Обзор валютного рынка в январе-сентябре 2002 г.

Четвертую годовщину крупнейшего в российской финансовой истории кризиса валютный рынок встретил вполне "достойно": ситуация на нем достаточно жестко контролируется Банком России, курсовые колебания незначительны, а резервы непрерывно возрастают. Тем не менее, на наш взгляд, даже при существующей стабильности российский валютный рынок по-прежнему нельзя характеризовать как вполне сформировавшийся и сопоставимый с аналогичными рынками развитых стран. Сегодняшнему национальному рынку продолжает "не хватать" некоторой либерализации проводимых операций, большей независимости от внешних факторов и, кроме того, наличия срочного сегмента, первые шаги по формированию которого были сведены на нет кризисом 1998 года.

Динамика обменного курса рубля в 1991-2002 гг.*

Макроэкономические тенденции

Платежный баланс Российской Федерации, согласно оценкам, в первом полугодии 2002 г. для валютного рынка сложился вполне благоприятным. Сальдо счета текущих операций в этом периоде оценивается в 14.6 млрд. долл. Однако некоторые пессимистичные нотки вносит его сравнение с предшествующими показателями. Так, относительно аналогичного временного интервала прошлого года зафиксировано его сокращение на 30%, по сравнению с первым полугодием 2000 г. - на 36%. И лишь соотнесение его с аналогичным периодом 1999 г. показывает рост на 70%.

Сальдо внешнеторгового баланса, определяющее профицит счета текущих операций, за итогам первых шести месяцев 2002 г. было зарегистрировано в объеме 21.0 млрд. долл. В анализируемом периоде также произошло его уменьшение: например, по сравнению с аналогичным периодом прошлого года сальдо торговых операций сократилось на 24%. Заметим, что более низкое значение сальдо торгового баланса фиксировалось лишь в 1999 г. (тогда по итогам января-июня сальдо составило 13.4 млрд. долл.). Хотя справедливости ради следует добавить, что даже при сократившемся внешнеторговом сальдо Банк России по-прежнему имеет возможность пополнять свои валютные резервы.

Внешнеторговый баланс РФ в 2000-2002 гг.	Среднемесячные показатели изменения российского экспорта и цен на нефтяном рынке

Высокое значение положительного сальдо по-прежнему является следствием довольно значительного для России объема экспорта при относительно невысоком объеме импорта. Так, за первые шесть месяцев 2002 г. экспорт продукции составил, по данным Госкомстата, 47.8 млрд. долл. В то же время величина импорта продукции за январь-июнь с.г. оценивается в 26.8 млрд. долл. Столь заметный разрыв между экспортом и импортом, образовавшийся после кризиса 1998 года, поддерживается и достаточно высокими ценами на мировых товарных рынках, прежде всего нефтяном. На протяжении первого полугодия 2002 г. цены на нефть находились на довольно высоком уровне и за этот период повысились с 20 долл./барр. (на начало года) до 26 (к концу полугодия) и до 28 к осени 2002 г.

Относительно оптимистичная оценка торгового баланса все же не позволяет сделать аналогичный вывод, касающийся инвестиционного климата в стране, - утраченное после кризиса 1998 года доверие иностранных инвесторов к российской экономике пока нельзя считать восстановленным. Но некоторые позитивные тенденции в этой сфере все же начинают просматриваться.

Финансовый счет по итогам первого полугодия 2002 г., по оценкам Банка России, продолжает свидетельствовать о нетто-оттоке капитала из страны: отрицательное сальдо счета операций с капиталом и финансовыми инструментами (без учета изменения официальных валютных резервов) оценивается в 6.9 млрд. долл. При этом сальдо счета операций с капиталом (капитальные трансферты) составляет -0.2 млрд. долл., а сальдо финансового счета - -6.7 млрд. долл.

Иностранные обязательства экономики за первое полугодие 2002 г., согласно оценкам Центробанка, выросли на 2.8 млрд. долл. (для сравнения: за аналогичный период 2001 г. они уменьшились на 0.5 млрд. долл.). Иностранные активы резидентов (за исключением резервных активов) по итогам первого полугодия также возросли - на 9.5 млрд. долл.

