 |
 |
 |
 |
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
Справочная система сервера
Статистическая база данных
Экспресс-анализ
Периодические издания
Специальные материалы
Архивы
АЛ "Веди" |
|
|
|
|
 |
 |
| N 155 |
|
|
10 - 14 апреля | 2000 |
В прошедшую неделю резко снизились цены на нефть на внешних рынках. Несмотря на все заявления о полной готовности к этому событию, российское правительство, равно как и участники данных рынков, испытало некое подобие шока. Хотя снижение цен на нефть прогнозировалось, и было ожидаемо, тем не менее создается впечатление, что все позитивные изменения в российской экономике могут быть нивелированы неблагоприятной конъюнктурой внешнего рынка.
Действительно, в основе экономического роста России в 1999 и истекшем периоде 2000 гг. лежали не столько последствия кризиса (резкая девальвация рубля), сколько крайне удачно складывающиеся внешние условия. Напомним, что удельный вес основных видов топливно-энергетических ресурсов (нефти нефтепродуктов, природного газа, каменного угля и электроэнергии) в общем объеме российского экспорта составил 42.4% (в 1998 г. - 40.25%). Доходы от экспорта сырой нефти возросли в 1999 г. на 37% по сравнению 1998 г., при том что в физических объемах экспорт нефти сократился на 2%, дизельного топлива - на 11% (сокращение на 8.4%), мазута - на 36% (рост на 2.7%). На фоне быстро растущих поступлений от экспорта была сокращена задолженность по заработной плате, успешно проведены президентские выборы, осуществлен ряд переговоров с международными финансовыми организациями, на которых российская сторона недвусмысленно давала понять, что Россия может обойтись и без внешних кредитов.
В последние полтора года цены на нефть на мировом рынке возрастали. Первоначально данный процесс обеспечивал увеличение доходов предприятий топливно-энергетического комплекса России. Рост доходов стимулировал внутренний спрос, в том числе и на инвестиционные товары. Наряду с ростом доходов предприятий ТЭК возрастали и бюджетные доходы. Несколько позже были повышены и экспортные тарифы, что еще более увеличило бюджетные поступления.
Падение же мировых цен на нефть, повторим, прогнозировали все эксперты без исключения. Более того, правительство, согласно официальным заявлениям, верстало бюджет исходя из средних цен на нефть на уровне 18 долл./барр. Однако изменение ценового тренда на нефтяное сырье провоцирует "реверсную" ситуацию. Оно существенно сокращает доходы экспортеров, в том числе и их бюджетные отчисления. Далее, за снижением цен должно последовать и снижение экспортных пошлин, что еще более уменьшит бюджетные доходы. Дополнительно, производители нефтепродуктов будут активно лоббировать повышение обменного курса рубля, дабы увеличить эффективность экспортных поставок, рост же обменного курса неизбежно повлечет за собой ускорение инфляции.
Таким образом, снижение цен на нефть на мировом рынке окажет мультиплицирующий эффект на снижение доходов в федеральный бюджет РФ. Кроме того, предложение иностранной валюты на соответствующем сегменте финансового рынка будет пропорционально снижаться. Таким образом, будут нивелированы практически все факторы, обусловившие экономический рост в России в последние полтора года. Принимая во внимание отсутствие правительственной программы, можно ожидать, с учетом текущего состояния финансовой сферы России, ускорение темпов инфляции и девальвации, прежде всего из-за необходимости повышения эффективности экспорта, которое будет активно лоббироваться соответствующими компаниями, и усиления инфляционного потенциала, сформированного быстрым ростом отпускных цен предприятий.
На валютном рынке в истекшую неделю фиксировался понижательный тренд: за неделю снижение курса доллара составило 0.6% - с 15 апреля официальный курс был установлен на уровне 28.49 руб./долл.
