Рынок внешних долговых обязательств РФ

Сентябрь 2001 г. в мировой истории будет окрашен в траурные тона. Террористические акты в США, унесшие тысячи жизней, затмили все остальные события в мире. Депрессивное состояние, в котором пребывали жители самой мощной экономической державы, передалось и участникам финансовых рынков, в результате чего по итогам месяца котировки внешних долговых обязательств РФ понизились на 1.71 процентного пункта.

Если же говорить о непосредственном воздействии катастрофы в США на конъюнктуру рынков категории emerging markets (в том числе и российского), то здесь мы выделим следующие потенциально негативные (-) и позитивные (+) аспекты.

Во-первых, фактическая остановка деятельности всех учреждений и компаний на территории США на 3-4 дня оказала негативное влияние на внешнеторговые связи страны. Многие торговые партнеры американских корпораций находились в неведении относительно сроков возобновления поставок. Это в свою очередь отрицательно повлияло на прогнозы, касающиеся уровня прибыли, которую получат компании, ориентированные на работу с США. Помимо этого, возможное снижение внутреннего спроса в Америке способно привести к сокращению объема импорта в США, что также может самым неблагоприятным образом отразиться на экономике развивающихся стран - экспортеров продукции. Также стоит упомянуть о снижении объемов ВВП США в третьем квартале 2001 г. (в связи уменьшением числа рабочих дней) - весьма вероятно, что это отрицательным образом скажется на общемировой экономической конъюнктуре.(-)

Во-вторых, предстоящие экономические и военные акции США против стран - предполагаемых источников террора несомненно окажут депрессивное влияние на экономику региона, в котором располагается соответствующее "террористическое" государство. Если принять во внимание, что основным объектом атак, по всей видимости, станет Афганистан, то можно предположить, что военные действия вблизи границ РФ вызовут беспокойство инвесторов относительно стабильности в южных регионах нашей страны. К тому же намерение российских властей активно поддержать действия США и их союзников в состоянии инициировать новые террористические акты на территории РФ. И это может стать источником роста политической напряженности внутри страны.(-)

В-третьих, масштабные вливания в американскую экономику по линии федерального бюджета (как известно, конгресс одобрил выделение до 40 млрд. долл. на экстренные затраты) способны привести к сокращению объема финансовой помощи странам категории emerging markets через международные организации, основным пайщиком которых традиционно являются США. Например, вполне вероятно прекращение выделения новых кредитов Аргентине и Турции, что обернется усилением финансового кризиса в этих странах и депрессией во всем секторе emerging markets. С другой стороны, указанные инвестиции в экономику США могут способствовать увеличению объемов производства многими местными корпорациями за счет госзаказов и улучшению таким образом национальных экономических показателей. Кроме того, данный процесс может инициировать образование новых внешнеэкономических связей с развивающимися странами.(+/-)

В-четвертых, потери банков и инвестиционных компаний в результате крушения Всемирного торгового центра потребуют масштабных затрат, из чего последует сокращение вложений в финансовые инструменты рынков категории emerging markets, также негативно сказавшись на текущей конъюнктуре этого сегмента. В частности, не исключено, что некоторые эмитенты будут вынуждены отказаться от размещения новых долговых обязательств (именно на такой шаг была вынуждена пойти в начале сентября Турция).(-)

В-пятых, повышение требований к системе мировой безопасности очевидно приведет к увеличению затрат на формирование новых ее составляющих. В этой связи РФ как один из важнейших рубежей противостояния мировому экстремизму может рассчитывать на получение иностранных финансовых ресурсов для укрепления собственной обороноспособности. Данный фактор способен оказать более чем позитивное воздействие на состояние отечественной экономики и, в первую очередь, на предприятия ВПК.(+)

При этом основным источником беспокойства для ведущих мировых экспертов остается возможность проявления рецессии в крупнейших экономических державах. Ухудшение ситуации в связи с упомянутыми выше событиями подтолкнуло монетарные власти указанных стран к более активным действиям. Так, в середине сентября регулирующие органы всех промышленно развитых государств объявили о снижении процентных ставок; например, учетная ставка ФРС была снижена на 50 базисных пунктов - до отметки 3%. Экстренные меры, направленные на предотвращение рецессии, были встречены финансовыми рынками без особого энтузиазма. Колоссальные потери, которые понесли (или понесут) страховые и авиакомпании в связи с происшедшими событиями, настраивали операторов на пессимистичный лад. Соответственно, первая после паузы в несколько дней неделя торгов на американском фондовом рынке стала третьим в рейтинге самых неудачных семидневных периодов за всю историю расчета индекса Dow Jones.