Объем операций с наличной иностранной валютой по-прежнему незначителен - по итогам первых шести месяцев 2002 г., согласно данным платежного баланса, наличные валютные средства в России возросли всего на 0.7 млрд. долл.

Постдевальвационное ослабление интереса к иностранной валюте проявляется и спустя четыре года после кризиса. На покупку иностранной валюты населением направляется менее 6% получаемых доходов (среднее значение за первое полугодие 2002 г., по данным Госкомстата), тогда как в докризисный период этот показатель составлял 20% (в первом полугодии 1997 г.) и 15% (в первом полугодии 1998 г.). Сравнивая же интерес к иностранной валюте с посткризисным периодом, можно также заметить его постепенный спад: за четыре года доля покупки иностранной валюты населением в получаемых им доходах сократилась на 2 процентных пункта - с 8% в первом полугодии 1999 г. до 6% в январе-июне 2002 г. Помимо постдевальвационного падения спроса на иностранную валюту низкий интерес к ней в последнее время объясняется стабильностью на валютном рынке, плавным курсовым трендом и, кроме того, более быстрым обесценением валютных сбережений (поскольку темпы роста курса доллара уступают темпам роста потребительских цен).

Доля покупки иностранной валюты
в доходах населения

В то же время данные Банка России относительно ввоза иностранной валюты в страну, напротив, свидетельствуют о некотором его росте. Сальдо ввоза-вывоза наличной иностранной валюты уполномоченными банками в последние годы увеличивается: если в первом полугодии 1999 г. оно оценивалось в 2.9 млрд. долл., в соответствующем периоде 2000 г. - в 3 млрд. долл., в 2001 г. - в 4.6 млрд. долл., то в январе-июне 2002 г. - в 5.5 млрд. долл. Хотя относительно предкризисных лет ввоз иностранных денежных знаков в Россию пока заметно уступает прежним показателям: за январь-июнь 1997 г. было ввезено 15.4 млрд. долл., за первое полугодие 1998 г. - 9.1 млрд. долл.

Сальдо ввоза-вывоза наличной иностранной валюты
уполномоченными банками

Спрос на иностранную валюту, предъявляемый российской банковской системой (за исключением Банка России и Внешэкономбанка), в первом полугодии текущего года оказался незначительным. Так, если на начало года разница между размещенными и привлеченными средствами в иностранной валюте составляла в кредитных организациях 6.0 млрд. долл., то по состоянию на 1 июля 2002 г. она оценивалась в 6.4 млрд. долл. Иными словами, за первое полугодие 2002 г. российские банки дополнительно нарастили свои активы на 0.4 млрд. долл.

Динамика чистых активов коммерческих банков
в иностранной валюте*

Относительно невысокий интерес отечественных банков к иностранным активам нашел отражение и в динамике чистой международной инвестиционной позиции российских банков (не принимая во внимание резервные активы): если в начале года она оценивалась на уровне 5.9 млрд. долл., то к началу второго квартала повысилась лишь на 0.5 млрд. долл. (до 6.4 млрд. долл.). Как и в прошлом году, предпочтение в основном отдавалось краткосрочным активам.

Внешние инвесторы в первом полугодии текущего года через специальные аукционы конвертировали свои средства лишь дважды (19 февраля и 29 мая). Однако, принимая во внимание предоставленную им в 2001 г. возможность операций со счетами типа "С" (им были разрешены приобретение за счет средств с данных счетов облигаций субъектов Российской Федерации, свободная репатриация доходов, полученных в форме купонов по облигациям и дивидендов по акциям, а также переуступка рублевых остатков на счетах типа "С" между нерезидентами), их невысокая активность вполне объяснима. Так, например, на последнем проведенном аукционе спрос на иностранную валюту был вполне сопоставим с ее предложением (61 против 50 млн. долл.).

