Справочная система сервера Статистическая база данных Экспресс-анализ Периодические издания Специальные материалы Архивы АЛ "Веди"

N 109

Общая информация Валютный рынок Рынок ГКО/ОФЗ

Рынок внешних долговых обязательств РФ Фондовый рынок

Основным событием не только прошедшей недели, но и всего истекшего периода нынешнего года, без сомнения, стала отставка правительства, возглавляемого Е. Примаковым. Недостатка в сообщениях, слухах, равно как и в экспресс-комментариях, по этому поводу не ощущается. Основной темой обсуждения, помимо причин отставки, является также состав и направление деятельности нового кабинета. Несмотря на публичные заверения главы государства и исполняющего обязанности премьер-министра в их приверженности продолжению рыночных реформ, экономическая ориентация будущего правительства неясна. Более того, за последние полтора года само понятие "рыночные реформы" стало в России слишком размытым, поэтому можно говорить лишь о пропорциях участия государства в экономике и неких тактических шагах нового правительства, направленных на ликвидацию постоянно возникающих угроз.
В нынешней ситуации, на наш взгляд, состав будущего кабинета министров не окажет существенного влияния на состояние экономики России. Дело в том, что пространство возможных экономических решений у членов будущего правительства крайне ограниченно. Усиление социальной напряженности, крайне низкая инвестиционная активность, сохранение финансового кризиса во всех его проявлениях (валютного, банковского, внешнеплатежного), наряду с отсутствием у федерального правительства средств и доступа к внешнему финансированию, фактически ограничивают сферу действий нового кабинета.
Так, едва было наметившиеся в ноябре 1998 г. рост промышленного производства и оживление экономической конъюнктуры - в марте 1999 г. сошли на нет. По оперативным данным Госкомстата РФ, рост промышленного производства в апреле текущего года прекратился и тот "запас" продолжения данной динамики за счет импортозамещения, который был предоставлен отечественным предприятиям после резкого падения курса рубля, сегодня практически исчерпан. Одновременно продолжается падение реальных доходов населения.
В кредитно-денежной сфере ключевой задачей по-прежнему остается удержание темпов инфляции и девальвации рубля в приемлемых рамках, не превышающих 5% в месяц. Но в ближайшее время эта задача существенно осложнится: в текущей ситуации уровень инфляции определяется динамикой обменного курса рубля и проводимой денежной эмиссией, а поскольку в апреле и первой половине мая денежная эмиссия была значительна (не менее 40 млрд. руб.), а рост обменного курса рубля усиливается сейчас политической нестабильностью, ускорение роста цен практически неизбежно. При этом жесткий контроль за обменным курсом рубля сохранится, так как в нынешних условиях даже либеральное правительство будет не в состоянии ослабить административное регулирование.
Новое правительство будет также не в состоянии провести эффективную реформу банковской системы. Во-первых, на восстановление российской банковской системы необходимо затратить от 7 до 12% ВВП, а такие средства попросту отсутствуют. Во-вторых, участие государства в коммерческих банках невозможно, так как в этом случае денежные власти будут вынуждены принять на себя обязательства проблемных банков, в первую очередь перед населением и внешними инвесторами. И, в-третьих, рассчитывать сегодня на массовый приход на внутренний рынок иностранных банков, похоже, не сможет ни одно российское правительство.
Таким образом, очередная смена кабинета министров России привнесет элемент нестабильности в экономическую жизнь страны в ближайшие полтора-два месяца. Это особенно опасно с учетом депрессивного состояния российских финансов. Одновременно любой состав нового правительства, независимо от своей политической ориентации, столкнется с текущими проблемами, пространство решений которых будет крайне сужено, и антикризисные меры властей будут направлены на решение самых неотложных задач. Впрочем, такое положение сохранится, как минимум, до следующих президентских выборов.

