Справочная система сервера Статистическая база данных Экспресс-анализ Периодические издания Специальные материалы Архивы АЛ "Веди"

Основные тенденции в экономике России в сентябре 2000 г.

Основной тенденцией в финансовой сфере России в течение первых трех кварталов текущего года было существенное расширение денежного предложения. Так, при росте потребительских цен за январь-сентябрь 2000 г. на 14%, а цен производителей - на 24% наличные деньги в обращении возросли на 29%, а широкая денежная база (наличные деньги в обращении, фонд обязательного резервирования и депозиты коммерческих банков в ЦБР) - на 54%. Важнейшим каналом расширения денежного предложения служил рост валютных резервов монетарных властей.

Эмитируемые деньги не находят себе применения ни в качестве кредитов предприятиям реального сектора, ни в виде долгосрочных долговых обязательств. В результате в экономике России формируется денежная масса, обладающая высокой ликвидностью. Так, по состоянию на 1 октября с.г. остатки средств коммерческих банков на счетах в ЦБР были зафиксированы в объеме 92.1 млрд. руб. (3.32 млрд. долл.), а на депозитных счетах кредитных организаций в ЦБР - 79.1 млрд. руб. (2.85 млрд. долл.). Более 70% всех депозитов коммерческих банков в ЦБР были однодневными (overnight), т.е. крайне ликвидными. Приведенный объем средств характеризуется настолько высокой ликвидностью, что может быть направлен на валютный рынок если не в тот же, то на следующий день - итого в объеме свыше 6 млрд. долл. Далее, остатки средств на текущих расчетных счетах и депозитах предприятий в коммерческих банках превышали 20 млрд. долл. (557.3 млрд. руб.). Понятно, что в случае усиления девальвационных ожиданий либо рыночной паники дополнительный спрос может одномоментно возрасти в целом на 6.0-15.0 млрд. долл. С учетом резкого падения предложения иностранной валюты на продажу, вполне естественного в случае финансовой нестабильности, золотовалютные резервы в 25 млрд. долл. (а без учета золота - и менее 20 млрд. долл.) не могут выступать в качестве гаранта валютной и финансовой стабильности.

Естественным выходом из описанного положения представляется создание (или воссоздание) финансовых инструментов для долгосрочного инвестирования российских экономических агентов. В нынешней ситуации правительство оказалось неготовым (с точки зрения стратегической - доверия инвесторов, а также развития рыночной инфраструктуры) для проведения усовершенствований на рынке государственного долга. Сразу после финансового кризиса августа 1998 г. возникла иллюзия, что банковские активы будут перераспределены в пользу инвестиций в реальный сектор, однако этого также не случилось.

Проблема расширения банковского кредитования реального сектора является одной из наиболее обсуждаемых в последние годы. В ходе этих дискуссий предполагается, что наряду с другими препятствиями для экономического роста в России выступает нехватка финансовых средств реального сектора для осуществления инвестиций в основной капитал и оборотные средства. В качестве решения данной проблемы рассматривается расширение банковского кредитования российских предприятий - одновременно со снижением процентных ставок и удлинением срока предоставляемых при этом кредитов.

Несмотря на отсутствие приемлемых финансовых инструментов, расширения кредитования в настоящий момент так и не наблюдается. Так, если доля банковских кредитов предприятиям на 1 августа 1998 г. (накануне финансового кризиса) в чистых банковских активах составляла 32% (или 19% в суммарных банковских активах), то на 1 августа 2000 г. те же показатели составляли 31 и 18% соответственно. Более того, объем банковских кредитов предприятиям в российских рублях возрос за два года лишь на 5% в реальном исчислении, тогда как объем кредитов, выданных в иностранной валюте, снизился на 40%.

В нынешнем году активизировался инвестиционный процесс - размер вложений в основной капитал по итогам трех кварталов возрос в сопоставимых ценах на 17.5%. Однако по-прежнему более 60% инвестиций в основной капитал производится за счет собственных средств предприятий. Далее, объем средств последних на текущих счетах и депозитах в банковской системе превосходит сумму кредитов, предоставляемых предприятиям. Таким образом, предприятия являются нетто-кредиторами банковской системы. Недостаток же банковских кредитов (для инвестирования и пополнения оборотных средств) объясняется высокими рисками кредитования, и/или высокими процентными ставками, и/или неэффективностью банковского сектора как экономического агента, предназначенного для перераспределения свободных финансовых ресурсов между отдельными субъектами хозяйственной деятельностью, и/или недостаточностью инвестиций.

Действительно, активизация инвестиционной деятельности не может протекать в условиях ограниченного конечного спроса (как со стороны населения, так и предприятий). Поэтому приведенная гипотеза, при условии опережающих темпов роста инвестиций по сравнению с темпами роста производства, указывает на ограниченность спроса на кредиты, предъявляемого реальным сектором. Следовательно - и на ограничения роста такого вида банковских активов, как кредиты предприятиям реального сектора.

Стабильность ситуации на российском валютном рынке в сентябре 2000 г. была обусловлена как неизменностью обменного курса рубля (который остался на уровне 27.75 руб./долл.), так и достижением уровнем золотовалютных резервов своего исторического максимума (25 млрд. долл. на начало октября 2000 г.). Тем не менее эксперты АЛ "Веди" оценивают краткосрочные тенденции обменного курса рубля как нестабильные, хотя и не кризисные.

