Справочная система сервера Статистическая база данных Экспресс-анализ Периодические издания Специальные материалы Архивы АЛ "Веди"

Обзор валютного рынка

Прошел ровно год с момента крупнейшего за всю российскую историю финансового кризиса. За этот период рынок государственных облигаций так и не был восстановлен, не была проведена реформа банковской системы, а поступления новых внешних инвестиций ожидать неправомерно. Валютный рынок, в силу своей традиционной практической значимости, оказался наиболее "живым" финансовым сегментом, хотя и он не смог избежать за посткризисный период серьезных перемен.

"Исторические" решения от 17 августа 1998 г., помимо замораживания гособлигаций, подразумевали и коррективы в проводившейся валютной политике. Было объявлено о расширении границ колебания обменного курса рубля: прежние значения 5.25-7.15 руб./долл. были скорректированы до 6-9.5 руб./долл. Кроме того, пожалуй, впервые с момента движения по пути рыночных преобразований государство попыталось вмешаться во взаимоотношения российских предприятий/банков с их иностранными партнерами. Введением трехмесячного моратория временно были запрещены любые выплаты в пользу нерезидентов, касающиеся погашения кредитов, перечисления страховых залоговых сумм, а также расчеты по срочным контрактам. (Хотя справедливости ради следует заметить, что данное решение было очень выгодно крупнейшим российским банкам, чье финансовое состояние на тот момент уже не позволяло им вовремя отвечать по своим обязательствам.) Однако эти меры не смогли предотвратить крупнейшую за всю историю российского рынка девальвацию национальной валюты.

Девальвация рубля, произошедшая в конце августа - начале сентября 1998 г., оценивается в 400%: курс доллара с докризисной отметки 6.2 руб./долл. достигал 20-25 руб./долл., и именно на такое значение курсового показателя ориентировалось большинство экономических агентов в это время. В результате, несмотря на вполне понятные попытки ЦБР вернуться к прежнему уровню (хотя бы до 9.5 руб./долл.), курс рубля в четвертом квартале прошлого года удалось стабилизировать лишь в пределах 15-20 руб./долл. (девальвация за пять месяцев 1998 г. - почти 250%).

Динамика обменного курса рубля
в 1991-1999 гг.*

Оглядываясь назад и вспоминая события годичной давности, заметим, что стоявшая перед монетарными властями в тот период задача была практически неразрешима. С одной стороны, положение на валютном рынке внутри страны было крайне нестабильным, резервные активы РФ были низки (чуть более 12 млрд. долл. на начало осени). С другой стороны, краткосрочная задолженность частного и государственного секторов перед внешними кредиторами была довольно значительна. Только непосредственно монетарным властям в 1999 г. предстояло выплатить порядка 17 млрд. долл., не считая обязательств перед нерезидентами, вложившими средства в ГКО/ОФЗ, - около 20 млрд. долл. Задолженность частного сектора перед внешними контрагентами подсчитать достаточно сложно, но известно, что одни лишь краткосрочные обязательства банковского сектора по предоставленным кредитам оценивались на конец лета - начало осени не менее чем в 10 млрд. долл. Кроме того, обязательства перед нерезидентами по срочным контрактам составляли 10-15 млрд. долл. (или, с учетом обратных сделок, - около 5 млрд. долл.). Вместе с тем российский валютный кризис августа прошлого года нельзя считать одномоментным явлением. Его признаки наблюдались еще задолго до непосредственно девальвации. Сдерживание роста обменного курса рубля обходилось Банку России довольно дорого: за первые восемь месяцев 1998 г. валютные интервенции ЦБР составили порядка 15 млрд. долл. Таким образом, можно считать, что валютный кризис не ограничивается августом-сентябрем 1998 г.

Многие экономисты пытались ответить на вопросы о целесообразности и о роли для страны в целом последствий принятых 17 августа 1998 г. решений, и в том числе - о пользе/вреде девальвации. С одной стороны, было восстановлено положительное сальдо счета текущих операций, улучшилось состояние отечественных товаропроизводителей, частично обесценился рублевый долг (прежде всего, вложения нерезидентов в российские "внутренние" госбумаги). С другой же стороны, произошел новый инфляционный всплеск, резко упал жизненный уровень населения, доверие внешних инвесторов к российским партнерам (включая и само государство) было утеряно, крупнейшие российские банки оказались в состоянии неплатежеспособности. Кроме того, девальвация не смогла разрешить основную проблему России - значительную краткосрочную задолженность.

Как бы то ни было, девальвация рубля невольно открыла новую страницу в истории российского валютного рынка. Основной особенностью постдевальвационного периода стала необходимость не только, и не столько, поддерживать стабильность на валютном рынке, сколько создавать предпосылки для восполнения утраченных золотовалютных резервов и проведения монетарными властями выплат процентов и основной части внешнего долга. И если раньше важнейшей целью Банка России являлась минимизация валютных интервенций и плавное изменение обменного курса рубля, то в новых условиях и особенно в преддверии крупнейших внешних погашений, стало необходимым прежде всего осуществлять покупку иностранной валюты у участников рынка.

