Справочная система сервера Статистическая база данных Экспресс-анализ Периодические издания Специальные материалы Архив АЛ "Веди"

Обзор валютного рынка

Отказ Центрального банка РФ от политики удержания обменного курса рубля в объявленных пределах (первоначальных - 5.25-7.15 руб./долл., а затем пересмотренных - 6-9.5 руб./долл.) и последовавшее вслед за тем стремительное обесценение национальной валюты - безусловно, одно из важнейших событий не только текущего экономического периода, но и, пожалуй, всех пореформенных лет. Обнаружившаяся неспособность Банка России выполнять взятые на себя обязательства, без сомнения, явилась тяжелейшим ударом по национальной экономической системе. В то же время ретроспективное рассмотрение ситуации на валютном рынке, предшествовавшей резкой девальвации рубля, позволяет утверждать, что шансов удержать рубль от стремительного падения в конце августа - начале осени у Центрального банка РФ практически не оставалось.

Динамика обменного курса рубля в 1991-1998 гг.*

Напомним прежде всего, что серьезные опасения, связанные с вероятностью "стихийной" или проведенной в "плановом порядке" девальвации рубля, вызывало состояние банковской системы, поскольку еще в начале лета кредитные учреждения имели отрицательное сальдо между размещенными и привлеченными средствами в иностранной валюте. Политика отечественных коммерческих банков, выражавшаяся летом этого года в стремлении сбалансировать свои валютные активы и пассивы, таким образом, была вполне обоснованна: уже на 1 августа чистые валютные активы (под ними мы подразумеваем разницу между размещенными и привлеченными средствами в иностранной валюте) составили около 1 млрд. долл., а к началу сентября - около 3 млрд. долл. При этом Сбербанк РФ оказался, пожалуй, единственным из кредитных учреждений, сделавшим выбор в пользу покрытия имевшегося у него отрицательного сальдо чистых валютных активов (на 1 июля оно составляло около 1 млрд. долл.) за счет добровольной реструктуризации ГКО/ОФЗ, в ходе которой 10% портфеля рублевых гособлигаций было обменено на соответствующие валютные бумаги (около 2.5 млрд. долл.). Остальные коммерческие банки предпочитали покупать иностранную валюту (около 4 млрд. долл. за три летних месяца, по оценкам АЛ "Веди"), в том числе непосредственно у Банка России.

Динамика резервных активов РФ (на начало месяца)

Резкое усиление спроса на иностранную валюту, закончившееся девальвацией рубля, произошло не только в результате активных операций коммерческих банков, но и за счет средств населения. Так, согласно данным Госкомстата, доля покупки иностранной валюты населением в летние месяцы составила 16-20% всех получаемых доходов, тогда как еще весной этого года она колебалась в пределах 13-14%. Всего же за летний период население купило иностранной валюты на сумму около 10.5 млрд. долл.: 3.5 млрд. долл. в июне, 4 млрд. долл. в июле и около 3 млрд. долл. в августе. При этом "незначительный" объем покупки американских денежных знаков в августе объяснялся повсеместной нехваткой наличных долларов в обменных пунктах коммерческих банков, возникшей как следствие массового изъятия населением валютных вкладов (согласно оценкам экспертов АЛ "Веди", только в августе валютные депозиты сократились более чем на 1.5 млрд. долл.).

Кроме того, критичность ситуации на валютном рынке возросла под влиянием заметно ухудшившегося внешнеэкономического равновесия. Так, если за первые семь месяцев прошлого года сальдо торгового баланса РФ составляло 9.5 млрд. долл., то за аналогичный период текущего года - всего 0.9 млрд. долл.

Итогом поддержания в летние месяцы стабильности рубля в экстремальных условиях стало уменьшение золотовалютных резервов Банка России только в результате валютных интервенций на сумму 11.5 млрд. долл. (в том числе в июне - 2.5 млрд. долл., в июле - 3.5 млрд. долл. и в августе - 5.5 млрд. долл.). На начало же сентября Банк России имел в своем распоряжении валютных резервов на сумму около 8 млрд. долл., которой, при складывающихся темпах покупки иностранной валюты населением, организациями и коммерческими банками, в лучшем случае хватило бы еще на два месяца.