Внешний долг России по итогам первого квартала текущего года (последние имеющиеся данные) сократился на 1.1 млрд. долл., при этом органами государственного управления было погашено обязательств на сумму 2.2 млрд. долл. (Банк России погасил свои обязательства перед МВФ в прошлом году, поэтому в 2002 г. подобных операций не производил). Эти выплаты вновь производились за счет валютных резервов - Минфин традиционно приобретает иностранную валюту непосредственно из запасов ЦБР (за первый квартал текущего года им было куплено около 2.5 млрд. долл.). Сокращения внешнего долга по итогам первого полугодия, согласно оценкам экспертов АЛ "Веди", следует ожидать в объеме около 4 млрд. долл., при этом, как в по итогам первых трех месяцев 2002 г., в основном это средства, накопленные Банком России.

Анализ ситуации на внутреннем валютном рынке в январе-сентябре 2002 г.

Оценивая развитие ситуации на валютном рынке на протяжении большей половины текущего года (с точки зрения прошлогодних показателей), можно выделить как ряд сохранившихся тенденций, так и некоторые изменения, прослеживаемые в них.

Прежде всего остановимся на динамике обменного курса рубля. Как и на протяжении практически всего посткризисного периода, в нынешнем году Банк России оставался ключевым оператором валютного рынка, в основном формируя (с помощью выставляемых заявок на покупку/продажу валюты) курсовой тренд. Таким образом, изменение обменного курса рубля на протяжении прошедших месяцев года (январь-сентябрь) вписывалось в планы ЦБР и соответствовало легкому повышательному тренду. Прирост курса доллара за этот период составил 5.1%, и если сравнивать это значение с предшествующими годами, то можно заметить, что темпы роста обменного курса рубля немного возросли. (Для сравнения: по итогам января-сентября 2000 г. доллар подорожал всего на 2.3%, за аналогичный период 2001 г. его прирост составлял 4.4%.)

Однако даже ускорившийся в 2002 г. рост обменного курса рубля пока продолжает отставать от динамики потребительских цен в России, которые за этот период выросли примерно на 10%. Таким образом, ЦБР по-прежнему проводит политику некоторого укрепления курса национальной валюты, хотя его темпы по сравнению с прошедшими годами существенно снизились. Реальное укрепление национальной валюты по отношению к доллару США в январе-сентябре 2002 г. составило чуть более 2%, тогда как за аналогичный период прошлого года оно оценивалось в 7%, а еще годом ранее - почти в 10%.

Объем золотовалютных резервов в текущем году продолжал увеличиваться достаточно высокими темпами. Так, за первые девять месяцев года резервные активы выросли на 8.7 млрд. долл. (24%) и составили (к 20 сентября) 45.3 млрд. долл. Вместе с тем не весь прирост валютных резервов был осуществлен за счет операций на рынке: так, например, 22% прироста валютных резервов в первом квартале 2002 г. было обеспечено за счет переоценки и других (не связанных с операциями на рынке) изменений. Темпы увеличения резервных активов в нынешнем году вполне сопоставимы с предшествующими показателями, хотя некоторая тенденция к сокращению темпов прироста все же прослеживается. Напомним, что в первые девять месяцев прошлого года резервные активы возросли на 10 млрд. долл., а в соответствующем периоде 2000 г. - на 12.6 млрд. долл.

Динамика резервных активов РФ (на начало месяца)

Несколько трансформировались в текущем году и потоки иностранной валюты, проходящие через Банк России: если, например, в 2001 г. объем конвертируемой экспортной выручки, направляемый на пополнение резервов, составлял 25-30 млрд. долл., то в аналогичном периоде 2002 г. он уже был значительно меньше - 15-20 млрд. долл. Одна из причин такого сокращения - уменьшение доли обязательной продажи валютной выручки, - вероятно, сказалась и на снижении у операторов рынка потребности в обратном приобретении иностранной валюты. Естественно, это частично сократило спрос на иностранную валюту и в, свою очередь, отразилось на интенсивности продажи ее Центробанком на рынке. Например, если в первые девять месяцев прошлого года в ходе валютных интервенций Банк России реализовал иностранной валюты на сумму 14-15 млрд. долл., то в аналогичном периоде нынешнего года продажа оценивалась уже менее чем в 5 млрд. долл.