Эта цель и стала основной при проведении Банком России валютного регулирования в конце прошлого года и на протяжении истекших месяцев года текущего. И одним из его первых решений в рамках этой новой политики явилось выделение специальной торговой сессии на ММВБ, где экспортерам было предписано продавать 50 (а затем и 75%) полученной экспортной выручки и спрос на иностранную валюту на которой был сведен к минимуму. ЦБР ввел и ряд других ограничений, преследующих цель не допустить оттока капитала из страны. В частности, были ужесточены требования, предъявляемые к импортерам, существенно ограничены возможности покупки иностранной валюты коммерческими банками, нерезидентам же, имеющим значительные вложения в ГКО/ОФЗ, было запрещено конвертировать и репатриировать получаемые от погашения гособлигаций (и по срочным валютным контрактам) средства иначе, чем через специальные аукционы.

Ужесточение условий валютообменных операций, подавление (часто искусственное) спроса на иностранную валюту - одновременно со снижением интереса к ней со стороны населения - позволили Банку России пополнить свои валютные резервы. За четвертый квартал прошлого года и первые семь месяцев текущего ЦБР сумел купить на внутреннем валютном рынке около 4.5 млрд. долл. (в том числе в этом году - более 3 млрд. долл.). Далее, практически полная подконтрольность обстановки на валютном рынке позволяла Банку России на довольно длительном временном интервале придерживаться избранного курсового тренда. Неоднократно повторялась ситуация, когда ежедневные изменения обменного курса рубля оставались на определенном, довольно низком, уровне в течение нескольких недель подряд.

Доля покупки иностранной валюты
в доходах населения

Весной нынешнего года Центробанком был применен один из механизмов, практиковавшихся во времена ушедшего в историю валютного "коридора", хотя и неофициально (в документально не оформленном виде): было объявлено, что курс доллара до начала осени не выйдет за пределы 25 руб./долл. Для достижения этой цели Банк России использовал иную, отличную от прошлых лет, стратегию: вместо поддержания на рынке плавного повышательного тренда обменный курс опускался, однако нередко затем следовала его резкая коррекция (обычно происходившая в обстоятельствах политической нестабильности и увязывавшаяся со смягчением валютного режима) и курс доллара стремительно повышался. Поэтому, несмотря на то что курсовой показатель доллара неоднократно превышал объявленный ориентир, практически каждый раз Банку России удавалось восстанавливать динамику в рамках прежнего тренда.

Динамика остатков средств на корсчетах
кредитных учреждений в 1999 г.*

И хотя стабильность на валютном рынке поддерживалась таким образом довольно успешно, тем не менее валютный кризис в стране не преодолен до сих пор. Более того, на протяжении всего истекшего с августа 1998 г. периода закладывались предпосылки для новой возможной волны дестабилизации валютного финансового сегмента.

Покупка Центробанком иностранной валюты на внутреннем рынке, как известно, имеет негативные последствия в виде рублевой эмиссии. За прошедшие месяцы текущего года (январь-август) денежная база увеличилась на 55 млрд. руб. (26%), прирост широкой денежной базы составил более 100 млрд. руб. (42%). Ситуацию отягощало отсутствие ликвидных рублевых финансовых инструментов. Единственное исключение составляли рублевые депозиты ЦБР, которые были не в состоянии заменить собой ГКО/ОФЗ. Емкость данного субрынка оставалась достаточно небольшой - 20-30 млрд. руб. Кроме того, этот инструмент был "сверхкоротким" - основная часть средств по-прежнему размещалась в ЦБР на 1 день. Поэтому периоды дестабилизаций на валютном рынке случались довольно часто.

Даже положительное решение МВФ о возобновлении кредитования российской стороны и поступление в Россию в конце июля первого транша вновь предоставленного кредита не оказали заметного положительного эффекта на складывающуюся конъюнктуру. Таким образом, положение на валютном рынке летом текущего года имело тенденцию к ухудшению и развитие событий в августе оказалось совсем не таким благоприятным, как даже двумя месяцами ранее.

Динамика резервных активов РФ (на начало месяца)

Повышение обменного курса рубля в последнем летнем месяце началось еще до объявления об отставке правительства во главе с С. Степашиным: с уровня 24.19 руб./долл. (на 1 августа) курс доллара за первую неделю месяца повысился до 24.55 руб./долл. (на 1.5%). После же объявления о переменах в высших эшелонах власти произошел его мгновенный рост с 24.55 до 25.9 руб./долл. (именно по такой максимальной цене заключались сделки на единой торговой сессии в СЭЛТ ММВБ). При этом поражала небывалая активность участников рынка. Объем сделок в валютной секции ММВБ только за один день, 9 августа, составил 371 млн. долл. - это максимальное значение с момента введения на ММВБ системы электронных лотовых торгов. Совокупный спрос на иностранную валюту оценивался здесь в этот день в 716 млн. долл. - также максимальное значение, совокупное предложение - в 551 млн. долл. Резкий рост обменного курса рубля на биржевых торгах тут же отразился и на наличном сегменте валютного рынка. В условиях неопределенности многие обменные пункты предпочли расширить спрэды выставляемых котировок, повысив курс продажи иностранной валюты до 27 руб./долл.

