Основные тенденции в экономике России в июне 2001 г.

Развитие ситуации на валютном рынке в первом летнем месяце 2001 г. вполне можно охарактеризовать как стабильное: курс доллара вновь начал снижаться (за июнь он понизился на 0.24%, составив на 1 июля с.г. 29.07 руб./долл.), а золотовалютные резервы - возрастать (их прирост за анализируемый месяц составил около 5%).

Несмотря на снижение по итогам месяца курса доллара, какой-либо одной главенствующей тенденции на валютном рынке в этот период не отмечалось: в основном обменный курс колебался в пределах 29.0-29.2 руб./долл. Реальный курс рубля по итогам июня укрепился на 1.8% - таким образом, по итогам полугодия реальное укрепление рубля достигло 9%. Если предположить неизменность сложившихся на рынке тенденций до конца текущего года, так же как и проводимой ЦБР в данном вопросе политики, то укрепление реального курса национальной валюты может достигнуть к концу 2001 г. 18%, что существенно превышает уровень 1999 г. (4.4%) и даже 2000 г. (15%). При таком сценарии развития событий по итогам трехлетнего периода (1999-2001 гг.) произойдет практически полное восстановление обесценения рубля (его реального курса), имевшего место в результате кризиса 1998 года.

Основные макроэкономические тенденции в последнее время благоприятствуют сохранению на валютном рынке стабильности. Положительное сальдо внешнеторгового баланса, согласно данным Госкомстата, составило за январь-апрель текущего года 18.8 млрд. долл. Спрос на иностранную валюту со стороны населения пока по-прежнему несопоставим с предкризисным уровнем. Доля покупки иностранной валюты в доходах населения, согласно данным Госкомстата, в первые пять месяцев 2001 г. оценивается в 6.2% (для сравнения: в аналогичный период 1998 г. - 14.1%). Однако спрос на иностранную валюту, предъявляемый банковским сектором, стабилизировавшийся на низком уровне, в последнее время вновь начинает увеличиваться: по итогам марта "собственный запас" иностранной валюты у коммерческих банков вырос на 4% (300 млн. долл.), а апреля - на 2% (150 млн. долл.).

В ближайшие один-два месяца возможны некоторые изменения на валютном рынке и, при сохранении общей стабильности, скорость увеличения курса доллара может возрасти, тогда как темпы прироста резервных активов - уменьшиться. В начале же осени при принятии решения о сокращении доли конвертации экспортной выручки не исключено нарушение равновесия на рынке, и при повышении спроса на иностранную валюту Банк России будет вынужден даже частично использовать свои резервы для покрытия избыточного спроса на иностранные денежные знаки.

В июне 2001 г. на рынке ГКО/ОФЗ не наблюдалось столь существенного снижения уровня процентных ставок по госбумагам, как в предыдущие месяцы. В рассматриваемый период доходности к погашению большинства ОФЗ оставались в довольно узком интервале 17-20% годовых, совершая незначительные колебания без четко выраженной тенденции к росту или снижению. Хотя активность дилеров на вторичных торгах в целом несколько увеличилась, объемы операций с гособлигациями продолжали испытывать как взлеты, так и падения, в среднем составляя около 500 млн. руб. в день. В конце месяца процентные ставки по ОФЗ-ФД не превышали 19.5% годовых, доходности к погашению "коротких" ОФЗ-ПД держались около уровня в 15%.

Минфин провел в прошедшем месяце два аукциона по размещению гособлигаций, причем в самом его начале, впервые за всю посткризисную историю данного рынка, инвесторам были предложены купонные облигации - трехлетние ОФЗ-ПД 27013-й серии. Эмитент смог реализовать около 40% предложенного объема выпуска этих бумаг под доходность 19.5% годовых. Часть облигаций, не проданных на аукционе, впоследствии была доразмещена на вторичных торгах. В конце месяца Минфин выпустил очередную серию ГКО, доходность которой оказалась равной почти 16% годовых - на один процентный пункт выше, чем у похожих бумаг, размещенных в мае. Июньская выручка от двух аукционов составила 4.9 млрд. руб., от доразмещений ГКО и ОФЗ - 1.2 млрд. руб. Этих средств с избытком хватило для покрытия запланированных погашений, и в результате чистая выручка эмитента достигла почти 1.3 млрд. руб.

Поскольку объем погашений госбумаг в июле будет таким же, как в июне, можно предположить, что в середине лета Минфин также проведет два аукциона - один по ГКО, другой по ОФЗ. Однако уже в августе, и особенно в сентябре, объемы выплат по гособлигациям резко возрастут - соответственно до 7 и 16 млрд. руб., так что эмитент уже не сможет полностью рефинансировать погашения за счет новых выпусков ГКО/ОФЗ. Тем не менее это обстоятельство не представляет какой-либо угрозы для стабильности рынка госбумаг. Достигнутые в июне уровни процентных ставок по ОФЗ представляются довольно устойчивыми, и в ближайшие месяцы доходности госбумаг, по-видимому, так и останутся в интервале 15-20% годовых.

Июнь 2001 г. для рынка ценных бумаг С.-Петербурга - основного сектора рынка облигаций субъектов РФ - был ознаменован прекращением понижательной тенденции в динамике процентных ставок, господствовавшей здесь на протяжении практически всей первой половины текущего года. Среди основных факторов, предопределивших смену рыночной тенденции, следует отметить прежде всего достаточно низкий (отрицательный в реальном выражении - с учетом ожидаемых темпов инфляции) уровень ставок, сформировавшийся к началу лета. По состоянию на 1 июля с.г. доходность трехмесячных ГГКО составила 13.8% годовых, полугодовых - 15% и по годичным бумагам - 17.2%. В секторе купонных бумаг снижение доходности продолжилось, однако темпы его значительно снизились: ставки здесь сократились с 23 до 22.5% годовых.