Динамика обменного курса рубля в анализируемый период была довольно равномерна: ежедневное снижение курса доллара составляло 0.03-0.04 руб. При этом на ситуацию, складывавшуюся на валютном рынке в анализируемый временной интервал в большей степени оказывало влияние состояние денежного рынка нежели изменение на мировом рынке цен на нефть.
Объем свободных средств на финансовом рынке в истекшую неделю немного снизился: если в первую неделю месяца остатки средств на корсчетах кредитных учреждений составляли в среднем 71.7 млрд. руб., то в истекшую неделю - уже 65.7 млрд. руб. По всей видимости, после нормализации ситуации на валютном рынке коммерческие банки предпочли вновь избыточные рублевые средства разместить на депозитах в Банке России. Действительно, при стабильном валютном рынке даже сверхкороткие рублевые вложения (сроком до недели) позволяют получить от 2 до 6% годовых, тогда как вложения в иностранную валюту в большинстве случаев имеют отрицательную доходность. (Казалось бы незначительное, всего 0.6%-ное недельное снижение курса доллара в годовом исчислении оборачивается уже 31% годовых. Компенсировать же подобные потери, размещая валютные средства на депозитах в надежных иностранных банках, по - меньшей мере проблематично).
Изменение мировых цен на нефть, как уже отмечалось не оказало влияние на курсовую динамику. Во-первых, ОПЕК в случае сохранения низких цен может вновь пересмотреть квоты по добыче нефти. Кроме того российские экспортеры, в основном заключавшие форвардные контракты на поставку нефти по достаточно высоким ценам, в последнее время обеспечивают высокий приток иностранной валюты в страну.
Кстати последнее обстоятельство и обеспечивает стабильность на валютном рынке, выражающуюся в снижении курса доллара и повышении золотовалютных резервов РФ. За период с 31 марта по 7 апреля национальные резервные активы возросли на 800 млн. долл. (5.2%), достигнув к 7 апреля 16.3 млрд. долл. - более высокое значение, 17 млрд. долл., фиксировалось 7 августа 1998 г.
Активность операторов валютного рынка в истекшую неделю была немного ниже, нежели неделей ранее. Так, объем операций составил в исследуемый период - не более 1.5 млрд. долл., тогда как в предшествующую неделю он фиксировался на уровне 1.7 млрд. долл.
Сохранение значительных объемов конвертируемой экспортной выручки (из-за высоких цен по ранее заключенным контрактам) в предстоящие дни будут создавать предпосылки для нового укрепления национальной валюты. При сложившихся темпах снижения курс доллара к концу следующей недели может вплотную приблизиться к 28.3 руб./долл.
Однако слишком заметное снижение курса доллара будет сопровождаться усилением ожидания участниками рынке последующего значительного роста на валютном рынке, и возможным сокращением объемов покупаемой на рынке валюты. Таким образом в условиях подконтрольности ситуации на валютном рынке Банк России в последующие дни может замедлить темпы снижения обменного курса рубля, не переставая при этом покупать иностранную валюту на внутреннем рынке. В этом случае обменный курс рубля может не пересечь отметки в 28.4 руб./долл., а золотовалютные резервы еще на протяжении одной-двух недель будут увеличиваться не менее чем на 500 млн. долл. в неделю.
В течение практически всего рассматриваемого периода на рынке госбумаг господствовала незначительная повышательная ценовая тенденция, полностью укладывающаяся в рамки довольно устойчивой на протяжении последних месяцев зависимости между рассматриваемым сегментом и динамикой обменного курса. К значительному снижению доходности это не привело, тем не менее ставки по большинству ОФЗ в ходе торгов 13 апреля оказались ниже 40% годовых.
Относительная стабильность на рынке госбумаг с точки зрения уровня доходности сопровождалась снижением активности - объем торгов по итогам недели лишь незначительно превысил 2 млрд. руб., но в то же время в определенной мере способствовала аккумуляции в торговой системе дополнительных ресурсов: практически вся выплаченная 12 апреля сумма (в счет погашения очередных купонов ОФЗ) осталась в торговой системе и объем средств в ней достиг 3.9 млрд. руб.