Итоги торгов в СЭЛТ ММВБ в 1999 г.

Опасаясь еще большего роста обменного курса рубля - поскольку реальные предпосылки для этого имелись, - Банк России предпринял энергичные меры. Прежде всего это выразилось в значительных валютных интервенциях на торгах ММВБ - только за один день, 9 августа, ЦБР продал на ММВБ более 150 млн. долл. (40% от суммарного оборота СЭЛТ ММВБ). Кроме того, впервые за время, прошедшее с августа 1998 г., для стабилизации обстановки на валютном рынке ЦБР повысил процентные ставки по своим депозитам (на 1%) и предложил участникам рынка новые их виды - с отсроченной датой вложения.

Активность участников рынка в истекшем месяце оказалась рекордной. Объем торгов в системе СЭЛТ ММВБ составил 5.5 млрд. долл. - это максимальное значение за текущий год. Совокупный спрос на иностранную валюту оценивается в 10.4 млрд. долл., тогда как совокупное предложение - в 9.4 млрд. долл.

Валютный рынок отреагировал на действия ЦБР постепенной стабилизацией обстановки, которая сопровождалась активизацией продажи иностранной валюты участниками рынка и снижением обменного курса рубля. Однако вернуть валютный рынок к прежнему, относительно устойчивому, состоянию, как это бывало раньше, Банку России все же не удалось.

Внешнеторговый баланс РФ

Повышение по итогам августа обменного курса рубля (на 2.6%) фиксировалось на фоне нулевых суммарных интервенций ЦБР. Напомним, что за два первых летних месяца Банк России сумел не только снизить обменный курс рубля на 1%, но и купить на внутреннем рынке иностранной валюты на сумму более чем 800 млн. долл. Иными словами, в анализируемом месяце ситуация на валютном рынке изменилась в неблагоприятном направлении.

Прогноз

Ухудшение состояния валютного рынка в начале месяца входит в традицию. Не явились исключением и первые числа сентября. На этот раз рост спроса на иностранную валюту связывался со скандалом, развернувшимся вокруг коррупции в России. Представители официальных кругов США высказались о необходимости более тщательной проверки целевого использования средств, предоставляемых России международными финансовыми организациями. В этой связи обсуждались даже крайние меры, вплоть до прекращения дальнейшего кредитования РФ.

Этот скандал, конечно же, следует рассматривать прежде всего в контексте предвыборных кампаний, разворачивающихся сегодня в США и России. Кроме того, за прошедший год функция получаемых Россией извне средств заметно изменилась. Если раньше предоставляемые кредиты могли быть использованы для поддержания стабильности на валютном рынке, то новая программа кредитования подразумевает лишь рефинансирование старых долгов перед МВФ. В то же время опасность сворачивания достигнутых соглашений все же существует и, помимо ухудшения платежеспособности России, способна привести к обострению отношений с другими ее кредиторами.

Активное обсуждение в СМИ перипетий скандала оказало соответствующее влияние на российский финансовый рынок, и спрос на иностранную валюту в первых числах сентября стал возрастать.

Начало осени, в то же время, ознаменовалось пересмотром Банком России основного валютного ориентира. Обещание о колебании курса доллара на протяжении летних месяцев в пределах 25 руб./долл. было им выполнено. Заниженность же обменного курса - его несоответствие как динамике денежных агрегатов, так и темпам инфляции (и зафиксированной, и прогнозируемой) - требовала скорректировать интервал изменения обменного курса. Новая "линия сопротивления" для обменного курса рубля, устраивающая как рынок, так, похоже, и Банк России, установилась на уровне 26 руб./долл.

Достигнутый уровень, на наш взгляд, является относительно устойчивым и, по всей видимости, при предположении отсутствия крупных негативных событий, так же как и чрезмерного расширения денежных агрегатов, может быть сохранен на протяжении одного-двух месяцев.

Вместе с тем опасность новых дестабилизаций на валютном рынке сохраняется: если во втором и начале третьего квартала обстановка здесь традиционно довольно устойчива, то в осенние месяцы, напротив, ситуация, как правило, обостряется. Но даже и относительную стабильность на валютном рынке России, как уже было замечено, нельзя считать преодолением кризисной обстановки как таковой. Банку России недостаточно поддерживать в равновесном состоянии спрос и предложение иностранной валюты - необходимо создавать предпосылки для пополнения своих валютных резервов. Именно поэтому в ближайшие месяцы не следует исключать возможность нового роста обменного курса рубля и/или появления документов, вводящих дополнительные ужесточения условий валютообменных операций на рынке.

Содержание номера