 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N 177 | |
| Архив Экономического обозрения |
|
|
18 - 22 сентября | 2000 |
Мировые цены на нефть, преодолевая все исторические рекорды, устойчиво превышают отметку в 30 долл./барр. Ряд аналитиков подтверждают сохранение высокого уровня мировых цен на нефть, связанное с ограничением мощностей по добыче сырой нефти. Кроме того, высокий уровень цен связывается с подъемом мировой экономики, которая успешно преодолела финансовый кризис 1997-1998 гг. и в настоящее время демонстрирует высокие темпы роста.
Ситуация с мировой экономикой имела бы для России чисто академический аспект, если бы не ожидалось повышение цен на энергоносители на внутреннем рынке. Действительно, в последнее время в СМИ регулярно озвучиваются мнения высокопоставленных чиновников о том, что повышение цен на энергоносители на внутреннем рынке неизбежно, для того чтобы сделать привлекательными поставки отечественным потребителям. Более того, в качестве внутренней цены, приводящей в равновесие спрос и предложение, называется, например, цена на автомобильный бензин АИ-92, превышающая 0.3 долл. за литр (или, приблизительно, 10 руб. за литр).
Отметим, что российский экспорт, учитывая его высокую сырьевую составляющую, крайне неэластичен по отношению к ценам внешнего рынка. Это означает, что физические объемы российского экспорта незначительно связаны, либо не зависят вовсе, с ценами мирового рынка на подобные товары. Например, при условии существования низких цен на сырую нефть (10 долл./барр. и ниже) физические объемы российского экспорта нефти и газа были выше, нежели в настоящее время. В этой связи утверждения о том, что резкая девальвация российского рубля осенью 1998 г. и рост цен на нефть стимулировали отечественный экспорт, в принципе неверны.
Так, реализация нефти на внутреннем рынке возросла в январе-июле текущего года на 5%, тогда как экспорт нефти - на 2.6% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Резко возрос экспорт автомобильного бензина, однако объемы данного экспорта невелики (20.9% от общего производства). Например, экспорт дизельного топлива составлял в тот же период 47.6% общего производства (сократился на 6.1%), а экспорт мазута - 84.9% от общего производства (рост на 23.6%). Реализация природного газа на внутреннем рынке возросла на 3%, тогда как на внешнем рынке - на 5.3%.
Приведенные данные подтверждают достаточно стабильное состояние российского ТЭК, в частности в области объемов производства и распределения продукции между внутренним и внешним рынками. Учитывая низкую эластичность объемов поставок на внутренний и внешние рынки по отношению к соответствующим ценам, можно с большой вероятностью предположить, что рост цен на энергоносители на внутреннем рынке не более, чем лоббирующие действия руководства топливных компаний с целью извлечения дополнительной прибыли. Это означает, что при практически неизменном распределении топливных ресурсов между российским рынком и экспортом эффективность первого "подтягивается" к мировой торговле. Очевидными последствиями роста цен на энергоносители для национальной экономики будут ускорение инфляции и замедление роста производства.
В данном контексте аргументы о нехватке инвестиционных ресурсов для расширения добычи нефти и природного газа выглядят, по меньшей мере, малоубедительными. Так, после того как мировые цены преодолели уровень 25 долл./барр., дополнительная прибыль нефтяных и газовых компаний составила более 1 млрд. долл. в месяц. Принимая во внимание общий объем инвестиций в России, капитальные вложения должны были удвоиться, однако Госкомстат зафиксировал увеличение данного показателя в текущем году лишь на 13%. Это означает, что дополнительная прибыль от роста цен на нефть была направлена куда угодно, но только не на модернизацию имеющихся мощностей и ввод новых.
На валютном рынке в истекшую неделю отмечалась колебательная тенденция: если в первых числах недели курс доллара повышался, то в последние дни, напротив, отмечалось его снижение.