Между тем опасения инвесторов относительно будущего, ожидающего emerging markets, продолжали усиливаться. Их подпитывали рассуждения о том, что возможная рецессия в развитых странах приведет к неизбежному замедлению темпов роста и в развивающихся государствах. Еще одним источником подобных настроений стали ожидания того, что у большинства стран ввиду неблагоприятных тенденций в мировой экономике сократится возможность привлечения средств на рынке капитала по приемлемым ставкам. (Одним из первых сигналов такого рода явился уже упоминавшийся выше отказ турецких властей от размещения в прошедшем месяце еврооблигаций.) Таким образом, государства с большим объемом внешнего долга, погашаемого в среднесрочной перспективе (к таковым относятся Аргентина и Турция), могут столкнуться с проблемой его рефинансирования. Вся сумма названных обстоятельств не могла не оказать отрицательного воздействия на конъюнктуру emerging markets.

Вместе с тем положение РФ на фоне других стран выглядит достаточно привлекательным: объем погашаемых в ближайшие полгода долговых обязательств составляет 1 млрд. долл., что не выглядит чрезмерной нагрузкой для бюджета, темпы развития экономики внушают оптимизм, зависимость от мировых финансовых рынков невысока. Возможно, именно поэтому в середине месяца изучаемые инструменты подорожали на 0.5-1 процентный пункт. Однако продолжающееся падение фондового рынка США стало препятствием для укрепления данного тренда и он сменился коррекцией цен в сторону понижения.

Из заслуживающих внимания внутрироссийских событий стоит выделить намерение депутатов Госдумы законодательно запретить заимствования на внешнем рынке с целью ограничить рост объема внешнего долга. Следует отметить, что это в корне отличается от планов исполнительной власти, намеревающейся в будущем году эмитировать еврооблигации на 2 млрд. долл.; помимо этого в еврооблигации планируется переоформить задолженность перед Международным инвестиционным банком на сумму 2.5 млрд. долл. и Международным банком экономического сотрудничества на 1.1 млрд. долл. Цель этого выпуска - формирование некоторого финансового резерва перед пиком внешних платежей в 2003 г., при этом, однако, остается неясным, каким образом будут использоваться собранные средства (включая дополнительные доходы бюджета, полученные в текущем году, которые составят порядка 5 млрд. долл.). Здесь возможно несколько вариантов: инвестирование в высоконадежные активы, досрочный выкуп собственных долгов и т.д. В любом случае действия исполнительной власти должны быть одобрены каким-либо законодательным актом, и скорее всего вокруг этой проблемы (равно как и вокруг проблемы внешних заимствований) в ближайшее время развернется нешуточная борьба.

Однако все рассуждения о создании финансового резерва и его потенциальном распределении могут оказаться несущественными в силу последних событий на мировом рынке энергоносителей. Дело в том, что основным событием заключительной недели сентября стал коллапс на рынке нефтепродуктов, в результате которого цена "черного золота" в течение трех дней упала с отметки 26.4 до 18.5 долл./барр. (нефть марки Urals). По мнению аналитиков, подобная динамика объяснялась несколькими причинами. С одной стороны, ожидания участников рынка относительно ударов США по нефтедобывающим странам скорее всего не оправдаются, а следовательно, и роста котировок на нефтяные контракты, по всей видимости, не будет. Некоторые игроки, рассчитывавшие на спекулятивный рост, были вынуждены в связи с этим фиксировать свои позиции. С другой стороны, давление США на нефтяные государства Ближнего Востока возымело действие. Не исключено, что некоторые из них увеличили поставки на мировой рынок с целью снижения цены до уровня, приемлемого для США. Кроме того, немаловажную роль в понижении нефтяных котировок сыграли прогнозы о возможной рецессии в крупнейших мировых державах - с возможным неблагоприятным отражением на уровне спроса, в том числе на нефтепродукты.