Все эти объективные предпосылки и привели к неизбежному обесценению российской денежной единицы осенью 1998 г. К этому времени Банк России уже отказался от широкомасштабных интервенций (за первые две декады сентября они составили всего около 600 млн. долл.), но это лишь незначительно ускорило девальвацию.

Головокружительное падение национальной валюты продолжалось на протяжении всей первой недели сентября: ежедневное повышение курса доллара составляло в этот период около 15%, и к 7-8 сентября доллар котировался в СЭЛТ ММВБ уже на уровне 25-30 руб./долл. Данные торги к этому времени являлись одним из немногих ориентиров для установления Банком России официального курса рубля, поскольку приостановленные в конце августа из-за несбалансированности спроса и предложения иностранной валюты биржевые торги по установлению фиксинга в сентябре так и не возобновились (исключение составили лишь сессии 3 и 4 сентября).

В начале второй недели месяца в курсовой динамике наметилась коррекция, естественная после столь стремительного роста, тем более что образованию на рынке понижательного тренда в этот период объективно способствовало несколько обстоятельств.

Прежде всего, это возникший дефицит рублевых средств - как следствие массированных покупок иностранной валюты у Центрального банка. Так, если нормальный уровень остатков средств на корсчетах кредитных организаций на протяжении первого полугодия 1998 г. составлял около 15-20 млрд. руб., то 7 сентября этот показатель достиг своего исторического (по крайней мере, начиная с 1997 г.) минимума в 8.9 млрд. руб. В создавшемся положении некоторая активизация продажи иностранной валюты была вынужденной мерой, позволявшей осуществлять хотя бы минимальный объем рублевых платежей.

Острая нехватка рублевых средств к началу второй декады сентября просматривалась и на наличном сегменте. Если в начале месяца приобретение в обменных пунктах долларов США затруднялось повсеместным дефицитом иностранной валюты, то через неделю основной проблемой стала ее реализация. Продажа долларов США населением стимулировалась широко распространившимися задержками выплат заработной платы, а также практикой "неоплачиваемых отпусков".

Далее, к анализируемому периоду накопился и значительный объем неконвертированной экспортной выручки - основного источника предложения иностранной валюты на российском рынке. В преддверии дальнейшего обесценения рубля, а также в ожидании некоторой стабилизации на финансовом рынке экспортеры стремились задерживать конвертацию получаемой выручки, в том числе и за счет отсрочки перевода средств на свои счета.

Кроме того, курсовая понижательная тенденция накануне исполнения срочных контрактов (15 сентября) была выгодна (если не необходима) российским операторам, захеджировавшим своих контрагентов, в основном нерезидентов, от валютного риска. Их возможные убытки при исполнении только своих сентябрьских обязательств перед внешними инвесторами оценивались экспертами АЛ "Веди" в период наивысшего курсового значения на уровне 20-25 млрд. руб. (или около 1 млрд. долл.).

Вместе с тем в период понижения курса доллара на валютном рынке наблюдалась парадоксальная ситуация - Центральный банк продавал иностранную валюту коммерческим банкам. В качестве одного из возможных объяснений данного обстоятельства может служить стремление вновь назначенного главы ЦБР поддержать отечественных операторов форвардного рынка.

В середине сентября, таким образом, обменный курс рубля ненадолго возвратился в свои "скорректированные" границы: к 14-15 сентября он снизился до 8-10 руб./долл., а по отдельным сделкам составлял даже 7.3 руб./долл.

В то же время осталась нерешенной еще одна проблема форвардного рынка - какой курс брать в качестве расчетного. Дело в том, что в большинство контрактов был заложен биржевой фиксинг ММВБ, однако, как известно, нестабильность на валютном рынке привела к отмене торговых сессий с установлением фиксинга на ММВБ, в числе которых оказались и торги 15 сентября. Участникам рынка предстояло самим находить выход из создавшегося положения. Центральный банк, например, рекомендовал за расчетный курс принимать сложившееся в этот день среднее значение в системе СЭЛТ ММВБ по сделкам со сроком расчетов today. Ассоциация российских банков, в свою очередь, настаивала на курсе, зафиксированном накануне 17 августа (для справки - 14 августа фиксинг ММВБ составлял 6.31 руб./долл.), одновременно предлагая исполнить срочные сделки и с нерезидентами, невзирая на объявленный мораторий на расчеты с внешними инвесторами. Однако проблема расчетов по форвардным контрактам все же полностью решена не была, о чем свидетельствовали и заявления отечественных банков о неисполнении перед ними своих обязательств российскими контрагентами.

