Обзор валютного рынка

Развитие событий на валютном рынке на протяжении первых десяти месяцев 2000 г. по-прежнему представляет собой разительный контраст с ситуацией двухлетней давности. Обменный курс рубля за истекшие 10 месяцев года вырос всего на 3% (по сравнению со 168% в аналогичном периоде 1998 г.), тогда как золотовалютные резервы РФ увеличились за тот же период в два раза (в 1998 г. они, невзирая на крупные международные заимствования, сократились на 25%).

Динамика обменного курса рубля в 1991–2000 гг.*

Между тем, несмотря на сохранение общего благоприятного фона, положение на валютном рынке постепенно меняется в худшую сторону. Действительно, если сравнивать с весной - началом лета, то в последние месяцы здесь явно отмечаются некоторые признаки дестабилизации. Обменный курс рубля, описав за три месяца замысловатую синусоиду, к 1 ноября вновь оказался на уровне 27.82 руб./долл. (как и 1 августа с.г.): в октябре, впервые за более чем полугодовой период, на валютном рынке по итогам месяца зафиксирован рост курса доллара - на 0.25%. Золотовалютные резервы, хотя и продолжили в октябре свой рост, но темпы его снизились - 3% вместо 5% в сентябре и 7-17% весной-летом нынешнего года. Таким образом, снижение курса доллара сменилось его ростом, а значительного пополнения валютных резервов больше не наблюдается. Естественно, что текущее состояние валютного рынка пока нельзя определить как кризисное, но и термин "стабильное" к нему применим все в меньшей мере.

Развитие событий на протяжении практически всего октября на исследуемом сегменте можно интерпретировать как усиление проявления негативных факторов: на рынке нередки были всплески спроса на иностранную валюту, а возможностей для пополнения валютных резервов, напротив, отмечалось меньше.

Периодом, характеризовавшимся наиболее значительным усилением спроса на иностранную валюту, стало начало октября. В первый рабочий день месяца, 2 октября, Банк России был вынужден для поддержания равновесия на валютном рынке осуществить интервенций на сумму почти в 500 млн. долл. Причин для подобного всплеска интереса участников рынка к иностранной валюте можно привести несколько. Прежде всего - это избыточный объем рублевых средств, который, как правило, в начале каждого нового отчетного периода оказывает дополнительное давление на валютный рынок. Свободных же ресурсов к началу октября у коммерческих банков скопилось более чем достаточно: остатки средств на корсчетах кредитных учреждений и депозитах в ЦБР превысили 170 млрд. руб. (для сравнения: в начале года они составляли 70-80 млрд. руб.). Кроме того, в конце сентября произошел довольно резкий ценовой разворот на мировом рынке нефти (цены на нефть Urals опустились ниже 25 долл./барр.), и хотя уровень цен на нефтяное сырье все же оставался довольно высоким и, по мнению экспертов, вполне приемлемым для России, он оказал соответствующее психологическое влияние на участников рынка. Повышенный спрос на иностранную валюту отмечался даже невзирая на неопределенность относительно поведения победителей аукциона по продаже государством 85% акций компании "ОНАКО" (многие ожидали в связи с этим в начале октября массированных продаж долларов США). Ценой уже упомянутых выше валютных интервенций Банк России удержал в этот период обменный курс рубля практически на неизменном уровне (он увеличился всего на 1 копейку - до 27.86 руб./долл.).

Последующие всплески спроса на иностранную валюту, отмечавшиеся в середине октября, сопровождались хотя и менее обильными, но все же довольно заметными интервенциями. Вновь, как и в начале месяца, основным источником проявления нестабильности на валютном рынке являлся значительный объем рублевых средств, аккумулированных в финансовой сфере. При этом Банк России нередко предпочитал немного ослабить рубль с целью сократить продажу иностранной валюты. Но все же валютные интервенции имели место на рынке, так что по итогам месяца ЦБР сумел пополнить свои валютные запасы всего на 500-600 млн. долл., т.е. на меньшую сумму, чем в августе-сентябре, не говоря уже о предшествующих месяцах.

Активность операторов валютного рынка в октябре ощутимо возросла: объем заключенных в СЭЛТ ММВБ сделок определился в размере 6.8 млрд. долл., что на 28% выше сентябрьского значения и соответствует уровню летних месяцев. Это изменение проявилось в увеличении совокупного спроса на биржевой площадке, и за октябрь данный показатель составил 10.7 млрд. долл. - это четвертое по величине его значение с начала года. Объем же совокупного предложения, напротив, оказался ниже своих привычных уровней - всего 10 млрд. долл. против 11.6 млрд. долл. (среднего значения показателя с начала года).

Спрос и предложение иностранной валюты в СЭЛТ ММВБ

Итоги торгов в СЭЛТ ММВБ в сентябре 2000 г.

Динамика остатков средств
на корсчетах кредитных учреждений в 2000 г.

