября | 2000 |
Российское правительство достаточно хорошо и, что важно, на практике знакомо с теорией финансовых кризисов - начиная с 1992 г. подобные явления наблюдались в национальной экономике практически ежегодно. Одновременно монетарные власти сталкиваются и с шоками, которые провоцируют финансовые кризисы, однако данные факты пока остаются вне поля зрения и понимания регулирующих органов.
Отметим, что как непосредственно шокам (под которыми понимается некое значительное воздействие либо извне, либо в результате принимаемых внутренних решений), так и их последствиям уделяется недопустимо мало внимания. При этом шоки бывают как позитивные, так и негативные. Последствия, вызываемые различными шоками, могут также содержать позитивные и негативные элементы.
Так, предыдущий позитивный шок состоялся в мае-июне 1997 г. В тот момент отмечался значительный приток в страну портфельных инвестиций., предназначенных для покупки федеральных ценных бумаг - ГКО. Перед российскими монетарными властями тогда стоял выбор: использовать внешние инвестиции для снижения уровня процентных ставок и инфляции в экономике, либо сокращать портфель госбумаг Центрального банка РФ в целях реализации стерилизационной политики. Провозглашенная в качестве основной цели борьба с инфляцией и определила выбор стратегии в той ситуации: средства иностранных инвесторов были направлены на расширение рынка внутреннего долга. Одновременно российские коммерческие банки были вытеснены с данного сегмента финансового рынка, а их активы были размещены в муниципальные ценные бумаги (с более высокой доходностью), а также в векселя предприятий. При этом валютные резервы ЦБР остались неизменными, равно как был сохранен в неизменном виде и портфель государственных ценных бумаг, которым владел Центральный банк РФ. Таким образом, за счет внешних инвесторов были снижены инфляция и уровень процентных ставок, но существенно возросли денежная эмиссия и финансовые риски. Приближение финансового кризиса приобрело конкретные очертания, а его начало и глубина определялись объемами новых внешних кредитов, внутриполитической стабильностью, конъюнктурой на внешних рынках капитала.
Действительно, приведенная история с позитивным внешним шоком. который отмечался в мае-июне 1997 г., должна была бы быть поучительной. Тем не менее и в текущем году, в условиях роста экспортных поступлений, Центральный банк РФ лишь покупает избыточную валюту, взамен эмитируя рублевую массу. Никаких стерилизационных мероприятий не производится, и выпущенные рубли, не находя себе применения, формируют ликвидную массу, способную спровоцировать валютный кризис.
Первый тревожный сигнал на валютном рынке был зафиксирован 8 августа 2000 г. В то день Центробанк был вынужден продать иностранной валюты на сумму 482 млн. руб. Обменный курс рубля тогда остался неизменным. Далее, 2 октября 2000 г. новь состоялась "атака на рубль", и Центральный банк вновь продал 432 млн. долл., а обменный курс рубля вновь не изменился. Описанные события происходили в условиях запредельно высоких цен мирового рынка на нефть и значительной экспортной выручки российских предприятий.
Есть все основания ожидать повторения на валютном рынке кризисных событий, причем временной интервал между ними будет сокращаться. Накопленные валютные резервы на уровне 25 млрд. долл. (с учетом золота) являются, с одной стороны, приемлемыми, если использовать различные формальные индикаторы - отношение их к объему импорта, ВВП, внешнему долгу и прочее. С другой стороны, эмитированная рублевая масса взамен роста валютных резервов с каждым месяцем создает все большую угрозу возникновения финансового кризиса и накопленных резервов может оказаться далеко недостаточно для сохранения финансовой стабильности. Запоздалая реформа банковской системы и реанимация финансовых, теоретически, могли бы снизить данную угрозу, однако определять сценарии развития здесь будет все же мировые цены на нефть.
Изменение обменного курса рубля за истекшую неделю оказалось довольно незначительным - доллар подорожал всего на 0.07% (2 копейки) и составил 27.9 руб./долл. Однако на протяжении рассматриваемого периода курсовую динамику нельзя было охарактеризовать как плавную - курс доллара то резко повышался, то, напротив, резко снижался.
Поводом для начала игры на повышение курса доллара в начале недели стало выступление министра финансов А. Кудрина, в котором он вновь заявил о нежелательности для правительства укрепляющегося рубля. Вновь разворачивающуюся в прессе дискуссию между правительством и Банком России рынок воспринял как повод для достижения курсом рубля своего нового рубежа. В понедельник на дневной сессии СЭЛТ ММВБ (ЕТС в тот день не было) курс доллара даже достигал психологически важной отметки в 28 руб./долл. Причем повышение интереса к иностранной валюте происходило при довольно низком объеме свободных средств на финансовом рынке: остатки средств на корсчетах кредитных учреждений составляли примерно 76 млрд. руб.
В последующие дни динамика обменного курса рубля напоминала затухающие колебания, при которых курс доллара стремился к отметке в 27.9 руб./долл. (которой он, кстати, и достиг в конце недели).
Положительной, для валютного рынка, новостью вновь стало опубликование данных относительно уровня золотовалютных резервов. Ими вновь был преодолен очередной исторический рубеж - на 6 октября ЦБР оценил их на уровне 25.3 млрд. долл. (рост за неделю - на 300 млн. долл., 1.2%).