Можно утверждать, что когда с валютного рынка поступают преимущественно позитивные сигналы (например, поражающий воображение рост резервов), условия для снижения доходности госбумаг, безусловно, возникают. Вместе с тем и осторожность инвесторов вполне объяснима. Рост резервов за счет покупки валюты на рынке сопровождается рублевой эмиссией. Увеличение же объема свободных рублевых ресурсов (депозиты в ЦБР в данном случае можно также отнести к этой категории в силу их краткосрочности) сегодня не ведет к увеличению спроса на иностранную валюту, однако вызывает опасения относительно перспектив курсовой стабильности. Проблема связывания рублевых средств, которая серьезно беспокоит монетарные власти, на сегодняшний день не по силам рынку долговых обязательств, инструменты которого слишком "длинны" и малоликвидны, а объемы новых эмиссий слишком незначительны, чтобы повлиять на объем рублевых ресурсов на рынке, а тем более на курсовую динамику (по сравнению, например, с объемом депозитов в ЦБР, для которых уровень в 30-35 млрд. руб. уже является привычным).
Тем не менее попытки постепенного восстановления нормального функционирования рынка ГКО/ОФЗ монетарными властями все же предпринимаются. В этом смысле объявленные на 19 апреля аукционы по размещению новых выпусков ГКО общим объемом 5 млрд. руб. вполне соответствуют проводимой денежными властями политике. Параметры новых ГКО полностью аналогичны размещенным в конце февраля: один выпуск - на шесть месяцев - для нерезидентов, второй - на три - для российских инвесторов. В успехе Минфина по-прежнему никто не сомневается, можно даже предположить, что названная им "российская" (т.е. по трехмесячным бумагам) доходность в 17-20% годовых - даже чересчур "пессимистична". В тоже время не все столь однозначно.
Возвращаясь к инвесторам, справедливо опасающимся вкладывать средства в ОФЗ, заметим, что сумма в 5 млрд. руб., не являясь значимой с точки зрения реализации денежно-кредитной политики, с точки зрения конъюнктуры исследуемого сегмента довольно существенна. Подтверждением этому может служить развитие событий 14 апреля, когда уже было известно о намерениях Минфина: падение цен на ОФЗ в этот день составило до 1.5 пунктов, а доходность возросла до 41% годовых. Учитывая, что рубль в этот день продолжил свое укрепление, единственным объяснением подобного инцендента является так называемая подготовка к аукциону, когда инвесторы продают имеющиеся в их портфелях бумаги, аккумулируя средства для участия в аукционе. Такого рода поведение инвесторов вполне объяснимо: "коротких" инструментов на рынке по-прежнему не достает и размещение ГКО не может не вызывать интерес. Однако с точки зрения оценки состояния российских финансов оно не может не вызывать опасений.
Во-первых, очевидно, что доходность будет очень низка - а инвесторы все же стремятся купить именно "короткие" бумаги. Во-вторых, несмотря на избыток рублевых средств, даже небольшой объем новой эмиссии ГКО дестабилизирует рынок. Последнее заключение сделано на основании итогов одного торгового дня и не может претендовать на безусловность - уже в начале следующей недели рынок может опровергнуть его некоторым снижением доходности, а может быть, и ростом объемов торгов. Но существенного улучшения в ближайшее время ожидать не стоит - ликвидность ОФЗ останется низкой, спрос на "короткие" бумаги (даже под минимальную реальную доходность) - высоким, а возможности использования госбумаг при реализации денежно-кредитной политики - ограниченными.
По итогам прошедшей недели внешние долговые обязательства РФ подорожали в среднем на 3.64 процентного пункта; исключение составили лишь облигации типа IAN, цены которых понизились на 0.13 процентного пункта в результате технической коррекции. По мнению наблюдателей, подобная динамика котировок связана с общим позитивным настроем иностранных инвесторов в отношении перспектив развития российской экономики.
