Рынок внешних долговых обязательств РФ в апреле-мае 2002 г.

На рынке внешних долговых обязательств РФ в апреле-мае 2002 г. наблюдалась умеренная тенденция к повышению котировок, которая прервалась лишь на период майских праздников у отечественных операторов. Реструктуризация долга перед бывшей ГДР, визит в Москву Дж. Буша - эти события обусловили формирование позитивных настроений на данном финансовом сегменте. Вместе с тем к концу рассматриваемого периода повышательный тренд здесь практически иссяк, что объяснялось как началом периода летней стагнации, так и общим негативным информационным фоном, связанным с событиями в Аргентине и Бразилии. В целом по итогам рассматриваемого периода удорожание исследуемых инструментов составило более 3% (исключением из общего ряда явились российские еврооблигации с погашением в 2003 г., динамика цен которых определяется законами трендового роста).

Бесспорно, самым значительным событием двух истекших месяцев стало достижение соглашения между РФ и Германией о новации советского долга перед бывшей ГДР. Первоначально визит В. Путина в Германию не предвещал никаких сенсаций, особенно в свете заявления советника Г. Шредера по экономическим вопросам о том, что немецкая сторона приняла решение отказаться от идеи использовать схему "долг в обмен на инвестиции" при переговорах по вопросу урегулирования задолженности бывшего СССР. Да и сам В. Путин утром 10 апреля отметил, что стороны лишь "близки" к заключению соглашения по данной проблеме. Однако в тот же самый день, вечером, на рынке начался бурный рост цен. Причиной подобной метаморфозы стало объявление о достижении договоренности между Германией и Россией по вопросу урегулирования задолженности б. СССР перед ГДР (6.4 млрд. переводных рублей). Согласно предварительному соглашению Россия выплатит немецкой стороне 500 млн. евро в счет погашения данного долга (350 млн. евро - в 2002 г., оставшаяся часть - в 2003-2004 гг.).

Рынок внешних долговых обязательств по достоинству оценил данную информацию - средний рост цен в секторе федеральных еврооблигаций и валютных обязательств Минфина составил 0.4%. По мнению наблюдателей, указанное решение будет иметь позитивный эффект на процессы, ранее тормозившиеся Германией: переговоры между РФ и Парижским клубом кредиторов (политическое решение о списании части этого долга может быть принято уже летом нынешнего года на саммите стран "большой восьмерки"); пересмотр рейтинга РФ по версии ОЭСР - и в конечном итоге стать основанием для пересмотра российского суверенного рейтинга в сторону повышения.

По некоторым оценкам, успешное завершение процесса реструктуризации долгов советских внешнеторговых организаций, задолженности перед МИБ и МБЭС, а также выплаты в счет погашения иных статей внешнего долга, предусмотренные оригинальным графиком, позволят сократить объем внешнего долга до отметки 120 млрд. долл., - это великолепный результат для монетарных властей. (Стоит отметить, что в "запасе" у них остается ожидающееся завершение переговоров относительно реструктуризации долгов перед Кореей и бывшей Югославией.) Он даст возможность многим инвесторам рассматривать вложения в российские долговые инструменты как менее рискованные, что, безусловно, может привлечь на изучаемый рынок "свежие деньги". Формальным же подтверждением этого станет повышение суверенного рейтинга России, которое может произойти уже в конце второго квартала 2002 г. Предвестником этого события стало изменение агентством Moody's прогноза кредитного рейтинга РФ со "стабильного" до "позитивного". Наиболее вероятным поводом для повышения рейтинга, на наш взгляд, явится встреча глав государств стран "большой восьмерки" в июне, на которой, возможно, будет принято решение о реструктуризации части долга РФ перед Парижским клубом кредиторов.