Усиление интереса к иностранной валюте в первые дни исследуемой недели происходило, как ни странно, на фоне благоприятствующих (для рубля) факторов. Цены на нефть на мировом рынке не только сохранялись на довольно высоком уровне, но и "били" все рекорды - отметка в 37 долл./барр. фиксировалась лишь в 1990 г. Кроме того, на финансовом рынке явно отмечалось сокращение свободных средств. Остатки средств на корсчетах кредитных организаций в исследуемую неделю составляли 70-73 млрд. руб., тогда как в предшествующую неделю - колебались около 75 млрд. руб., а в первую декаду месяца - превышали 85 млрд. руб.
Тем не менее за первые три дня недели курс доллара вырос на 0.34% - с 27.73 до 27.82 руб./долл. Возможно, что усиление спроса на иностранную валюту со стороны участников рынка стало следствием обычной игры на повышение в условиях предстоящих выплат по гособлигациям. Тем более что повышательная тенденция на валютном рынке отмечалась при молчаливом согласии Центробанка - в этот период его вмешательство в ситуацию, складывающуюся на валютном рынке, было минимальным.
Однако в четверг, 21 сентября, положение изменилось. Хотя на единой торговой сессии курс доллара и достигал значения 27.92 руб./долл. (по максимальным сделкам), активизация валютных интервенций со стороны Банка России способствовала смене тренда. Еще в ту же сессию, 21 сентября, средневзвешенный курс на ЕТС оказался ниже своего предшествующего значения, и в пятницу, 22 сентября, снижение курса доллара продолжилось.
Среди возможных причин изменения стратегии в действиях ЦБР называют опубликование не столь благоприятных данных о динамике золотовалютных резервов. С 8 по 15 сентября они выросли всего на 200 млн. долл., составив 24.4 млрд. долл. Естественно, на фоне предшествующих (летних) приростов на 500-800 млн. долл. еженедельно данное увеличение кажется довольно незначительным. Вследствие этого высказывались мнения, что опубликованные данные могут усилить отмечавшийся в этот период повышательный тренд. Однако причина активизации Ценробанком валютных интервенций может быть и более прозаичной - достижение обменным курсом некоего определенного ЦБР ориентира (например, 27.9 руб./долл.), превышение которого и привело к ответной реакции со стороны монетарных властей.
Снижение курса доллара в последние дни недели несколько компенсировало его повышение в первую половину недели: по итогам исследуемого временного интервала прирост курса доллара был зафиксирован всего на 6 копеек (0.22%).
На следующей неделе понижательная тенденция может стать преобладающей, особенно в условиях дальнейшего сокращения объема свободных средств на финансовом рынке. Степень влияния предстоящих выплат на рынке ГКО/ОФЗ (свыше 4.5 млрд. руб. на следующей неделе) на валютный рынок будет определяться тем же объемом остатков на корсчетах - если в преддверии выплат они еще больше сократятся, то, даже несмотря на выплаты, спрос на иностранную валюту останется на низком уровне. Сохранение устойчивого предложения иностранной валюты со стороны экспортеров также свидетельствует в пользу возобновления на рынке понижательной тенденции.
Дестабилизирующим же фактором для валютного рынке, в то же время, по-прежнему остается динамика денежных агрегатов - прежде всего значительный объем средств на депозитах в Центробанке и увеличивающаяся денежная база (за две недели, с 4 по 18 сентября, ее прирост составил 13.6 млрд. руб., 3.2%). Таким образом, полностью исключать возможность повышения спроса на иностранную валюту в предстоящие дни все же нельзя.
На рынке госбумаг в истекший период также преобладала колебательная тенденция. Рост ставок по ГКО/ОФЗ, начавшийся еще в предшествующий период, в начале рассматриваемой недели продолжился, и доходность госбумаг легко преодолела уровень 24% годовых. Напомним, что к середине сентября ставки опустились ниже отметки 22% годовых, а к концу предшествующей недели, несмотря на некоторый рост, все еще не превышали 23% годовых.