Одним из стимулов для указанных оценок стало заявление международного рейтингового агентства Moody's (в начале рассматриваемого периода) об изменении прогноза кредитного рейтинга России с нейтрального на позитивный. При этом другое рейтинговое агентство - Standard&Poor's незадолго до этого подтвердило аналогичный прогноз относительно того же кредитного показателя РФ. На наш взгляд, решающим событием для вероятного повышения рейтинга России явится окончательное урегулирование проблемы реструктуризации долгов РФ Лондонскому клубу кредиторов. (Судя по сообщениям СМИ, новация этой статьи внешней задолженности может начаться уже в мае 2000 г. Так, один из высокопоставленных чиновников Минфина заявил, что все необходимые для этого документы уже в ближайшее время будут разосланы участникам сделки.) Это обстоятельство, в совокупности с наличием предпосылок для стабильного развития национальной экономики (о чем свидетельствует пересмотр официальных прогнозов на текущий год по инфляции и ВВП в сторону понижения и повышения соответственно), может привести к повышению кредитного рейтинга РФ. Это событие, в свою очередь, откроет возможности для многих инвестиционных фондов приобретать отечественные активы, что, в дальнейшем, может обусловить рост интереса к российским внешним долговым обязательствам. Единственным сдерживающим фактором в плане улучшения кредитных оценок может выступить спорная ситуация вокруг реструктуризации 3-го транша ОВВЗ.
Большую роль в формировании дальнейшей конъюнктуры рынка способно сыграть заседание руководящих органов МВФ и Всемирного банка, которое состоится в Вашингтоне в ближайшее выходные. Как ожидается, на этом собрании будет, в частности, обсуждаться вопрос о возможности возобновления кредитования российских монетарных властей (на этом саммите будет присутствовать первый вице-премьер правительства РФ М. Касьянов). Позитивные ожидания в какой-то мере получили свое подтверждение в заявлении С. Фишера о том, что Россия на данный момент является одной из наиболее перспективных стран с точки зрения инвестиционной привлекательности. В случае благоприятного исхода дискуссии вполне вероятно, что на рынке национальных внешних долговых обязательств сформируется устойчивый повышательный ценовой тренд.
На будущей неделе на рассматриваемом рынке, по всей видимости, будет доминировать тенденция к повышению цен (+1-+2 процентных пункта). Помимо описанных выше позитивных факторов, на рынке, возможно, начнет действовать сезонный фактор, заключающийся в том, что в преддверии майских праздников цены федеральных облигаций, номинированных в иностранной валюте, повышаются.
о итогам прошедшей недели внешние долговые обязательства РФ подорожали в среднем на 3.64 процентного пункта; исключение составили лишь облигации типа IAN, цены которых понизились на 0.13 процентного пункта в результате технической коррекции. По мнению наблюдателей, подобная динамика котировок связана с общим позитивным настроем иностранных инвесторов в отношении перспектив развития российской экономики.
Одним из стимулов для указанных оценок стало заявление международного рейтингового агентства Moody's (в начале рассматриваемого периода) об изменении прогноза кредитного рейтинга России с нейтрального на позитивный. При этом другое рейтинговое агентство - Standard&Poor's незадолго до этого подтвердило аналогичный прогноз относительно того же кредитного показателя РФ. На наш взгляд, решающим событием для вероятного повышения рейтинга России явится окончательное урегулирование проблемы реструктуризации долгов РФ Лондонскому клубу кредиторов. (Судя по сообщениям СМИ, новация этой статьи внешней задолженности может начаться уже в мае 2000 г. Так, один из высокопоставленных чиновников Минфина заявил, что все необходимые для этого документы уже в ближайшее время будут разосланы участникам сделки.) Это обстоятельство, в совокупности с наличием предпосылок для стабильного развития национальной экономики (о чем свидетельствует пересмотр официальных прогнозов на текущий год по инфляции и ВВП в сторону понижения и повышения соответственно), может привести к повышению кредитного рейтинга РФ. Это событие, в свою очередь, откроет возможности для многих инвестиционных фондов приобретать отечественные активы, что, в дальнейшем, может обусловить рост интереса к российским внешним долговым обязательствам. Единственным сдерживающим фактором в плане улучшения кредитных оценок может выступить спорная ситуация вокруг реструктуризации 3-го транша ОВВЗ.