Приведенные данные можно также, в известной степени, считать свидетельством снижения влияния Банка России на формирование ситуации на валютном рынке. Иными словами, уменьшение доли обязательной продажи иностранной валюты в рассматриваемом случае способствовало сокращению операций непосредственно с Центробанком и приданию этим операциям более рыночного характера. Возможно, в подобном контексте следует интерпретировать и дальнейшее стремление ЦБР либерализовать валютные операции, предоставляя возможность экспортерам конвертировать свою выручку не только на ЕТС ММВБ и непосредственно Банку России, но и на межбанковском рынке.

Кроме того, необходимость изменения процедуры торгов на ЕТС, в том числе через изменение порядка конвертации экспортной выручки, становится очевидной, если рассмотреть динамику оборотов на ЕТС ММВБ. На протяжении практически всего текущего года объем торгов на биржевой площадке, на которой должна производиться конвертация и по итогам торгов на которой формируется официальное значения курса, сокращался, и если еще в январе-сентябре 2002 г. он оценивался в 2.4 млрд. долл., то в аналогичном периоде текущего года - в 1.8 млрд. долл. Более того, сложившийся месячный оборот на ЕТС ММВБ уже не может обеспечивать соответствующий (формируемому экспортерами предложению) спрос на иностранную валюту со стороны участников рынка.

Итоги торгов на ЕТС СЭЛТ ММВБ в 2002 г.

Ослабление интереса к биржевым торгам отмечалось не только на ЕТС, но и на других сессиях валютной секции ММВБ. Так, если в первые девять месяцев прошлого года среднемесячный оборот торгов по доллару США составлял 5.7 млрд. долл., то в аналогичном периоде текущего - 4.3 млрд. долл. В то же время в планы Банка России (по крайней мере, пока) не входит перевести весь оборот с биржевого на межбанковский сегмент. В частности, при принятии решения о либерализации валютного рынка Центробанк предоставляет временную отсрочку вступления в силу данного решения с целью предотвратить падение интереса к биржевым торгам (за этот период ММВБ должна подготовить и принять ряд решений, способствующих повышению привлекательности площадки). В свою очередь, снижение высоких комиссионных, являвшихся одной из основных причин ухода операторов с биржевой площадки, могло бы способствовать сохранению биржевого сегмента валютного рынка как вполне надежного механизма проведения сделок.

Таким образом, из вышесказанного следует, что на протяжении истекших месяцев 2002 г. Банк России сохранял свою политику на валютном рынке неизменной: покупая иностранную валюту у экспортеров (как через ЕТС, так и напрямую) и время от времени выходя на валютный рынок с интервенциями. И, оценивая уровень этих интервенций, можно сказать, что спрос на иностранную валюту был менее интенсивен по сравнению с аналогичными периодами прошлых лет. Однако, помимо сокращения объема обязательной конвертации экспортной выручки, спрос на иностранную валюту снижался и в связи с уменьшением объемов свободных рублевых остатков, циркулирующих на финансовом рынке.

Спрос и предложение иностранной валюты в СЭЛТ ММВБ

Значение остатков средств на корсчетах кредитных организаций (дефлированное на индекс цен производителей) - основного показателя состояния денежной ликвидности - на протяжении первых девяти месяцев года оставалось относительно невысоким, соответствуя уровню весны 1999 г. И лишь январь, май и июнь в нынешнем году характеризовались некоторым увеличением объема свободных рублевых средств на финансовом рынке. И именно на начало года, а также на июнь пришлись более заметный рост обменного курса рубля и активные интервенции Банка России. То есть, если бы ликвидность банковской системы не была столь низкой, Банку России пришлось бы принимать более решительные меры по борьбе с возросшим спросом на иностранную валюту.

Динамика остатков средств на корсчетах кредитных учреждений (индекс*: 01.01.98=1)	Динамика остатков средств на корсчетах кредитных учреждений в 2002 г.

Использование инструментов денежно-кредитной политики в силу достаточной стабильности на валютном рынке в анализируемый период было не столь заметным. И время от времени появляющиеся кратковременные конъюнктурные колебания Банк России в основном сглаживал при помощи уже существующих механизмов (к котором традиционно относятся: изменение нормативов резервирования, варьирование ставками по депозитам и, конечно же, валютные интервенции). В первой половине 2002 г. предпочтение все же отдавалось интервенциям, хотя в отдельные периоды изменению подвергался и уровень процентных ставок.

