|
|
| Ежемесячное издание | Содержание номера | №9 сентябрь-октябрь 2002 г. |
Четвертую годовщину крупнейшего в российской финансовой истории кризиса валютный рынок встретил вполне "достойно": ситуация на нем достаточно жестко контролируется Банком России, курсовые колебания незначительны, а резервы непрерывно возрастают. Тем не менее, на наш взгляд, даже при существующей стабильности российский валютный рынок по-прежнему нельзя характеризовать как вполне сформировавшийся и сопоставимый с аналогичными рынками развитых стран. Сегодняшнему национальному рынку продолжает "не хватать" некоторой либерализации проводимых операций, большей независимости от внешних факторов и, кроме того, наличия срочного сегмента, первые шаги по формированию которого были сведены на нет кризисом 1998 года.
Платежный баланс Российской Федерации, согласно оценкам, в первом полугодии 2002 г. для валютного рынка сложился вполне благоприятным. Сальдо внешнеторгового баланса, определяющее профицит счета текущих операций, за итогам первых шести месяцев 2002 г. было зарегистрировано в объеме 21.0 млрд. долл. Высокое значение положительного сальдо по-прежнему является следствием довольно значительного для России объема экспорта при относительно невысоком объеме импорта.
Объем операций с наличной иностранной валютой по-прежнему незначителен - по итогам первых шести месяцев 2002 г., согласно данным платежного баланса, наличные валютные средства в России возросли всего на 0.7 млрд. долл. Постдевальвационное ослабление интереса к иностранной валюте проявляется и спустя четыре года после кризиса. На покупку иностранной валюты населением направляется менее 6% получаемых доходов (среднее значение за первое полугодие 2002 г., по данным Госкомстата), тогда как в докризисный период этот показатель составлял 20% (в первом полугодии 1997 г.) и 15% (в первом полугодии 1998 г.). Помимо постдевальвационного падения спроса на иностранную валюту низкий интерес к ней в последнее время объясняется стабильностью на валютном рынке, плавным курсовым трендом и, кроме того, более быстрым обесценением валютных сбережений (поскольку темпы роста курса доллара уступают темпам роста потребительских цен).
Оценивая же развитие ситуации на валютном рынке на протяжении большей половины текущего года (с точки зрения прошлогодних показателей), можно выделить как ряд сохранившихся тенденций, так и некоторые изменения, прослеживаемые в них.
Изменение обменного курса рубля в январе-сентябре 2002 г. вписывалось в планы ЦБР и соответствовало легкому повышательному тренду. Прирост курса доллара за этот период составил 5.1%, и если сравнивать это значение с предшествующими годами, то можно заметить, что темпы роста обменного курса рубля немного возросли. Однако даже ускорившийся в нынешнем году рост обменного курса пока продолжает отставать от динамики потребительских цен в России, которые за этот период выросли примерно на 10%. Таким образом, ЦБР по-прежнему проводит политику некоторого укрепления курса национальной валюты, хотя темпы данного укрепления по сравнению с прошедшими годами существенно снизились.
Объем золотовалютных резервов в текущем году продолжал увеличиваться достаточно высокими темпами. Так, за первые девять месяцев года резервные активы выросли на 8.7 млрд. долл. (24%) и составили (к 20 сентября) 45.3 млрд. долл. Темпы увеличения резервных активов в нынешнем году вполне сопоставимы с предшествующими показателями, хотя некоторая тенденция к сокращению темпов прироста все же прослеживается.
Из вышесказанного следует, что в истекшие месяцы 2002 г. Банк России сохранял свою политику на валютном рынке неизменной - покупая иностранную валюту у экспортеров (как через ЕТС, так и напрямую) и время от времени выходя на валютный рынок с интервенциями. И, оценивая уровень этих интервенций, можно сказать, что спрос на иностранную валюту был менее интенсивен по сравнению с аналогичными периодами прошлых лет. Однако, помимо сокращения объема обязательной конвертации экспортной выручки, спрос на иностранную валюту снижался и в связи с уменьшением объемов свободных рублевых остатков, циркулирующих на финансовом рынке.
Что касается прогнозирования ситуации на валютном рынке до конца текущего года, то здесь отметим, что состояние внешнеторгового баланса на ближайшую перспективу (по крайней мере, до конца года) видится довольно благоприятным. Сальдо торгового баланса во втором квартале нынешнего года будет не меньше, чем в первом, что будет обеспечивать поступление в страну достаточного объема иностранной валюты. В данном контексте оставшиеся месяцы года можно считать довольно удачными с точки зрения либерализации валютных операций и изменения правил конвертации экспортной выручки. Тем не менее опасность частичной трансформации соотношения спроса и предложения иностранной валюты на рынке в этот период все же существует.
С учетом всего вышесказанного можно констатировать: несмотря на всю стабильность сегодняшней ситуации на валютном рынке, либерализовывать операции на нем без расширения существующих рыночных механизмов управления денежными агрегатами преждевременно. Подводя итоги, заметим, что если обстановка на рынке до конца года будет оставаться устойчивой и предсказуемой (т.е. при этом как будут пополняться резервные активы Банка России, так и формироваться им курсовой тренд), то в следующем году развитие событий будет не таким однозначным. В этот период на первый план выйдут уже ценовые показатели нефтяного рынка и способность монетарных властей удерживать рублевую ликвидность на приемлемо низком уровне.