Вверх к списку

Правы оказались те эксперты, кто предсказывал повышение обменного курса рубля в середине мая - курс доллара действительно вырос. Однако причину перелома тренда на валютном рынке, а именно отставку кабинета министров, не мог тогда предположить никто (хотя возможность смены премьера периодически обсуждалась в СМИ).
Истекшая неделя показала, насколько хрупким было достигнутое на валютном рынке равновесие. Так, практически весь апрель и начало мая курс доллара снижался, достигнув 12 мая своего локального минимума в 23.99 руб./долл. Одновременно со снижением курса доллара пополнялись и валютные резервы Банка России - за апрель они выросли на 400 млн. долл. (примерно на столько же произошло их увеличение за первую неделю мая). Увеличились, соответственно, и золотовалютные резервы РФ, достигнув на 7 мая, согласно данным ЦБР, 11.6 млрд. долл. (из них валютные резервы ЦБР - около 7.5 млрд. долл.).
Увеличение валютных резервов Банка России в то же время имело негативные последствия. Дело в том, что в апреле и начале мая Банк России активно покупал на валютном рынке иностранную валюту (за этот период было приобретено порядка 1.3-1.4 млрд. долл.). В соответствии с этим рублевая эмиссия за данный период оценивается в 30-35 млрд. руб. (а с учетом операций ЦБ с Минфином - в 35-40 млрд. руб.). Последствия столь масштабной эмиссии мгновенно отразились на финансовом рынке, и в начале второй декады мая остатки на корсчетах кредитных учреждений превысили 45 млрд. руб., а 13 мая достигли 48.9 млрд. руб. Столь значительного объема свободных рублевых средств в банковской системе не было за всю историю ее существования. Таким образом, увеличение давления на валютный рынок, несмотря на все действующие административные ограничения, было неизбежным - правительственный кризис лишь катализировал этот процесс.
Повышение обменного курса рубля в рассматриваемый период вследствие влияния как политических, так и чисто финансовых факторов было довольно значительным - только 12 мая курс доллара на ММВБ (на дневных торгах) превысил 25 руб./долл., а 13 мая - повышался до 26.5 руб./долл.
На наличном сегменте котировки покупки/продажи долларов США повышались до 26-28 руб./долл. При этом в середине недели население только покупало иностранную валюту (заявок на продажу долларов США практически не было). Однако повторения августовских событий - беспредельного роста обменного курса - в этот период не произошло. Сказалась длительность продолжающегося в стране кризиса, и в конце истекшей недели ситуация на наличном сегменте, как, впрочем, и на межбанковском рынке, несколько нормализовалась.
Дестабилизация на валютном рынке вынудила Центральный банк изменить направление тренда официального курса рубля: если за первые двенадцать дней мая курс доллара понизился на 0.7%, то в последние два дня недели ЦБ повысил его на 3.9% (с 15 мая он составляет 24.92 руб./долл.).
Существенная рублевая эмиссия и негативный политический фон будут оказывать дестабилизирующее воздействие на валютный рынок в ближайшее время. И если в начале наступившей недели ЦБ удастся удержать обменный курс рубля от резких скачков, то до конца мая на рынке будет наблюдаться плавный повышательный тренд. При таком, относительно благоприятном, развитии событий курс доллара удержится до конца мая в пределах 27-28 руб./долл.

Вверх к списку

Ситуация на рынке ГКО/ОФЗ в первой половине мая ничем не отличалась от предшествующих периодов. Окончание процесса новации, в ходе которого было обменено около 90% от общего объема замороженных облигаций и на рынке появились новые облигации на сумму более 150 млрд. руб., не повлияло на активность инвесторов. События на валютном рынке также не оказывали существенного влияния на конъюнктуру рынка госбумаг: длительное укрепление рубля, наблюдавшееся на протяжении всего апреля, не привело к росту привлекательности госбумаг и увеличению объемов операций с ними; резкий рост курса в связи с известными политическими событиями также практически не отразился на основных показателях рынка ГКО/ОФЗ.
При стабильно низких объемах торгов госбумагами - около 100 млн. руб. - доходность купонных облигаций колебалась в рассматриваемый период около уровня в 100% годовых, несколько снизившись в начале мая и затем увеличившись 11 и 12 мая после отставки правительства. Доходность по единственной серии ГКО, до погашения которой остался один месяц, составила на 14 мая 22.34% годовых, а объемы сделок по ней составляли более половины рыночного оборота.
14 мая стало известно, что Министерство финансов готово рассмотреть возможность использования инвесторами рублевых средств, находящихся на счетах типа "С", а также выпущенных в рамках новации ГКО и ОФЗ для прямых инвестиций. Именно на таком варианте настаивали ряд иностранных инвесторов, не согласных с предложенной схемой обмена. Положительное решение данного вопроса, безусловно, будет способствовать нормализации отношений между российскими монетарными властями и иностранными инвесторами. В то же время существенное влияние этого обстоятельства на конъюнктуру рынка госбумаг вряд ли будет иметь место, и рынок ГКО/ОФЗ в ближайшее время будет оставаться малоликвидным.