К довольно действенной мере по регулированию рублевой ликвидности на финансовом рынке - изменению нормативов обязательных резервов кредитных учреждений - в прошедшие месяцы 2002 г. Центробанк не прибегал. И, следует заметить, с точки зрения развития ситуации на валютном рынке серьезных поводов для повышения либо уменьшения нормативов в анализируемый временной интервал не отмечалось. Действительно, с одной стороны, всплески спроса на иностранную валюту в этот период были достаточно кратковременными и незначительными - т.е. не было нужды прибегать к увеличению нормативов. С другой стороны, обратная мера - сокращение нормативов - могла бы привести к высвобождению дополнительных рублевых средств, что было бы нежелательно в условиях обостряющейся борьбы с инфляцией. Таким образом, в сентябре 2002 г., как и в начале года, резервные требования по средствам, привлеченным от юридических лиц (в национальной и иностранной валюте), а также по средствам физических лиц в иностранной валюте составляли 10%, по депозитам физических лиц в рублях - 7%. Активизация притока клиентских средств в банковскую сферу тем не менее сопровождалась увеличением расчетного ФОРа и дополнительными взносами (частично и за счет сокращения остатков на корсчетах) коммерческих банков - за девять месяцев года ими было отвлечено около 30 млрд. руб.

В истекшие месяцы 2002 г. Центробанк неоднократно изменял ставки по средствам, привлекаемым на свои депозиты. Изменение ставок в основном производилось в сторону понижения; в результате с уровня 5-14.5% годовых (разброс между однодневными/трехмесячными депозитами) ставки опустились до 3-12% годовых. Главная причина этих изменений скрывалась в проводимой политике по снижению общего уровня ставок. В отдельные же периоды Банк России использовал данный инструмент и как механизм воздействия на ситуацию, складывающуюся на денежном рынке (а через нее - и на соотношение спроса/предложения на валютном рынке).

Наиболее наглядным примером такого регулирования могут служить события начала 2002 г. Тогда, в первые дни нового года, объем свободных средств в банковской системе достигал 143 млрд. руб. (по состоянию на 3 января), и спрос на иностранную валюту, естественно, начал усиливаться. В условиях отсутствия торгов на ЕТС и сохранения неизменным на протяжении первых дней официального курса разница между ним и курсом заключаемых на ММВБ сделок доходила почти до 2% (то есть потенциальный рост курса в этот период мог быть оценен именно в эту величину). И ЦБР принял решение усилить привлекательность своих депозитов именно за счет увеличения ставок: ставки по "коротким" депозитам (сроком до двух недель) с 9 января были повышены на 0.5-1%. Предпринятые Банком России меры возымели свое действие - спрос на иностранную валюту был снижен, а существенный рост курса доллара в этот период нейтрализован.

Доля обязательной продажи экспортной выручки в истекшие месяцы 2002 г. была оставлена без изменения, но руководство Банка России намеревается ее снизить в самое ближайшее время. Сравнивая объем подлежавшей конвертации экспортной выручки в анализируемый период с данными за аналогичные временные отрезки предшествующих лет, можно заключить, что данный показатель сокращался. Так, за первые семь месяцев прошлого года обязательной конвертации подлежали примерно 50 млрд. долл. экспортной выручки, тогда как в соответствующем периоде текущего года - всего лишь менее 30 млрд. долл. Хотя в условиях наличия разного рода льгот фактически конвертируется половина расчетной величины: т.е. если в прошлом году (за январь-июль) было конвертировано иностранной валюты в объеме около 40% экспорта, то в этом году - около 25%. Между тем, даже на фоне ее сокращения, поступающей в страну и конвертируемой на рынке экспортной выручки по-прежнему достаточно не только для поддержания стабильности на внутреннем рынке, выплаты текущих обязательств по внешнему долгу, но и для пополнения валютных резервов.

Динамика объема экспортной выручки,
подлежащей конвертации на внутреннем рынке

Рынок ГКО/ОФЗ, несмотря на свой "невосстановленный" после кризиса характер, начинает оказывать некоторое влияние на денежный рынок, а через него - и на валютный. Производимые погашения "приводят" на рынок иногда достаточно существенный объем рублевых средств, а сохранение относительно низкого интереса к госбумагам со стороны основных участников рынка обостряет проблему связывания этих избыточных ресурсов и смягчения их воздействия на валютный финансовый сегмент.