Видимо уровень в 24% годовых был признан инвесторами как довольно привлекательный и в среду, 20 сентября, покупки госбумаг возобновились. Вследствие состоявшихся в этот день выплат увеличился и объем средств в торговой системе (до 4.8 млрд. руб. 21 сентября). В результате объемы торгов несколько возросли, и доходность вплотную приблизилась к уровню 23% годовых.
В пятницу же, 22 сентября, выяснилось, что полученные инвесторами от погашения очередных купонов средства (1 млрд. руб.) были выведены с рынка. И на рынке вновь возобновилось действие повышательной тенденции в динамике процентных ставок, в итоге доходность возросла до 23.4% годовых.
Подобная нестабильность на рынке госбумаг была вполне предсказуема - 27 сентября Минфину предстоит выплатить инвесторам 4.5 млрд. руб. Как уже не раз говорилось в предыдущих обзорах, два противоположных варианта развития событий в этот период (рост спроса на госбумаги и рост спроса на иностранную валюту) представляются равновероятными. Все здесь будет зависеть от внешних факторов. События прошедшей недели, в том числе и некоторая дестабилизация валютного рынка, свидетельствуют в пользу второго сценария. ЦБР пока контролирует ситуацию, но нельзя не отметить, что попытки "сыграть на повышение" фиксируются все чаще. И выплаты по госбумагам лишь способствуют этому. Взамен погашаемых, Минфин предлагает значительно меньшие объемы госбумаг, так реинвестировать средства, которые инвесторы получат 27 сентября, можно только в новую серию ОГСЗ - ни ГКО, ни ОФЗ Минфин в ближайшее время выпускать не планирует.
В рассматриваемый период на рынке внешних долговых обязательств РФ было отмечено значительное снижение котировок. Неблагоприятная конъюнктура на азиатских фондовых рынках в совокупности с действиями ряда крупных западных операторов по фиксации прибыли обусловили падение цен изучаемых бумаг в среднем на 3.28 процентного пункта.
Первым тревожным звонком для участников рынка стало падение фондовых индексов в ряде азиатских стран в начале недели. Беспорядки в Индонезии, отказ американской корпорации Ford от покупки обанкротившегося корейского производителя автомобилей Daewoo спровоцировали ухудшение финансовой конъюнктуры в данном регионе, что и оказало депрессивное влияние на состояние сектора корпоративных бумаг. Если же принять во внимание, что в рассматриваемый период в РФ доминировал нейтральный информационный фон, то неудивительно, что упомянутое обстоятельство подтолкнуло операторов рынка внешних российских облигаций к игре на понижение цен.
Однако основной причиной понижательной ценовой тенденции стали действия ряда западных инвестиционных фондов по фиксации прибыли, полученной в результате операций с ценными бумагами РФ, номинированными в иностранной валюте (например, самые "короткие" федеральные еврооблигации, со сроком погашения в 2001 г., принесли своим держателям с начала года доход по системе инвестиций buy-and-hold в размере более 22% в номинальном исчислении.), что является вполне разумным шагом в преддверии окончания финансового года. Помимо этого у некоторых фондов заканчивается временной лимит на инвестиции в российские ценные бумаги, что также обусловливает сокращение доли отечественных инструментов в их инвестиционных портфелях.
Из других событий истекшей недели стоит выделить заявление главы ЦБ РФ В. Геращенко о том, что достаточно велика вероятность того, что Россия не получит новых кредитов от МВФ ни в текущем году, ни в следующем. Более определенные перспективы получения новых заимствований станут ясны после окончания ежегодного собрания фонда и Всемирного банка, которое проходит в Праге и завершится 28 сентября. Вместе с тем если ситуация, обрисованная главой Центробанка России, станет реальностью, то правительству придется столкнуться с очевидными сложностями с исполнением федерального бюджета в будущем году, в который заложен заметный объем финансирования за счет внешних заимствований. Вполне вероятно, что складывающаяся ситуация подвигнет монетарные власти страны к выходу на мировой рынок капитала, несмотря на то что не так давно ими было заявлено о намерении отказаться от подобного способа привлечения финансовых ресурсов в ближайшие годы.