Вверх к списку

В первой половине мая события на рынке внешних долговых обязательств РФ развивались достаточно бурно. Первые дни месяца характеризовались значительным ценовым ростом на всех сегментах российского финансового рынка. Не обошла стороной эта тенденция и сегмент еврооблигаций. Исполнение ряда существенных заказов на покупку этих ценных бумаг со стороны западных участников рынка обусловило повышение их котировок на 3-5 процентных пунктов. При этом оптимистичные настроения большинства операторов позволяли надеяться на продолжение этой тенденции и в дальнейшем.
Дополнительным стимулом для ценового роста должно было стать решение Минфина РФ выплатить купонный доход по всем траншам ОВВЗ без исключения. По заявлению первого заместителя министра финансов М. Касьянова, вся необходимая для этого сумма (333 млн. долл.) уже перечислена на счета уполномоченных банков. Однако при этом РФ не намерена погашать 3-й транш данных облигаций, более того, Минфин взял своеобразный полугодовой "тайм-аут", в ходе которого будут разработаны условия реструктуризации данной категории долга. Одновременно с этим правительство обратилось к держателям данных бумаг с просьбой не инициировать процесс судебных разбирательств.
Дальнейшие же перспективы обслуживания ОВВЗ весьма туманны. Минфин по-прежнему настаивает на разделении этих бумаг на долг бывшего СССР (т.е. подлежащий реструктуризации) и российскую задолженность (обслуживание которой предполагается проводить безупречно). При этом, поскольку ОВВЗ выражены в иностранной валюте, условия их реструктуризации будут сходны с договоренностями с Парижским и Лондонским клубами кредиторов. В этом свете упомянутое выше решение Минфина о выплате купонов по всем траншам "вэбовок" представляется стратегической ошибкой. Дело в том, что с осени 1998 г. никакие выплаты по долгам б. СССР Россия не проводила (в том числе были просрочены купонные платежи по облигациям Prin). Последнее обстоятельство может привести к волне недовольства в рядах других категорий кредиторов РФ, особенно если принять во внимание общую тенденцию к выравниванию приоритетности требований всех категорий кредиторов к заемщику (примером которой можут служить взаимоотношения между Парижским клубом кредиторов и Пакистаном); в свою очередь, это может привести к усложнению переговорного процесса по реструктуризации долга б. СССР.
Тем не менее в краткосрочной перспективе намерение Минфина произвести все купонные платежи было воспринято с оптимизмом, свидетельством которого стал ценовой рост российских внешних долговых обязательств, в первую очередь еврооблигаций, на 1-2 процентных пункта в конце первой декады мая. Однако дальнейшего развития повышательная динамика котировок не получила - после отставки с поста премьер-министра Е. Примакова цены еврооблигаций понизились на 3-4 процентных пункта.
Конъюнктура данного рынка в дальнейшем будет в первую очередь зависеть от того, каким образом будут строиться взаимоотношения нового правительства РФ с международными финансовыми организациями. Если МВФ подтвердит намерение выделить РФ в ближайшее время новые кредитные ресурсы, то скорее всего в среднесрочной перспективе на данном рынке вполне вероятно формирование повышательной ценовой тенденции. В противном случае рынок скорее всего перейдет в состояние стагнации. Политическая же обстановка будет, по всей видимости, определять лишь краткосрочные колебания котировок.