Возвращаясь к событиям на валютном рынке в сентябре, отметим, что после наступления расчетной даты по срочным договорам (т.е. после 15 сентября) снижение курса доллара прекратилось, а повышение спроса на иностранную валюту предопределило возобновление роста курсового показателя - с отметки 8-10 руб./долл. обменный курс рубля за три торговых дня достиг уровня 18-19 руб./долл. Повышение курса доллара скорее всего продолжалось бы до конца месяца, тем более что увеличению спроса на иностранную валюту способствовало и смягчение новым главой Центрального банка денежно-кредитной политики, выражавшееся в поддержке банковской системы и предпринимаемых попытках "расшить" неплатежи.

Однако одним из последствий проводимых Центробанком мероприятий по восстановлению расчетной системы явилось отстранение от валютных торгов в третьей декаде сентября ряда крупнейших кредитных организаций (по информации, прошедшей в СМИ, все эти банки - московские, 8 из них - "заметные игроки на всех финансовых рынках России", а 6 банков входят в число крупнейших коммерческих банков). Кроме того, в конце сентября Центральный банк принял решение об ограничении покупки коммерческими банками иностранной валюты для собственных нужд. Искусственное сокращение спроса на иностранную валюту привело к незначительным колебаниям курсового показателя в оставшиеся дни месяца в пределах 15.5-16 руб./долл. (С 1 октября официальный курс был объявлен Банком России на уровне 15.9056 руб./долл., его прирост за сентябрь составил более 70%.)

В сентябре Банк России принял еще одно решение, имеющее, на наш взгляд, особое значение: в конце месяца ЦБР было утверждено положение (за № 57-П от 28 сентября 1998 г.) "О порядке и условиях проведения торгов по долларам США за российские рубли на специальных торговых сессиях межбанковских валютных бирж". В соответствии с данным документом установление "коммерческого курса" должно происходить в основном при конвертации средств, получаемых в результате внешнеэкономической деятельности. При этом предложение долларов США (а пока это единственная иностранная валюта, обращающаяся в рамках спецсессии) будет формироваться за счет обязательной продажи части экспортной выручки, а также продажи долларов США уполномоченными банками как от своего имени, так и по поручению клиентов. В отличие от предложения иностранной валюты, на ее спрос в рамках новой торговой сессии накладываются жесткие ограничения. Так, кроме покупки долларов США под импортные контракты, коммерческие банки вправе приобретать иностранную валюту по поручению своих клиентов только под операции, не подпадающие под действие моратория (среди которых - выплата дивидендов и иных доходов по акциям и долям в уставном капитале; погашение финансовых кредитов, предоставленных под гарантии иностранных государственных страховых организаций по страхованию экспортных кредитов). Кроме того, уполномоченным банкам разрешено в рамках объявленной сессии покупать доллары США для осуществления выплат в иностранной валюте физическим лицам по вкладам (счетам), открытым в уполномоченных банках.

Введение в России множественности обменных курсов, по всей видимости - один из первых шагов по ограничению свободного обращения иностранной валюты в России.

Прогноз

Положение на валютном рынке, в том числе соотношение спроса и предложения иностранной валюты, традиционно регулировалось Центральным банком через контроль за темпами изменения денежных агрегатов. Проводимая же Банком России в последнее время денежно-кредитная политика привела к их значительному расширению: за сентябрь денежная и широкая денежная база увеличились на 8.0 и 13.6% соответственно.