Следовательно, валютные интервенции оставались на протяжении анализируемого периода наиболее популярным и действенным средством борьбы с избыточной ликвидностью и сглаживания колебаний на валютном рынке. Всего за первые девять месяцев 2002 г. Банк России, согласно оценкам, в виде валютных интервенций продал 4 млрд. долл., при этом наиболее интенсивные продажи иностранной валюты происходили в начале года. Валютные интервенции ЦБР на рынке за январь-сентябрь 2002 г. оцениваются всего в 20% от конвертируемого объема выручки экспортеров (в 2001 г. этот показатель составлял в среднем 55%).

Политика Банка России в сфере расходования своих валютных резервов, как и во все последние годы, в нынешнем оставалась весьма осмотрительной. Учитывая, что за первые девять месяцев 2002 г. значительный объем валютных ресурсов был продан Минфину, а кроме того, Банк России время от времени выходил с валютными интервенциями на рынок, рост золотовалютных резервов по итогам прошедших месяцев 2002 г. (в объеме 9 млрд. долл.) довольно значителен. Достигнутый уровень международных резервных активов по-прежнему отвечает критериям достаточности с точки зрения международных стандартов.

Степень достаточности резервных активов РФ*

Согласно одному из критериев достаточности объема резервных активов их значение соотносится с величиной импорта товаров и услуг. При этом достаточным уровнем резервов считается тот, который позволяет профинансировать трехмесячный импорт товаров и нефакторных услуг.

К осени 2002 г. объем резервных активов был способен финансировать импорт уже на протяжении почти 7-месячного периода.

Сохраняя начатую после кризиса 1998 года традицию оценки расширения денежных агрегатов с точки зрения изменения национальных золотовалютных резервов, рассмотрим изменение "монетарного курса" за истекшие месяцы 2002 г.

Динамика монетарного и номинального валютного курса
(на начало месяца)

Претерпев существенные изменения после произошедшей в августе-сентябре 1998 г. девальвации национальной валюты, монетарный курс в течение всего посткризисного периода свидетельствует (по крайней мере, если опираться на официально предоставляемую статистику) о значительности накопленных резервов и о достаточно взвешенной политике в отношении изменения денежных агрегатов. Иными словами, на протяжении всех посткризисных лет монетарный курс существенно превышал складывающееся на рынке значение обменного курса рубля. И в первые восемь месяцев 2002 г. такая тенденция сохранялась. При этом если еще в начале года расчетное значение монетарного курса определялось нами на уровне 25.3 руб./долл. (хотя, из-за сезонного повышения денежных агрегатов в начале года, следует учитывать и февральский показатель - 23.1 руб./долл.), то к 1 сентября 2002 г. оно составляло всего 24 руб./долл. Таким образом, как и в первом квартале нынешнего года, разрыв между рыночным и монетарным курсами в начале осени составлял 25-26%.

Прогноз

В течение большей половины 2002 г. стабильность на валютном рынке обеспечивалась за счет совокупного влияния ряда факторов. Прежде всего это значительность положительного сальдо торгового (и, соответственно, платежного) баланса, достаточный объем конвертируемой на рынке экспортной выручки и относительно невысокий спрос на внутреннем рынке. Основной же задачей при прогнозировании ситуации на валютном рынке на период до конца года является определение устойчивости тенденций данных курсообразующих факторов. Кроме того, нами будет предпринята оценка планируемых мер по либерализации валютного законодательства (в части сокращения доли обязательной продажи экспортной выручки).