Большую роль в формировании дальнейшей конъюнктуры рынка способно сыграть заседание руководящих органов МВФ и Всемирного банка, которое состоится в Вашингтоне в ближайшее выходные. Как ожидается, на этом собрании будет, в частности, обсуждаться вопрос о возможности возобновления кредитования российских монетарных властей (на этом саммите будет присутствовать первый вице-премьер правительства РФ М. Касьянов). Позитивные ожидания в какой-то мере получили свое подтверждение в заявлении С. Фишера о том, что Россия на данный момент является одной из наиболее перспективных стран с точки зрения инвестиционной привлекательности. В случае благоприятного исхода дискуссии вполне вероятно, что на рынке национальных внешних долговых обязательств сформируется устойчивый повышательный ценовой тренд.
На будущей неделе на рассматриваемом рынке, по всей видимости, будет доминировать тенденция к повышению цен (+1-+2 процентных пункта). Помимо описанных выше позитивных факторов, на рынке, возможно, начнет действовать сезонный фактор, заключающийся в том, что в преддверии майских праздников цены федеральных облигаций, номинированных в иностранной валюте, повышаются.
Обсуждения, которые велись участниками фондового рынка на минувшей неделе, вращались вокруг трех главных тем: ухудшения ситуации на мировом рынке нефти, динамики конъюнктуры фондового рынка США и развития конфликта между двумя естественными монополистами - РАО "Газпром" и РАО "ЕЭС России".
Предваряя дальнейшие рассуждения, отметим, что отечественный рынок акций, несмотря на деструктивное воздействие на него названных проблем, проявил достаточную устойчивость. По итогам недели (10-14 апреля) среднерыночный ценовой уровень практически не изменился (чуть выше 220 пунктов индекса РТС). За период же с даты проведения президентских выборов в РФ (26 марта) снижение этого индикатора составило около 10%.
Падение цен на нефть, ставшее следствием реального увеличения ее поставок ведущими странами-экспортерами в феврале и марте 2000 г., в первых числах апреля с. г. приобрело катастрофически неуправляемый характер и, вопреки прогнозам специалистов, утверждавших, что котировки фьючерсных контрактов не подешевеют более чем до 22 долл./барр., достигло уровня 20 долл./барр. Подобная динамика цен свидетельствовала о том, что мировые запасы нефти оказались выше, чем предполагалось, тогда как реальный спрос мировой экономики на нефть - ниже. Подобная ситуация привела в замешательство представителей ОПЕК и создала угрозу раскола в этой организации.
Предстоящие обсуждения дальнейших действий ОПЕК с участием американского правительства обещают приобрести политический и затяжной характер. В таком случае их воздействие на инвестиционный рейтинг российских нефтяных эмитентов может оказаться определенно негативным и способствовующим снижению котировок их активов.
Пока же, как и предполагали ранее эксперты АЛ "Веди", цены акций российских нефтяных компаний проявляют достаточную устойчивость к воздействию этого фактора, и в период с 27 марта по 14 апреля дешевели гораздо более медленными темпами, нежели прочие отраслевые активы (-5% против 10%-ного среднерыночного снижения).