Негативное воздействие этого фактора на российский рынок внешних долгов достаточно очевидно. Особенно учитывая то, что пессимистичный прогноз на 2002 г. российских бюджетостроителей предполагает среднегодовую цену барреля нефти на уровне 18.5 долл., при котором возникает значительный дефицит бюджета - в несколько миллиардов долларов. Источники финансирования дефицита в этом случае достаточно традиционны: либо внешние займы, либо сокращение расходных статей бюджета. Однако привлечение средств на мировом рынке капитала (именно этот способ заимствования хотят запретить российские законодатели) представляется весьма сложной задачей в современных условиях. По оценкам специалистов, инвестиции в ценные бумаги на emerging markets в будущем году сократятся до 117 млрд. долл. против 146.4 млрд. в 2000 г. и 128.2 млрд. в 2001 г. (предварительные расчеты). Вероятность же получения кредитов по линии международных финансовых организаций, напротив, достаточно велика в условиях усиления сотрудничества США и РФ в сфере борьбы с терроризмом.

Вполне вероятно, что проводить секвестр бюджета правительству не придется - естественно, при наличии благоприятной политической конъюнктуры. Однако монетарным властям предстоит разработать новый сценарий развития ситуации, если падение цен на нефть продолжится. При этом сокращение бюджетных доходов может отрицательным образом сказаться на перспективах экономического роста в стране. И это весьма тревожит инвесторов, которые до последнего времени рассматривали российские ценные бумаги как относительно привлекательный объект для инвестиций. Тем временем российские монетарные власти продолжают безупречно обслуживать внешний долг. Так, 28 сентября был произведен платеж по купону еврооблигаций, выпущенных в ходе новации долгов Лондонскому клубу кредиторов, в размере 563.38 млн. долл. Учитывая текущую конъюнктуру рынка энергоресурсов, а также масштабные выплаты по внешнему долгу РФ, вполне вероятно, что монетарным властям придется отказаться от планов создания какого-либо финансового запаса и, соответственно, осложнить себе задачу исполнения обязательств по обслуживанию внешних долгов в ближайшие годы.

Все описанные обстоятельства и обусловили значительное снижение цен на российские внешние долговые обязательства. Некоторые специалисты предполагают, что в результате масштабного падения цен на нефтепродукты рейтинговые агентства могут пересмотреть свои прогнозы относительно кредитных оценок РФ в сторону понижения, что также не добавляет оптимизма участникам рынка.

Динамика котировок федеральных еврооблигаций с погашением в 2001 г.	Динамика котировок федеральных еврооблигаций с погашением в 2007 г.
Динамика котировок федеральных еврооблигаций с погашением в 2028 г.	Динамика котировок ОВВЗ 4-го транша

Прогноз

В октябре конъюнктура рынка российских внешних долговых обязательств скорее всего не претерпит никаких существенных изменений. По всей видимости, основное внимание операторов будет обращено на действия США и их союзников, направленные на уничтожение баз террористов. Помимо этого давление американцев на страны - производители нефти скорее всего приведет к тому, что на протяжении достаточно длительного периода цена барреля российского "черного золота" будет находиться ниже отметки 22 долл. Очевидные сложности, которые создает такая тенденция, бесспорно, скажутся на состоянии рынка облигаций РФ, номинированных в иностранной валюте, и, несмотря на благоприятную макроэкономическую конъюнктуру, большинство инвесторов воздержатся от приобретения изучаемых инструментов. С другой стороны, массированные продажи данных облигаций также маловероятны ввиду того, что на фоне иных развивающихся рынков РФ выглядит довольно неплохо. В этом свете наиболее вероятна стагнирующая динамика котировок российских "внешних" бумаг, при которой возможны спекулятивные колебания котировок (в первую очередь на сегментфх ОВВЗ и "длинных" еврооблигаций).

Вместе с тем достаточно интересным аспектом представляется разработка стратегии экстренных мер в случае сохранения низких цен на нефть. По всей видимости, правительству придется корректировать бюджетные расходы, а также планы по созданию финансового резерва. Далее, вполне вероятны активизация консультаций с представителями МВФ, кредиты которого могут понадобиться уже в обозримом будущем, а также начало нового раунда переговоров с Парижским клубом кредиторов по вопросу возможной реструктуризации российской задолженности этой организации. Кроме всего прочего, будет интересно понять, какие приоритеты в этой связи определят для себя монетарные власти страны, исходя из чего уже можно будет строить более конкретные прогнозы относительно перспектив развития рынка внешних долговых обязательств РФ.