Основной на сегодняшний день фактор, влияющий на внутренний валютный сегмент, - это ценовые колебания на внешнем товарном (и, прежде всего, нефтяном) рынке. Цены на мировом рынке и летом и в начале осени 2002 г. оставались на достаточно высоком уровне (25-30 долл./барр.), а в последние месяцы явно отмечается тенденция к их дальнейшему повышению. (Напомним, что в начале текущего года цены на нефть колебались около отметки 20 долл./барр. и в середине марта наметился их рост, при этом ценовой уровень, зафиксированный в начале осени, является максимальным для нынешнего года.) Это позволяет предполагать не только сохранение текущего, достаточно высокого, объема от поступлений нефтедолларов, но и его увеличение в ближайшие месяцы. Учитывая тесную взаимосвязь объема поступающей в страну экспортной выручки от цен на нефть, можно прогнозировать, что при достаточно высоком уровне цен (около 30 долл./барр.) во втором полугодии 2002 г. российский экспорт окажется равным более 50 млрд. долл. (и может даже превысить показатель первого полугодия, составляющий 48 млрд. долл.). Данная тенденция говорит в пользу сохранения достаточного притока в страну иностранной валюты.

Зависимость между объемом российского экспорта
и ценами на нефть

Объем импортируемой продукции в последнее время постоянно возрастает: так, его рост за первое полугодие 2002 г. (относительно аналогичного периода прошлого года) составил 8.5%. И естественно, что подобная тенденция сказывается на сокращении сальдо торгового баланса, которое уменьшилось за этот период почти на четверть. Между тем замедление темпов укрепления курса национальной валюты, наряду с изменением таможенных пошлин, выражается в снижении темпов роста импорта продукции; и если по итогам первого полугодия прошлого года импорт увеличился более чем на 20%, то в аналогичном периоде текущего года - всего лишь на 8.5%. И все же хочется отметить опасность начала нового заметного роста в динамике импортируемой продукции в случае ускорения укрепления монетарными властями реального курса национальной валюты.

Индекс реального курса рубля (12.95=1.0)

Индексы реального курса рубля и объема импортируемой продукции (12.95=1.0)

Итак, состояние внешнеторгового баланса на ближайшую перспективу (по крайней мере, до конца текущего года) видится довольно благоприятным. Сальдо торгового баланса во втором квартале нынешнего года будет не меньше, чем в первом, что будет обеспечивать поступление в страну достаточного объема иностранной валюты.

В данном контексте оставшиеся месяцы года можно считать довольно удачными с точки зрения либерализации валютных операций и изменения правил конвертации экспортной выручки. Тем не менее опасность частичной трансформации соотношения спроса и предложения иностранной валюты на рынке в этот период все же существует. Обратимся к ретроспективному периоду, когда монетарными властями было принято решение о сокращения норматива обязательной конвертации с 50 до 75%. Как уже было замечено выше, не вся иностранная валюта конвертируется на валютном рынке: так, при ставке в 75% в первом полугодии прошлого года конвертировалось всего 40%, тогда как при ставке в 50% в нынешнем году - всего 25%. Анализируя эти данные, можно предположить, что снижение доли обязательной конвертации даже до 30% приведет к сокращению гарантированного поступления в резервные активы до 15% объема экспорта (т.е. не более чем на 15 млрд. долл.). Принимая же во внимание приходящиеся на следующий год внешние выплаты (в объеме 17 млрд. долл.), можно предположить, что этих поступлений все же не хватит для поддержания резервных активов на неизменном по итогам года уровне.

Таким образом, сокращение доли обязательной продажи иностранной валюты экспортерами приведет к усилению зависимости состояния валютного рынка от других факторов - и прежде всего от денежного рынка. Как мы уже отмечали, в последнее время объем свободных рублевых средств в финансовой сфере относительно невысок. И опасностью поступления сюда дополнительных ресурсов в случае увеличения на рынке рублевых средств пренебрегать нельзя. С учетом всего вышесказанного можно сделать вывод: несмотря на всю стабильность сегодняшней ситуации на валютном рынке, либерализовывать операции на нем без расширения существующих рыночных механизмов управления денежными агрегатами преждевременно.

Подводя итоги вышесказанному, заметим, что если обстановка на валютном рынке до конца года будет оставаться устойчивой и предсказуемой (т.е. при этом как будут пополняться резервные активы Банка России, так и формироваться им курсовой тренд), то в следующем году развитие событий будет не так однозначно. В этот период на первый план выйдут уже ценовые показатели нефтяного рынка и способность монетарных властей удерживать рублевую ликвидность на приемлемо низком уровне.