Сохранению относительной устойчивости положения на валютном финансовом сегменте, несмотря на периодически усиливающийся внутренний спрос на иностранные денежные знаки, по-прежнему способствует весьма благоприятное состояние внешнеторгового баланса РФ.

Положительное сальдо внешнеторгового оборота, по предварительным данным Госкомстата, составило за первые восемь месяцев 2000 г. 39.2 млрд. долл. (увеличение относительно соответствующего периода прошлого года на 107%). Объем средств, подлежащих обязательной конвертации, в январе-августе 2000 г. оценивается в 50 млрд. долл. Даже с учетом нашего предположения о том, что в действительности на конвертацию направляется лишь половина от подлежащей данной операции суммы, приведенная величина весьма значительна - 25.1 млрд. долл., или 3.1 млрд. долл. в месяц (для сравнения: аналогичные оценки для 1999 г. - 2.1 млрд. долл.).

Внешнеторговый баланс РФ

Динамика объема экспортной выручки,
подлежащей конвертации на внутреннем рынке

Интерес к иностранной валюте, проявляемый населением, в первые девять месяцев 2000 г. оставался по-прежнему невысоким. Доля покупки валюты в доходах физических лиц в январе-сентябре текущего года составляла в среднем 7.0%. На протяжении этого периода фиксировалось падение спроса граждан на иностранную валюту по сравнению не только с аналогичным периодом предкризисного (14.5%), но и предшествующего (8.4%) года.

В последние месяцы, в то же время, наблюдается усиление спроса на иностранную валюту со стороны данного экономического агента. Так, если еще во втором квартале домашние хозяйства тратили на покупку иностранной валюты 6.2% своих доходов, то в третьем квартале - уже 7%. Этот сдвиг нашел отражение в динамике чистого ввоза наличной иностранной валюты банками: если в третьем квартале, согласно данным Банка России, он составлял 320 млн. долл. ежемесячно, то в июле-августе - уже 550 млн. долл.

Доля покупки иностранной валюты в доходах населения

Всего же с начала года (январь-август) население увеличило свои сбережения в иностранной валюте на 3.9 млрд. долл., что на 13% ниже аналогичного показателя 1999 г. и несопоставимо меньше объема покупки в 1998 г. (13.5 млрд. долл.).

Сальдо ввоза-вывоза наличной иностранной валюты
уполномоченными банками

Спрос на иностранную валюту, предъявляемый банковским сектором, после ощутимого усиления в августе в сентябре, напротив, сократился. "Собственный запас" иностранной валюты у коммерческих банков по состоянию на 1 октября 2000 г. оценивался в 6.8 млрд. долл. - это немного ниже (на 2.6%) уровня начала сентября, однако по сравнению с началом текущего года он увеличился на 2.1%. Кредитные организации довольно чутко реагируют на изменение обменного курса рубля и при его росте (либо при появлении ожиданий его ближайшего роста) реструктуризируют валютную составляющую своих балансов. Октябрь оказался в этом отношении более "неспокойным" месяцем на валютном рынке по сравнению с предыдущим, и скорее всего по его итогам вновь можно ожидать более заметного прироста валютных активов кредитных организаций.

Сохранение ситуации превышения спроса на иностранную валюту над ее предложением на внутреннем рынке по-прежнему позволяет Банку России пополнять золотовалютные резервы РФ - за октябрь они выросли на 873 млн. долл. (3%). Прирост стал в основном следствием увеличения валютной составляющей резервов - за месяц она приросла на 816 млн. долл. (4%) и достигла на 1 ноября 22.3 млрд. долл. За истекший месяц немного (на 57 млн. долл., 2%) увеличился и запас монетарного золота, приблизившись к отметке 3.6 млрд. долл. Достигнутый золотовалютными резервами уровень в 25.9 млрд. долл. - максимальный за всю историю российского финансового рынка.

Динамика резервных активов РФ (на начало месяца)

В октябре сохранилась тенденция улучшения показателей состояния валютного рынка. Коэффициент достаточности резервов, определяемый как отношение золотовалютных резервов к объему импорта, составлявший еще в начале текущего года менее 2.5 месяца, к началу ноября повысился почти до 5 месяцев. (Международно принятый уровень достаточности национальных резервов определен на уровне 3-х месяцев.)

Пополнение золотовалютных резервов сопровождалось снижением монетарного курса (т.е. соотношения широкой денежной базы и резервных активов): если еще в начале осени он заметно превышал 26 руб./долл., то в конце октября опустился ниже 25 руб./долл. Иными словами, эмиссионные операции Банка России в последнее время подкреплены соответствующим ростом золотовалютных резервов. Даже более того - темпы увеличения значений денежных агрегатов уступают скорости прироста резервных активов. Однако этот факт несколько настораживает. Скорее всего, в действительности все обстоит немного иначе. Либо каким-то образом Банк России завышает темпы увеличения своих валютных резервов, либо при расчете денежных агрегатов не учитывается объем рублевых ресурсов, аккумулированных у Минфина. В последнем случае данные по денежным агрегатам можно считать сильно заниженными. Таким образом, говорить о недооцененности рубля преждевременно и, как представляется, при активизации выплат российским правительством по своим внешним обязательствам соотношение резервных активов РФ и денежной базы претерпит существенные изменения.