В то же время активность инвесторов сохранилась на рассматриваемом рынке на довольно высоком уровне и была сконцентрирована главным образом в секторе купонных облигаций со сроком до погашения от двух до четырех лет. Примечательно, что в истекший период администрация С.-Петербурга отказалась от размещения традиционного дисконтного выпуска, тогда как именно эти облигации еще недавно были наиболее привлекательными для инвесторов и в первую очередь стимулировали их активность.

Обороты на рынке облигаций Москвы (ОВМЗ) в июне также сохранились на довольно высоком уровне, а их доходность к концу периода несколько снизилась (до 1 процентного пункта по "длинным" облигациям) и составила на 1 июля 16.93% годовых по полугодовым и 18.5% - по годичным бумагам. Максимальная доходность на указанную дату была зафиксирована на уровне 23% годовых (у облигаций, имеющих 2.5 года до погашения).

Вопреки ожиданиям аналитиков АЛ "Веди", на рынке внешних долговых обязательств РФ был отмечен бурный рост котировок. Вызвано было подобное удорожание причинами как внутреннего, так и внешнего характера. Конъюнктура рынка позитивным образом отреагировала на результаты новации долговых обязательств Аргентины и некоторую стабилизацию обстановки в Турции; к тому же в преддверии очередного повышения суверенного рейтинга РФ (которое также произошло в минувшем месяце) наблюдался активный спрос на отечественные облигации, номинированные в иностранной валюте, со стороны российских участников рынка. В результате воздействия указанных факторов рост котировок на изучаемом сегменте в июне составил 4.14 процентного пункта.

В июле на рынке внешних долговых обязательств РФ будет наблюдаться некоторое затишье, связанное в том числе и с периодом летних отпусков. На наш взгляд, в предстоящем месяце наиболее вероятна стагнация рынка, обусловленная как его некоторой "перекупленностью" (что не исключает возможности коррекции цен в сторону понижения), так и тем обстоятельством, что, несмотря на повышение рейтинга, Россия по-прежнему остается в числе высокорискованных стран с точки зрения инвестирования, что, в свою очередь, препятствует притоку в страну "свежих" денег. Вместе с тем к концу года РФ может рассчитывать на очередное повышение своих рейтинговых оценок, сделав более реальным выход страны на международный рынок капитала.

В течение первого полугодия 2001 г. капитализация российского фондового рынка повысилась в полтора раза и достигла 56 млрд. долл. Возможность совершить за столь короткий период времени уверенный рывок исследуемый сегмент получил благодаря созданию образа перспективно развивающегося фондового рынка и новым потокам иностранных средств. В то же время определить, что в данном случае оказалось первичным - новые признаки реального улучшения инвестиционной ситуации в корпоративном секторе, привлекшие внимание нерезидентов, или крупные заказы последних, сформировавшие первоначальный спрос на отечественные фондовые инструменты и рост их котировок, подкрепленный впоследствии позитивными экономическими тенденциями, - пока сложно.

Каждая из названных первопричин фондового подъема могла сыграть в нем решающую роль. В первом случае усилия, предпринятые правительством на пути реформирования российской экономики, могли оказаться важнейшими в плане принятия решения инвестировать в Россию: страна исправно платит по внешним долгам; долгосрочный и краткосрочный кредитные рейтинги РФ, присваиваемые агентством Standard&Poor's, повышены до предкризисного (июнь 1998 г.) уровня "В"; золотовалютные резервы растут; кадровые перестановки в РАО "Газпром" свидетельствуют о начале процесса реформирования естественных монополий. Кроме того, менеджеры российских компаний существенно активизировали свои усилия, направленные на рост инвестиционной привлекательности компаний; важными событиями для многих из них стали подготовка финансовой отчетности за прошлые годы по международным стандартам, раскрытие реальных величин чистой прибыли и выплата высоких дивидендов акционерам - все это заслуживает "поощрения" от крупных инвесторов.

С другой стороны, рецессия фондового рынка США, в частности его высокотехнологичного сектора, приведшая к крупным потерям инвесторов, ориентированных на фундаментальные инвестиции, могла обусловить потребность в компенсации высоковолатильных тенденций американского рынка альтернативными вложениями. Предметом повышенного интереса стали в том числе рынки развивающихся стран, в первую очередь те, чьи акции недооценены. Незначительные вливания новых инвестиционных ресурсов могут на несколько месяцев обеспечить таким рынкам ценовой рост, а самих инвесторов - застраховать от обесценения их средств.

Эксперты АЛ "Веди", руководствуясь подобными предположениями, а также результатами ретроспективного анализа, указывающими на незначительную подверженность конъюнктуры российского фондового рынка влиянию динамики индексов мировых фондовых рынков, а также цен на нефть, прогнозируют в июле сохранение повышенного интереса иностранных инвесторов к российским акциям и, соответственно, сохранение их цен на нынешнем уровне - либо продолжение их плавного роста. Прогноз окажется правомерным также в случае улучшения/ухудшения ситуации на мировых фондовых и товарных рынках. Лишь в случае очевидного ухудшения внутриполитической обстановки и корпоративной конъюнктуры произойдет падение стоимостного уровня российских акций.