В июне-августе 2002 г. рынок ГКО/ОФЗ уверенно демонстрировал стабильность. Котировки гособлигаций на вторичных торгах не испытывали значительных колебаний, также не было отмечено существенных сдвигов уровней процентных ставок. Наибольшую активность дилеры проявили в июне: без учета доразмещений Минфина, на которые пришлось около половины оборота торгов, в этом месяце объем сделок с ГКО/ОФЗ оказался максимальным с начала года. В последующие месяцы интенсивность торговли госбумагами, как и операции эмитента на вторичном рынке, заметно сократилась. В июне - начале июля доходности ОФЗ к погашению понизились в среднем на 1 процентный пункт, однако в конце июня - августе снижение ставок приостановилось, при этом у отдельных выпусков облигаций был зафиксирован небольшой прирост данного показателя. В итоге к началу сентября доходности к погашению достигли 11.7-12.9% годовых у ОФЗ-ФД, срок обращения которых истекает в 2002 г., 12.8-14.8% - у бумаг, погашаемых в 2003 г., и 14.8-17.1% - у более "длинных" облигаций.
В течение лета Минфин активно продолжал размещать гособлигации на аукционах. Первичные размещения строго соответствовали крупным погашениям, поэтому в июне и июле было только по одному аукционному дню, а в августе - два. За три месяца Минфин выпустил всего лишь один новый выпуск ГКО, все остальные размещения представляли собой дополнительные транши уже выпущенных ранее госбумаг. Выручка от аукционных продаж гособлигаций в июне-августе держалась в интервале 6-7 млрд. руб., однако объем доразмещений сократился с 8.864 млрд. руб. в июне до 545 млн. руб. в августе. Существенно зависящая от доразмещений, чистая выручка Минфина в июне и июле превышала 3 млрд. руб., а в августе оказалась отрицательной - -4.081 млрд. руб.
Если осенью, после августовского перерыва, крупные инвесторы возобновят покупки гособлигаций, Минфин не будет испытывать затруднений с размещением растущего объема эмиссии госбумаг, необходимого для рефинансирования погашений, и обстановка на торгах по ГКО/ОФЗ будет оставаться стабильной. Процентные ставки по госбумагам будут испытывать незначительные колебания, с вероятной слабовыраженной тенденцией к снижению. В соответствии с представленной правительством программой внутренних заимствований в 2003 г. основной акцент в развитии рынка ГКО/ОФЗ будет сделан на крупных институциональных инвесторах. С их помощью эмитент рассчитывает привлечь с рынка внутреннего долга большее количество средств, чем будет затрачено на погашение.
Июль 2002 г. оказался довольно неудачным месяцем для рынка внешних долговых обязательств РФ. Отсутствие сколько-нибудь значительных внутрироссийских позитивных новостей в совокупности с неблагоприятным внешним информационным фоном (речь прежде всего идет о финансовом кризисе в Бразилии) обусловило понижение стоимости обращающихся здесь инструментов в среднем на 0.82 процентного пункта. Ситуацию не исправило даже решение агентства Standard&Poor's о повышении рейтинга РФ на одну ступень - до уровня "ВВ-". С формальной точки зрения данная оценка была приведена в соответствие с аналогичным показателем Moody's (присвоенным России еще в ноябре 2001 г.). Таким образом, можно констатировать, что большинство инвесторов, напуганных событиями в Латинской Америке, предпочитают воздерживаться от проведения активных операций на рынках категории emerging markets. Тем не менее российские долговые инструменты, номинированные в иностранной валюте, рассматриваются ими как своеобразный "островок безопасности".
Как и ожидалось, август текущего года оказался достаточно спокойным месяцем на рынке внешних долговых обязательств РФ. Многие инвесторы отсутствовали здесь по причине отпусков, что наложило печать пассивности на данный сегмент в целом.
Сентябрь скорее всего не принесет никаких неожиданностей для участников рынка внешних долговых обязательств РФ. По-прежнему динамика котировок обращающихся здесь инструментов будет напрямую зависеть от ситуации на смежных сегментах emerging markets. В преддверии президентских выборов в Бразилии обстановка будет достаточно нервной, и рассчитывать на формирование сколько-нибудь определенной ценовой тенденции не приходится. Также внимание аналитиков будет обращено в сторону США, где продолжается череда "бухгалтерских" скандалов. Однако в целом никаких существенных изменений конъюнктуры в этом месяце не предвидится. Толчком к активным действиям, на наш взгляд, может стать начало обмена долгов ВТО на суверенные облигации, запланированное на конец сентября.
Лето 2002 г. явилось для мировой фондовой системы, и в частности для российского фондового рынка, знаковым периодом с точки зрения демонстрации их главных угроз. Последние же на современном этапе развития финансовых рынков исходят от экономики страны, традиционно являвшейся оплотом стабильности, менеджмента ее крупнейших корпораций и денежной политики руководства США.
От крупномасштабного сброса российских акций инвесторов в июле-августе текущего года удержало лишь заявление агентства Standard&Poor's о намерении повысить суверенный рейтинг России до категории "ВВ" с нынешнего уровня "В+" - в связи с переоценкой в сторону улучшения макроэкономических показателей РФ и благоприятной ситуацией с обслуживанием национальных долговых обязательств.
Прогнозные оценки АЛ "Веди", касающиеся характера воздействия указанных факторов на исследуемый финансовый сегмент, основываются на отсутствии в сентябре у российского фондового рынка перспектив привлечения новых западных инвестиций. Кроме того, сдерживающим обстоятельством для поступательного роста цен здесь станут краткосрочные отечественные инвесторы, агрессивные действия которых (сначала с целью "разогрева" рынка, а затем - фиксации прибыли) нередко становятся препятствием к установлению более высоких ценовых уровней отдельных бумаг, получивших для этого объективные основания (улучшение финансовых показателей, качества корпоративного управления и проч.). Уровень в 340 пунктов индекса РТС в сентябре мы оцениваем как соответствующий текущим рискам.