Степень достаточности резервных активов РФ*

Динамика монетарного и номинального курса

Прогноз

Развитие ситуации на валютном рынке все больше обнаруживает "размывание" на последнем элементов стабильности. Естественно, что пока основной источник предложения иностранной валюты на внутреннем рынке - значительное сальдо торгового баланса - продолжает иметь место, говорить о грядущем валютном кризисе преждевременно. Однако в последнее время явно дает о себе знать негативная тенденция, когда для покрытия увеличивающегося на внутреннем рынке спроса на иностранную валюту требуется все большая часть поступающих в страну средств. Так, в условиях роста объема экспортируемой продукции, сальдо торгового баланса и, соответственно, объема направляемых на конвертацию средств темпы увеличения золотовалютных резервов заметно снизились. То есть даже при сохранении сложившихся тенденций канал пополнения валютных запасов страны вскоре исчезнет - более того, Банк России вновь будет вынужден расходовать свои резервы для поддержания равновесия на валютном рынке.

Кратко резюмируем изменения в финансовой сфере, произошедшие в октябре и способные оказывать влияние на состояние валютного рынка в последующие месяцы.

Одно из них, уже ставшее традиционным, - расширение денежных агрегатов. Денежная база по состоянию на конец октября оценивается в 450 млрд. руб., что уже почти на 39% выше уровня начала года. (Вновь напомним, что годовой ориентир, согласно "Основным направлениям денежно-кредитной политики на 2000 г.", был установлен на уровне в 25%.) Темпы увеличения широкой денежной базы еще более значительны - по сравнению с 1 января она возросла на 50%, хотя по итогам истекшего месяца произошло ее сокращение. Возобновление практики продажи государственной собственности привело в октябре к уменьшению объема свободных рублевых средств у участников рынка. Так, если еще в начале осени объем средств на корсчетах кредитных учреждений и на депозитах в Центробанке оценивался в 170 млрд. руб. и выше, то в конце октября он сократился до 140-150 млрд. руб. Но, даже несмотря на это изменение, величина свободных средств в финансовой сфере остается довольно существенной и способной при неблагоприятных обстоятельствах оказать дополнительное давление на валютный рынок.

Другим фактором, оказывающим воздействие на курсовую динамику, остается изменение обменного курса относительно инфляции. При повышении номинального обменного курса на 0.25% и российской инфляции (предварительные итоги) в 2.1% реальный курс рубля по итогам октября повысился на 1.84%. Всего же с начала года курс рубля в реальном выражении вырос на 13%. Таким образом, предпосылки для новых споров представителей правительства и Банка России относительно того, как должен изменяться обменный курс, сохраняются. В этом контексте нельзя исключать усиления темпов роста курса доллара, даже если на рынке предложение иностранной валюты будет по-прежнему превышать ее спрос. (Заметим, что если взять за ориентир неизменность реального курса рубля в течение 2000 г., то по состоянию на 1 ноября его номинальное значение должно было бы составить около 31.5 руб./долл.)

Индекс реального курса рубля (12.95=1.0)

Итак, обстановка на валютном рынке остается довольно неопределенной. С одной стороны - на него поступает достаточное предложение иностранной валюты, монетарным властям удалось некоторым образом частично связать избыточные рублевые средства, объем золотовалютных резервов продолжает увеличиваться. Эти факты, естественно, свидетельствуют в пользу сохранения стабильности на валютном рынке. С другой же стороны, в последнее время просматриваются признаки усиления внутреннего спроса на иностранную валюту. Величина рублевых средств в финансовой сфере остается довольно опасной с точки зрения образования дополнительного "навеса" над валютным рынком. Кроме того, продолжающееся укрепление реального курса рубля увеличивает привлекательность импорта (в последние месяцы прослеживается тенденция его превышения относительно прошлогоднего уровня примерно на 10%). Избыточность предложения валюты на внутреннем рынке, в свою очередь, находится в прямой зависимости от высоких мировых цен на нефть: в случае их падения произойдет и довольно заметное сокращение объема экспорта. И наконец, монетарные власти связаны обязательствами по погашению международных займов - только по линии МВФ до конца текущего года Россия должна погасить около 300 млн. долл.

Тем не менее до конца года ожидать каких-то глобальных изменений ситуации на валютном рынке не следует - обменный курс рубля и в оставшиеся месяцы 2000 г. будет непосредственно зависеть от устанавливаемых Банком России ориентиров. Однако уже в начале следующего, 2001 г., положение здесь может претерпеть значимые изменения, тем более что пока сохраняется неопределенность относительно графика предстоящих в 2001 г. выплат по внешнему долгу (в частности, членам Парижского клуба кредиторов).

Содержание номера