На будущей неделе наиболее вероятна стагнация котировок обращающихся на данном финансовом сегменте бумаг - естественно, при сохранении нейтрального информационного фона. При этом стоит обратить внимание на то, что многие участники рынка опасаются повторения масштабного финансового кризиса, аналогичного краху, произошедшему в 1997 г. Как известно, тогда первым сигналом к падению цен большинства финансовых инструментах на мировых рынках стал рост напряженности в экономической сфере в азиатском регионе. Учитывая, что и нынешняя ситуация здесь далека от радужной, существует большая вероятность формирования на исследуемом рынке понижательной ценовой тенденции, нежели повышательной.
85%-ный пакет акций "ОНАКО" на коммерческом конкурсе с инвестиционными условиями приобрела компания "ЕвроТЭК". Компания аффилирована с Тюменской нефтяной компанией (ТНК); учредителями компании-победителя аукциона являются ТД "Уральский" и ООО "Конгурс", владеющие равными долями уставного капитала "ЕвроТЭКа". Цена сделки составила 1080 млн. долл., превысив стартовую в 2.5 раза. Инвестиционные условия конкурса являются символическими и представляют собой оплату затрат на предпродажную подготовку конкурса, составивших 125 тыс. руб. ТНК заявила о своем намерении приобрести еще один или несколько госпакетов акций "ОНАКО", которые будут выставлены на продажу в будущем.
По оценкам экспертов, ТНК переплатила за фондовые активы "ОНАКО" как минимум 50% от их текущей рыночной стоимости, оценив тем самым сырьевые запасы последней в 1.2-1.5 раза дороже собственных запасов холдинга. Участники рынка, основываясь на данных оценках, рассчитывали на возобновление роста котировок фондовых активов российских нефтяных компаний (которые, предположительно, должны были "подтянуться" к своим дорогостоящим аналогам), а затем и ценных бумаг других отраслей - тем более что средний ценовой уровень рынка в результате трехнедельного падения оказался к этому моменту (20 августа) на 15% ниже первоначального. Росту котировок нефтяных фондовых активов к тому же благоприятствовали устойчиво высокие цены смежного внешнего товарного сегмента (котировки фьючерсных контрактов на поставку нефти изменялись на прошлой неделе в диапазоне 33-36 долл./барр.). Особые надежды операторы исследуемого финансового сегмента связывали с западными заказами на покупку отечественных акций.
Однако чуда не произошло. Ситуация на российском фондовом рынке развивалась по драматическому сценарию. Уже в понедельник, 18 сентября, под мощным давлением крупных западных продавцов, индекс РТС обвалился ниже критической отметки в 200 пунктов (-5.66%) - такого снижения рынок не испытывал с мая с. г., и лишь благодаря усилиям отечественных операторов прекратил падение, удерживаясь на новом уровне до конца торговой сессии. Но группа крупных инвесторов, проводивших стратегии на понижение, как видно, ориентировалась на принципиально новые ценовые значения, поскольку продолжала агрессивно "продавливать" рынок в течение последующих торговых сессий. Очередной сильный провал котировок был зафиксирован в среду, 20 сентября, когда индекс РТС опустился до 193 пунктов (-3.5%). И наконец, 4%-ное падение цен в пятницу, 22 сентября, совершенно не оставило рынку шансов на восстановление: индекс РТС демонстрировал значения, существенно отличающиеся от показателей месячной давности - 185 против 235-245 пунктов.
Большинство наиболее ликвидных корпоративных активов котировались 22 сентября на уровне, составлявшем примерно 70% от достигнутого в августе наивысшего уровня: акции РАО "ЕЭС России" стоили в конце рассматриваемого периода 12.4 цента (-29%), акции НК "ЛУКойл" - 13.2 долл. (-20%), ценные бумаги АО "Мосэнерго" котировались по 3.6 цента (-27%), РАО "Ростелеком" - по 1.58 долл. (-37%), АО "Сургутнефтегаз" - по 27.3 цента (-32%), активы РАО "Норильский никель" котировались по цене на 39% ниже максимального индикатора, продемонстрированного несколькими неделями ранее, - 6.37 долл.