Несмотря на отмечаемые на валютном рынке колебания, темпы роста стоимости американской валюты в истекшую неделю все же замедлились - 0.07 против 0.47% в предыдущий период. В пользу сохранения в ближайшем будущем повышенного спроса на иностранную валюту свидетельствуют как разногласия между правительством и ЦБР относительно благоприятного для экономики уровня обменного курса рубля, так и динамика денежной базы (с начала осени она выросла почти на 4%, а с начала года - на 38%). Кроме того, на фондовых рынках мира вновь наблюдается нестабильность, что может сопровождаться выводом части средств и с российских финансовых рынков.
Однако имеются и вполне серьезные факторы в пользу сохранения стабильности на валютном рынке (и возобновления на рынке снижения курса доллара). Прежде всего - это довольно высокие объемы поступлений в страну экспортной выручки. Очередное же повышение мировых цен на нефть (выше 35 долл./барр.) не только не сократит в ближайшем будущем экспортные доходы, но, напротив, повысит их. Таким образом, серьезных оснований для валютного кризиса на российском рынке в ближайшее время не просматривается. Даже если игра операторов валютного рынка на повышение курса доллара и увенчается успехом, следует признать, что она будет довольно непродолжительной, не столь заметной и будет вестись с согласия, пусть и молчаливого, Банка России.
События на валютном рынке предопределили в истекший период рост доходности госбумаг. На протяжении всей недели процентные ставки по ОФЗ возрастали. Однако назвать подобную динамику дестабилизацией рынка все же нельзя: темпы роста доходности оказались чрезвычайно низки, и к концу недели был зафиксирован рост ставок лишь на 0.5 пункта - до 23.5% годовых.
Таким образом, несмотря на неблагоприятную ситуацию в финансовой сфере, инвесторов, готовых покупать гособлигации, оказалось достаточно. Объемы торгов, несколько снизившись в начале недели (до 500 млн. руб. в день), к концу рассматриваемого периода вновь возросли до 800-900 млн. руб. Увеличился и объем средств в торговой системе, превысив 13 октября 5 млрд. руб. (в истекший период Минфин выплатил около 1 млрд. руб. в счет погашения купонов по ОФЗ).
Оптимизм инвесторов сегодня связан прежде всего с уверенностью в том, что не будет валютного кризиса - дестабилизация соответствующего сегмента рассматривается ими только как возможность проведения краткосрочных спекулятивных операций, но не как угроза нового финансового кризиса.
Подобную уверенность разделяет и Министерство финансов, которое уже определилось с планами относительно эмиссии облигаций до конца текущего года. Кроме вполне очевидного размещения трехмесячных ГКО в объеме 3 млрд. руб. 25 октября (в этот день выплаты составят 8 млрд. руб.) Минфин предполагает размещение еще одного выпуска в декабре, когда, по мнению этого ведомства, конъюнктура рынка госбумаг будет для этого наиболее благоприятной.
Итак, все заинтересованные лица по-прежнему уверены в невозможности серьезной дестабилизации финансовой сферы. В то же время это не может рассматриваться как гарантия стабильности, и не исключено, что рост доходности госбумаг (даже, может быть, и не такой плавный, как в рассматриваемый период) продолжится.
Нестабильность на американском фондовом рынке в совокупности с ростом напряженности в арабо-израильских отношениях обусловила заметное снижение котировок внешних российских долговых обязательств. При этом большинство аналитиков, в краткосрочной перспективе, не берутся прогнозировать восстановление прежних ценовых уровней. В целом по итогам рассматриваемого периода котировки изучаемых облигаций понизились в среднем на 1.21 процентного пункта.
Доминирующим фактором на рынке долговых обязательств РФ, номинированных в иностранной валюте, оставалась конъюнктура американского фондового рынка. Обнародование финансовых показателей (а также прогнозов относительно их изменения в среднесрочной перспективе) деятельности некоторых крупных корпораций США, которые были проинтерпретированы наблюдателями как негативные, оказало депрессивное воздействие на динамику мирового фондового рынка в целом. Последнее обстоятельство отрицательным образом сказалось на состоянии всех emerging markets. Дополнительным стимулом для формирования понижательной тенденции в динамике котировок отечественных облигаций стало отсутствие сколько-нибудь заметных заказов на покупку данных инструментов со стороны западных операторов. Многие инвестиционные фонды, зафиксировавшие прибыль (полученную в результате ценового роста внешних долговых инструментов РФ по итогам первых восьми месяцев 2000 г.) в сентябре, в данный момент рассматривают возможность создания новых позиций в среднесрочной перспективе, однако пока активных действий с их стороны не наблюдается. Косвенным образом этот факт подтверждается опережающими темпами падения цен указанных бумаг по сравнению аналогичными аргентинскими и бразильскими инструментами.
Однако основным событием отрицательного плана в истекшую неделю стало арабо-израильское противостояние в Палестине, которое грозит вылиться в полномасштабный военный конфликт. Это привело к резкому росту мировых цен на нефть, что, в свою очередь, оказало негативное влияние на состояние американского фондового рынка. Дело в том, что практически все усилия властей США по стабилизации рынка энергоносителей, предпринятые ими в течение последнего времени, были сведены на нет. Более того, теперь американские чиновники могут лишиться ряда заметных рычагов влияния на основных производителей нефти в арабском мире. К тому же возможная военная операция (а ВМФ США уже приведены в состояние повышенной боевой готовности) приведет к росту потребления энергоносителей, что также может вызвать ценовой всплеск на нефтяном рынке со всеми вытекающими отсюда последствиями.
На будущей неделе, ввиду продолжающегося арабо-израильского конфликта, наиболее вероятно понижение котировок внешних долговых обязательств РФ на 0.5-0.7 процентного пункта.
Copyright © 1999 VEDI