Подобные перспективы не могли не сказаться положительным образом на настроениях участников рынка. Намерение РФ в полном объеме и в срок обслуживать долги, подвергшиеся реструктуризации, внушили особый оптимизм агентам рынка, чьими приоритетами являются операции с суверенными еврооблигациями с погашением в 2010 и 2030 гг. (которые становились объектами такой процедуры дважды - вначале из долгов Лондонскому клубу кредиторов в бумаги Prin и IAN, затем в федеральные еврооблигации): эти инструменты подорожали на 2.6 и 4.2% соответственно. По всей видимости, большинство операторов полагают, что третья реструктуризация данным облигациям не грозит, и поэтому активно играют по ним на повышение.

Позитивные настроения участников рынка в отношении проблемы советских долгов усилились еще больше после проведения в Москве саммита В. Путина и Дж. Буша. Несмотря на то что по его итогам Россия не получила никаких экономических "дивидендов", грядущие перспективы представляются достаточно оптимистичными. Как известно, Россия и США договорились о значительном сокращении ядерных вооружений - подобный шаг может принести РФ определенные преимущества не только в политическом, но и в экономическом плане. Дело в том, что этот арсенал необходимо утилизировать, что является достаточно дорогостоящей процедурой. Так, по сообщениям российских СМИ, не исключено, что с подачи администрации США ведущие страны мира рассмотрят возможность списания части российского долга Парижскому клубу кредиторов при условии, что данные средства будут использованы для утилизации ядерного оружия. Если такой сценарий все-таки будет реализован, то он окажет бесспорно позитивное воздействие на конъюнктуру рынка внешних долговых обязательств РФ и может послужить отправной точкой для нового повышательного тренда. Помимо этого подобное решение в значительной степени сократит объем текущих платежей федерального бюджета и позволит воплотить в жизнь давнюю мечту российских монетарных властей - формирование полноценного финансового резерва ("фонда будущих поколений").

Пока же власти пытаются сформировать цивилизованный подход к проблеме управления имеющимися накоплениями. Так, премьер-министр РФ М. Касьянов подписал постановление, регламентирующее управление финансовым резервом Минфина. Согласно этому документу финансовое ведомство может инвестировать упомянутые средства как в первоклассные госооблигации зарубежных стран, так и в аналогичные отечественные бумаги (которые в случае неблагоприятной ситуации в бюджетной сфере можно будет продать), а также использовать их для досрочного погашения части долга. Значимость этого документа трудно переоценить: впервые формально закрепив возможность выкупа долгов, правительство сделало важный шаг в сторону создания цивилизованной системы управления госдолгом. Теперь есть все основания полагать, что операции властей на открытом рынке станут более прозрачными, соответственно, позитивно сказавшись на состоянии данного сегмента.

Как стало известно, значительная часть внешнего долга в первом квартале была погашена за счет финансового резерва Минфина (чиновники правительства объяснили это сезонным спадом в доходах федеральных властей), объем которого на конец квартала оказался равным 47.6 млрд. руб. Вместе с тем правительство выражает уверенность в том, что к концу года объемы резерва не только восстановятся, но даже увеличатся до 197.8 млрд. руб. (уповая при этом на то, что среднегодовая цена барреля российской нефти не опустится ниже отметки 23.5 долл.). Весьма вероятно, что власти сумеют произвести все запланированные операции по досрочному погашению долга, не прибегая к новым внешним заимствованиям, а только используя названный резерв.