Вверх к списку

Российский фондовый рынок в рассматриваемый временной отрезок (с 5 по 14 мая) был подвержен сильнейшим конъюнктурным колебаниям как в сторону стремительного взлета цен, так и в сторону столь же интенсивных их падений.
Существенный подъем конъюнктуры отечественного фондового рынка, произошедший накануне майских праздников, с новой силой возобновился после четырехдневных каникул. В отсутствие выходных дней на западных биржах 3 и 4 мая котировки российских ADR выросли на 20-25% по сравнению с уровнем закрытия 30 апреля. Вслед за чем продолжилась и крупномасштабная скупка фондовых инструментов на внутреннем рынке. В результате 5-6 мая был продемонстрирован рекордный рост стоимости российских blue chips: качественный индикатор фондового рынка - индекс РТС - повысился почти на 14% и преодолел психологически важный уровень, выраженный 100 пунктами (6 мая был достигнуто максимальное значение индекса после кризиса 17 августа 1998 г. - 104 пункта). По итогам четырех торговых сессий (29 апреля - 6 мая) прирост стоимости наиболее ликвидных акций оказался равным примерно 28% при значительно возросших среднедневных объемах (около 16 млн. долл.). При этом в наибольшей степени подорожали акции НК "ЛУКойл" (+33%), "Ростелекома" (+47%), РАО "ЕЭС России" (+31%), "Сургутнефтегаза" (+30%). Прибыль, полученная сверхудачливыми игроками, исчислялась 2000% годовых в валюте.
Сложившийся к тому времени столь благопрятный инвестиционный климат был обусловлен несколькими факторами: продолжившимся ростом мировых цен на нефть (4 мая цены июньских фьючерсных контрактов достигли рекордно высоких уровней за последние 17 месяцев); достижением окончательных договоренностей с МВФ о предоставлении кредитов РФ; окончанием срока новации по госбумагам (в ожидании прихода новых инвестиций на фондовый рынок операторы были заинтересованы в росте цен акций).
Однако событие, произошедшее 12 мая, перечеркнуло все положительные результаты, достигнутые российским рынком акций. Сообщение об отставке правительства, обнародованное в этот день, было исключительно негативно воспринято участниками. По итогам дня 12 мая индекс РТС упал на 16% (до 81 пункта), что стало причиной двукратной приостановки торгов в РТС, при этом общий оборот составил порядка 17 млн. долл. Таким образом, рост цен акций, продемонстрированный в конце апреля - начале мая, был полностью нивелирован.
В последующие торговые сессии, 13 и 14 мая, активность большинства операторов заметно снизилась в ожидании дальнейшего развития событий на российской политической арене, о чем свидетельствовали невысокие обороты и незначительные колебания котировок большинства акций в диапазоне +-2%.
Что касается дальнейших перспектив развития отечественного рынка акций, можно предположить, что большинство западных инвесторов, еще в конце мая - начале апреля рассматривавших данный финансовый сегмент как привлекательный объект для размещения среднесрочных инвестиционных ресурсов (к этой категории мы здесь отнесем вложения сроком на 2-3 месяца), в свете очередного витка политического противостояния ветвей российской власти и грядущих парламентских выборов вряд ли решатся вкладывать средства в фондовые ценности отечественных эмитентов. В связи с этим (учитывая значительную зависимость данного сегмента от западных инвестиций) ожидать формирования на рынке какой-либо устойчивой повышательной тенденции в среднесрочной перспективе пока не приходится.
На следующей неделе конъюнктура рынка акций во многом будет определяться политической обстановкой в стране (к ключевым факторам здесь надо отнести обсуждение нижней палатой парламента вопросов об импичменте и о кандидатуре нового премьер-министра). На наш взгляд, на рынке будет доминировать колебательная динамика котировок (с дневной амплитудой 2-6%) с общей тенденцией к понижению, при этом значение индекса РТС будет находиться в пределах 75-87 пунктов.

Вверх к списку