Проблему динамики мировых фондовых индексов в настоящее время нужно применить скорее к рынку отраслевых телекоммуникационных активов, нежели ко всему отечественному рынку акций. Интенсивное снижением американского внебиржевого фондового индекса NASDAQ, в который включены котировки ценных бумаг крупнейших высокотехнологичных компаний (микропроцессорных , специализирующихся на Интернет-технологиях и др.), до 3676.78 пункта (13 апреля), спровоцировавшее также падение биржевого корпоративного индикатора DJIA (последний в очередной раз преодолел отметку в 11 000 пунктов (до 10 923.55 пункта, 13 марта), как известно, не смогло нарушить равновесия на российском рынке ценных бумаг - но существенным образом дестабилизировало ситуацию на телекоммуникационном фондовом сегменте. В исследуемый период падение ценового индекса акций предприятий связи превысило -4%; снижение же соответствующих котировок за период с 27 марта достигло уже 28%. Так, например. акции крупнейшего телекоммуникационного холдинга РАО "Ростелеком" при открытии торгов 14 апреля котировались по 3.23 долл. (против 4.5 долл. тремя неделями ранее).
К сожалению, ожидать кардинального улучшения ситуации в данном фондовом секторе не приходится, поскольку возникшая вовне его проблема (здесь имеется в виду проблема реструктуризации западных высокотехнологичных компаний) носит глобальный и поэтому трудноразрешимый характер. Возможно, однако, что в ближайшие одну-две недели цены акций российских предприятий связи незначительно скорректируются (на 5-7%), - затем, чтобы снова понизиться вслед за их западными аналогами.
Можно было бы сказать, что ссора между крупнейшими энергетическими холдингами РАО "Газпром" и РАО "ЕЭС России" является чистой воды фарсом, если бы не разбойные меры, предпринятые в прошедшую неделю по отношению к их региональным потребителям. Но поскольку этот конфликт гласным образом развивался лишь несколько дней и в считанные часы был урегулирован - то участники рынка акций не имели даже времени и возможности осмыслить и "обыграть" произошедшее событие.
По итогам недели изменение котировок акций РАО "ЕЭС России" практически оказалось нулевым (18 центов/акцию); так же как и прирост цены акций РАО "Газпром" (около 30 центов/акцию).
Прогнозируя дальнейшее развитие событий на электроэнергетическом и газовом фондовых сегментах, сначала отметим, что исторически сложилось, что руководство компании РАО "ЕЭС России" на протяжении всего периода существования рынка портфельных инвестиций проводит грамотную и открытую политику по отношению как к внутренним, так и к отечественным акционерам. Благодаря интенсивной экспансии РАО на внутреннем рынке акции холдинга заняли крупную нишу фондового пространства (более 1/3 оборота РТС и более 80% оборота ММВБ).
Инвестиционная открытость РАО подтверждается и нынешними переменами, происходящими внутри компании.
Как стало известно, в соответствии с принятым 14 апреля планом реструктуризации РАО "ЕЭС России" предполагается оставить в госсобственности только сетевые мощности холдинга, а генерирующие предприятия РАО сделать независимыми. Основной целью готовящейся реструктуризации энергохолдинга станет привлечение в Россию стратегических инвесторов. В связи с чем руководство РАО "ЕЭС России" участвует в переговорах со стратегическими инвесторами США, Франции и Скандинавии, на тему продажи блокирующих пакетов крупных рентабельных энергосистем или предприятий. Кроме того, менеджеры РАО "ЕЭС России" не исключают, что в перспективе РАО "ЕЭС" может полностью стать собственностью западных инвесторов.
РАО "Газпром", напротив, с самого начала своего присутствия на фондовом рынке проявил себя как консервативный эмитент, предпочтя конкуренции на многоликой "организованной" площадке (РТС, ММВБ) единоличное обращение в фондовом секторе МФБ (где оборот с акциями "Газпрома" ежедневно занимает от 99.5 до 100% от общего оборота). Первичный рынок фондовых активов РАО "Газпром" также находится в неразвитом состоянии.
Поэтому с большой степенью вероятности можно предположить, что фондовый сегмент РАО "ЕЭС России" в ближайшие месяцы будет развиваться более быстрыми темпами, нежели рынок акций РАО "Газпром".