Наиболее массированные продажи акций производились в секторах активов электроэнергетического монополист. Доля сделок с акциями РАО "ЕЭС России" возросла примерно с 40 до 50% от общего дневного оборота РТС; объемы продаж акций металлургического холдинга РАО "Норильский никель" увеличились с нескольких десятых процентов до 4%/день от общего оборота (20 сентября) и ценных бумаг АО "Сургутнефтегаз" - примерно на 20-50% от обычного уровня - до 20% от общего объема сделок. В меньшей степени агрессивные продажи производились по акциям НК "ЛУКойл": в данном секторе обороты сократились к концу периода в полтора-два раза по сравнению с обычными уровнями - до 6% от общего оборота РТС; по всей видимости, поддержку этим фондовым активам оказывали аффилированные с "ЛУКойлом" инвестиционные структуры.
Отечественные участники связывают неблагоприятную инвестиционную обстановку на российском фондовом рынке с ухудшением конъюнктуры мировых фондовых рынков - Америки, Европы и Юго-Восточной Азии, снижением в конце недели стоимости нефтяного сырья на мировых товарных сегментах - до 31.5 долл./барр., а также с нестабильной внутриполитической обстановкой. На прошедшей неделе в очередную стадию - уже на высших политических уровнях - вступил конфликт вокруг корпоративной собственности холдинга "Медиа-Мост" (при участии Минпечати РФ и РАО "Газпром") и финансовой деятельности РАО "ЕЭС России" (уголовное дело против руководства холдинга возбудила ФСНП РФ).
По мнению экспертов АЛ "Веди", даже совокупное влияние названных обстоятельств не в состоянии столь сильно дестабилизировать ситуацию на отечественном рынке акций. На наш взгляд, причинами столь сильного ухудшения фондовой конъюнктуры могут оказаться либо выход с рынка акций средств крупных западных инвесторов, располагающих крайне негативной инсайдерской информацией (скорее всего, касающейся проблемы корпоративной собственности), подтолкнувшей их принять решение прекратить деятельность на нашем фондовом рынке, либо - что наиболее вероятно - намерение западных инвестиционных фондов в ближайшее время направить на рынок акций России дополнительные инвестиционные ресурсы. В последнем случае рыночные стратегии были подчинены желанию инвестировать в акции на как можно более низких ценовых уровнях. (Аналогичные тенденции наблюдались на фондовом рынке осенью 1999 г., в ноябре, накануне поступления сюда новых западных ресурсов.)
При реализации второго сценария развития событий рынку в целом и отдельным игрокам, понесшим в период спада крупные убытки, возможно, удастся отыграть утерянные позиции. Но негативный момент здесь состоит в том, что, вероятно, инвестиционная политика, проводимая крупными игроками, нанесла непоправимый урон рыночным позициям мелких инвесторов, в том числе физическим лицам. И, скорее всего, новая крупномасштабная игра на повышение будет проходить уже без их участия (вследствие отсутствия необходимых средств).
Инвесторам, планирующим работать на рынке акций, но не располагающим крупными рисковыми ресурсами, эксперты АЛ "Веди" рекомендуют дождаться появления этих обещанных западных средств и лишь затем зарабатывать прибыль - в период более или менее устойчивого состояния фондовой конъюнктуры. Во время борьбы инвестиционных гигантов - отечественных финансовых структур, действующих на рынке в интересах того или иного крупного корпоративного эмитента, или госчиновников и крупного западного рискового капитала - мелкие участники рынка, как правило, оказываются в проигрыше.
Ожидание мирового фондового кризиса, который, в свою очередь может быть вызван кризисом на энергетическом рынке, по мнению экспертов АЛ "Веди", преждевременно.