Прежде всего, колебания обменного курса рубля на фоне сохраняющихся высоких поступлений иностранной валюты в Россию связаны с существенным ростом предложения денег - денежная база за первые девять месяцев года возросла на 35%, а совокупная денежная масса (М2) - на 40%. Подобный рост денежного предложения предопределяет цикличность спроса на иностранную валюту со стороны российских физических и юридических лиц. В таких условиях принципиальное значение приобретает амплитуда этих колебаний. Например, 2 октября спрос на иностранную валюту возрос настолько, что Центробанк России был вынужден провести интервенции в объеме 0.5 млрд. долл. (аналогично, 8 августа интервенции составили 0.45 млрд. долл.). Представленные события напрямую свидетельствуют о сохранении угрозы очередной девальвации курса российской валюты и/или снижения валютных резервов.

На рынке ГКО/ОФЗ в сентябре 2000 г. был отмечен явный перелом господствовавшей до этого в течение нескольких месяцев тенденции к снижению доходности к погашению госбумаг. Процентные ставки по этим инструментам, достигнув в середине месяца минимального за всю историю обновленного рынка госзаимствований значения менее чем в 22% годовых по всем, даже самым "длинным", облигациям, в дальнейшем стали постепенно расти. В результате по итогам сентября доходность к погашению большинства гособлигаций практически не изменилась, составив около 24% годовых у ОФЗ-ФД и от 10 до 20% у "коротких" бумаг.

Сентябрьский объем выплат по госбумагам - около 10.5 млрд. руб. - оказался одним из самых больших в 2000 г., главным образом он пришелся на не подпавшие под реструктуризацию 1998 г. ОФЗ-ПД 18-го выпуска (4.4 млрд. руб. без учета портфеля Центробанка) и "нерезидентские" ГКО 38-й серии (2.5 млрд. руб.). По-видимому, до конца текущего года существенных изменений на рынке ГКО/ОФЗ не произойдет. Мы ожидаем, что процентные ставки по "длинным" бумагам, в случае сохранения действующих тенденций в области инфляции и девальвации, будут колебаться в пределах 20-25% годовых

В сентябре 2000 г. на рынке облигаций субъектов РФ, и главным образом на основном его сегменте - ценных бумаг С.-Петербурга (ГГКО), в отличие от рынка федеральных облигаций по-прежнему преобладала тенденция к снижению процентных ставок. Доходность годовых ГГКО снизилась по итогам сентября до 17.5% годовых, полугодовых облигаций - до 15%, трехмесячных - до 11.5%. Купонные бумаги оказались в меньшей степени подвержены действию названного тренда, однако и их доходность была зафиксирована на уровне на 2-3 пункта ниже, чем в начале месяца. Такая динамика может привести к определенному "перегреву" рынка, а также фиксации прибыли инвесторами и выходу их с рассматриваемого сегмента. Избежать подобного сценария возможно дополнительной эмиссией ГГКО, прежде всего кратко- и среднесрочных, и преимущественно в периоды дестабилизации конъюнктуры финансовых рынков.

На рынке внешних долговых обязательств РФ в исследуемый период ценовые показатели обращающихся здесь инструментов понизились на 2.21 процентного пункта, при этом доминирующее влияние на состояние рынка оказали внешние события. Наиболее значимым из них - негативным в краткосрочной перспективе - стала нестабильная обстановка на мировых фондовых рынках, и в первую очередь на рынке США.

Тенденция к снижению котировок, доминировавшая на рынке внешних долговых обязательств в сентябре, скорее всего не получит продолжения в ближайшем будущем и общий настрой участников рынка будет, судя по всему, оптимистичным. Вместе с тем в среднесрочной перспективе конъюнктуру обращения внешних долговых обязательств РФ будет определять фактор переговоров российских монетарных властей с представителями Парижского клуба кредиторов. Переговорный процесс увязан с целым рядом экономических и политических проблем (к таковым можно отнести согласование параметров экономической политики с МВФ, а также урегулирование взаимоотношений с рядом правительств ведущих мировых держав), которые в дальнейшем могут оказать решающее воздействие на состояние сферы внешних заимствований РФ и, в частности, на сектор отечественных ценных бумаг, номинированных в иностранной валюте.

Так, одним из очевидных следствий упомянутых консультаций станет определение объема заемных средств (в том числе и на мировом рынке капитала), требуемых для обслуживания долга России перед Парижским клубом кредиторов. В краткосрочной же перспективе аналитики АЛ "Веди" предполагают сохранение на рассматриваемом рынке нейтрального информационно фона и, как следствие, доминирование колебательной динамики котировок обращающихся здесь инструментов.

Развитие событий на российском фондовом рынке в начале осени 2000 г. опровергло версию о том, что 30%-ный рост котировок отечественных акций в августе с.г. ознаменовал собой начало нового этапа, характеризующегося притоком в Россию крупных объемов иностранных инвестиций. Значительная волатильность мирового рынка нефти спровоцировала эскалацию напряженности и на мировых финансовых площадках. Неустойчивые настроения иностранных инвесторов реализовались в масштабной продаже корпоративных активов.

В связи с этим, а также с учетом возможности реструктуризации бывшей государственной собственности, вероятность сохранения высокой волатильности российского фондового рынка на фоне оттока с него средств нерезидентов в конце текущего года рассматривается экспертами АЛ "Веди" как высокая.

Содержание номера