Также стоит упомянуть о намерении Минфина внести в Бюджетный кодекс изменения, которые заметно облегчат доступ на международный рынок капитала для региональных администраций - последним сейчас разрешено привлечение внешних займов исключительно для рефинансирования долга. Как ожидается, правительство обсудит соответствующие поправки еще до конца месяца. По всей видимости, монетарные власти достаточно оптимистично оценивают спрос иностранных инвесторов на бумаги российских эмитентов и полагают, что возможные региональные эмиссии не смогут оказать существенного влияния на успех предполагаемого размещения суверенных еврооблигаций. Важным аспектом здесь является контроль государственных органов за формальным допуском субфедеральных властей на этот сегмент, с тем чтобы не допустить повторения дефолтов, подобных произошедшим в своем время в Нижегородской области и Ямало-Ненецком автономном округе. Не исключено, что по мере реализации концепции единой системы управления госдолгом (на базе ФДА, создание которого произойдет после трансформации ВЭБ СССР, - соответствующие документы уже внесены в правительство Минфином) этот контроль станет максимально четким, пока же федеральным властям придется очень внимательно подходить к рассмотрению каждого конкретного случая. Ближайший же выпуск региональных еврооблигаций состоится во второй половине года, когда на рынок выйдет С.-Петербург.

Помимо этого регулирующие органы, похоже, всерьез вознамерились отделить "зерна от плевел" и создать реально работающую систему для привлечения на рынок внешнего долга местных инвесторов. Так, еще в конце апреля в РТС начались сделки с федеральными еврооблигациями. Как известно, согласно постановлению ЦБ РФ №152-П (от 2001 г.) инвесторы-резиденты получили право приобретать российские внешние долговые облигации без каких-либо ограничений при условии, что данная операция была осуществлена на организованном рынке ценных бумаг. Отсутствие последнего и являлось препятствием для реализации указанного постановления. Именно поэтому две крупнейшие биржевых площадки России - РТС и ММВБ - с таким рвением приступили к реализации проекта торговли еврооблигациями. Первопроходцем оказалась РТС, запустившая свою систему 23 апреля (дата совершения первой сделки). По словам представителей руководства биржи, минимальный лот для рынка "маркет-мейкеров" составит 10 тыс. долл., а для системы обеспеченных заявок - 1 тыс. долл. (для сравнения: стандартный лот на межбанковском рынке равняется 1 млн. долл. по номиналу). Вполне вероятно, что инициатива эта найдет некоторый отклик среди мелких и средних инвесторов, но вряд ли будет интересна для крупных операторов, проводящих сделки через системы Euroclear и Clearstream, а соответственно, этот сегмент рынка в ближайшее время едва ли в состоянии будет играть сколько-нибудь значимую роль в формировании конъюнктуры сегмента внешних долговых обязательств РФ. Пока же вся торговля здесь будет вестись, судя по всему, в рамках позиции ВЭБа.

Динамика котировок ОВВЗ 4-го транша	Динамика котировок федеральных еврооблигаций с погашением в 2003 г.
Динамика котировок федеральных еврооблигаций с погашением в 2007 г.	Динамика котировок федеральных еврооблигаций с погашением в 2030 г.

Прогноз

Июнь, по-видимому, станет последним активным месяцем перед началом сезона летних отпусков. Можно предположить, что волатильность рынка в этот период сохранится на достаточно высоком уровне. Имеются шансы на то, что останется неизменной и тенденция к повышению котировок на рассматриваемом сегменте. Основанием для подобных предположений служит то обстоятельство, что аналитики не исключают возможности списания значительной части задолженности РФ Парижскому клубу кредиторов (подробнее см. выше), политическое решение о чем может быть принято в конце месяца на встрече стран "большой восьмерки" в Канаде.

Вместе с тем в последнее время на изучаемом сегменте стало отчетливо проявляться повышение корреляции между динамикой российского рынка и остальных сегментов emerging markets. Так, заметное снижение котировок на рынке бразильских облигаций, обусловленное в первую очередь негативными прогнозами относительно предстоящих осенью в этой стране президентских выборов, оказало депрессивное воздействие на настроения операторов российского рынка. Если подобные настроения сохранятся, то со всей определенностью можно будет говорить, что потенциал к ценовому росту отечественных долговых обязательств, номинированных в иностранной валюте, во многом исчерпан и на рынке будет доминировать колебательная динамика котировок.

В целом же мы предполагаем, что по итогам июня цены внешних долговых обязательств РФ консолидируются на уровнях, достигнутых в конце мая.