Напомним, что подобная ситуация уже наблюдалась в предшествующие годы - так, например, денежная база за июнь 1996 г. увеличилась на 8% (широкая денежная база - на 8.4%). Тогда ускорение роста денежных агрегатов сопровождалось повышением спроса на иностранную валюту - правда, с некоторым лагом: в августе 1996 г. отмечалось ускорение роста обменного курса рубля на 3.14% (в то время как среднемесячный прирост курса не превышал 2%). Далее, в марте-июне 1997 г. денежная база увеличилась на 28.5% (широкая денежная база - на 27.6%). Однако положительным фактором в тот период было то, что одновременно произошло эквивалентное пополнение золотовалютных резервов Банка России, а поступившие средства в основном были направлены на рынок ГКО/ОФЗ (вложения только внешних инвесторов в гособлигации увеличились за указанные месяцы на 30%).

Но обстоятельства, в которых происходит эмиссия осенью 1998 г., в корне отличаются от прошлогодних, и сегодня расширение денежных агрегатов неминуемо должно усилить спрос на иностранную валюту, тем более что в России пока не существует развитого рынка надежных государственных бумаг.

Кроме того, спрос на иностранную валюту в ближайшее время будет напрямую зависеть от принимаемых монетарными властями решений по некоторым проблемам:

1. Изменение объявленного порядка реструктуризации госдолга. Предположив, что все средства, находящиеся в ГКО/ОФЗ, будут разморожены (исключение могут составить портфели ЦБ и Сбербанка), можно представить вариант, при котором вся эта сумма - около 150 млрд. руб. - будет выведена из госбумаг. Наиболее пессимистичная его реализация предполагает, что большая часть этих средств будет конвертирована в доллары США - т.е. спрос на иностранную валюту в зависимости от установившегося курса в этот период будет увеличен на сумму от 7-8 млрд. долл. (при 20 руб./долл.) до, например, 3 млрд. долл. (при 50 руб./долл.).

   Любая иная схема реструктуризации гособлигаций, естественно, повлечет за собой пропорциональное (в зависимости от процента выплачиваемых "живых денег") уменьшение возможного спроса на иностранную валюту.

2. Прекращение действия моратория на различные выплаты в иностранной валюте нерезидентам. Как известно, срок объявленного моратория заканчивается в середине ноября, и если монетарными властями не будут предприняты дополнительные меры, то на валютном рынке произойдет резкое увеличение спроса на доллары.

   Так, по оценкам АЛ "Веди", на начало сентября общая задолженность банковской системы по валютным форвардным контрактам перед нерезидентами составляла чуть более 10 млрд. долл., в том числе чистые обязательства, т.е. за вычетом требований, оценивались на уровне 4 млрд. долл. (из них исполнение не менее 75-80% контрактов приходится на конец 1998 г.).

   Значительна и задолженность кредитных учреждений по полученным раннее внешним кредитам: согласно данным Банка России, общий объем задолженности, подпадающей под действие моратория, по привлеченным межбанковским кредитам и депозитам перед иностранными банками тридцати крупнейших российских кредитных учреждений на 1 августа составлял около 5.5 млрд. долл.

   Таким образом, спрос на иностранную валюту после прекращения действия моратория может увеличиться до 8-9 млрд. долл.

3. Обеспечение государственной гарантии банковских вкладов населения. Напомним, что в начале банковского кризиса частным вкладчикам, имевшим депозиты в обозначенных ЦБР 6 крупнейших банках, было предложено перевести их в Сбербанк. И, согласно заявлению зампреда ЦБР А. Турбанова, в Сбербанк поступило заявлений на перевод вкладов частных лиц на сумму 8 млрд. руб. Соответственно, при активизации исполнения обязательств перед вкладчиками (как планируется, Сбербанк приступит к этим операциям с 30 ноября) на валютном рынке дополнительно может быть предъявлен спрос (например, при курсе в 20 руб./долл.) до 400 млн. долл.

Учитывая все изложенное, новая волна дестабилизации весьма вероятна на валютном рынке уже в середине-конце ноября. А поскольку, как показывает практика, монетарные власти для нормализации ситуации предпочитают использовать в последнее время не рыночные методы (тем более что вопрос дальнейшего кредитования РФ международными организациями еще не решен), а административные, то в недалеком будущем в России может быть восстановлена 100%-ная продажа экспортной выручки непосредственно ЦБР, введены ограничения на хождение в стране наличной иностранной валюты и увеличено количество устанавливаемых обменных курсов.

Содержание номера