Обзор валютного рынка

Ситуацию, наблюдавшуюся на валютном рынке в феврале 2002 г., можно охарактеризовать как стабильную - курс доллара за месяц повысился на 0.85%, достигнув к 1 марта 30.9404 руб./долл., а золотовалютные резервы выросли на 1.2%, составив на ту же дату 36.86 млрд. долл.

Динамика обменного курса рубля в 1991-2002 гг.*

Рост спроса на иностранную валюту традиционно отмечается в первый месяц нового года, после чего на рынке восстанавливается относительное равновесие между спросом и предложением и темпы увеличения обменного курса рубля снижаются. И февраль нынешнего года не стал в этом смысле исключением - по сравнению с январскими показателями обстановка на рынке явно улучшилась (напомним, что в январе прирост курса составил 1.8%, а резервы, напротив, сократились на 0.6%).

Тем не менее во втором месяце года сохранилась тенденция некоторого ухудшения состояния валютного рынка по сравнению с прошлым годом, о чем свидетельствует динамика его основных параметров. Так, повысились темпы роста курса доллара (по итогам февраля - с 0.77 до 0.85%, по итогам января-февраля - с 1.63 до 2.66%). Меньшими темпами происходило пополнение золотовалютных резервов - за два месяца 2002 г. они увеличились на 238 млн. долл., тогда как годом ранее их прирост составлял 373 млн. долл. Сократился за год и объем конвертируемой экспортной выручки - по итогам первых двух месяцев с 5-6 до 4-5 млрд. долл.

Итоги торгов на ЕТС СЭЛТ ММВБ в 2002 г.

Соотношение спроса и предложения иностранной валюты в течение анализируемого месяца, в то же время, позволяло Банку России поддерживать на рынке плавный курсовой тренд и пополнять свои резервы за счет продаваемой экспортерами выручки. В течение февраля ЦБР, как и прежде, довольно активно участвовал в торгах. При этом он выступал преимущественно в роли покупателя валюты - экспортеры продавали ее напрямую Центробанку, минуя биржевую площадку. Время от времени ЦБР приходилось выступать и в роли продавца валюты - когда он предпочитал использовать свои резервы для предотвращения заметного отклонения курса доллара от плавной динамики.

Спрос и предложение иностранной валюты в СЭЛТ ММВБ

Отличительной особенностью минувшего месяца можно назвать снижение интереса к иностранной валюте со стороны участников рынка. Так, при относительно невысоких объемах обязательной продажи экспортной выручки (вследствие падения мировых цен на основные экспортные товары РФ, а также снижения самого норматива) Банк России в феврале сократил свое присутствие на рынке - его суммарные валютные интервенции на последнем оцениваются в 800 млн. долл. (тогда как в предшествующие три месяца они в среднем составляли 2-2.5 млрд. долл.).

Столь незначительный интерес к иностранной валюте в этот период можно объяснить соответствующим показателем рублевой ликвидности - иными словами, у операторов рынка часто не оказывалось достаточного объема свободных рублевых ресурсов для выхода с ними на валютный рынок. Действительно, среднедневные остатки средств на корсчетах кредитных учреждений в феврале 2002 г. составили 69 млрд. руб. (из них по Московскому региону - 39 млрд. руб.) - и это их минимальное значение с весны 2000 г. Если же оценить остатки средств на корсчетах с учетом роста цен (PPI), то становится очевидно, что нынешний уровень заметно ниже посткризисных значений и соответствует показателям начала 1999 г. (а также начала 1998 г.).

Динамика остатков средств на корсчетах
кредитных учреждений (индекс*: 01.01.98=1)

Динамика остатков средств на корсчетах
кредитных учреждений в 2002 г.

В прошедшем месяце на валютный рынок оказывало влияние и развитие событий на рынке гособлигаций, причем влияние это в большей степени было дестабилизирующим. Так, 6 февраля на рынке ГКО/ОФЗ было осуществлено довольно крупное погашение госбумаг (свыше 10 млрд. руб.), а связать средства с помощью размещения новых инструментов ни Минфину, ни Банку России не удалось (в общей сложности в тот день было реализовано бумаг на сумму менее 3 млрд. руб. вместо планируемых 16.6 млрд. руб.). Очевидно, что, имея столь значительный дополнительный объем рублевых ресурсов, многие операторы решили направить его на валютный рынок, спровоцировав тем самым усиление спроса на иностранную валюту. "Удержать" на этот раз обменный курс рубля от существенного роста Банк России решил с помощью своих интервенций - ЦБР, по оценкам, продал на рынке в этот день около 400 млн. долл., тогда как ставки по своим депозитам были оставлены им без изменений. Кстати, в отличие от января, когда Центробанк повышал ставки по своим депозитам, в феврале он ни разу не прибегнул к подобной мере - ставки не менялись на протяжении всего месяца.

В феврале состоялся первый в этом году аукцион по продаже иностранной валюты нерезидентам, стремящимся вывести свои средства с российского рынка. Проведенная 19 февраля спецсессия позволила конвертировать и репатриировать внешним инвесторам средств на 50 млн. долл., хотя спрос на иностранную валюту здесь был значительно выше (95.2 млн. долл.). Средневзвешенный курс конвертации составил 32.47 руб./долл. и оказался выше установленного на тот день официального значения на 5.4%.

Политика Центрального банка в отношении реального курса рубля пока остается без изменений - скорость увеличения курса доллара по-прежнему уступает темпам инфляции, приводя к укреплению реального курса рубля. По итогам февраля 2002 г., при росте курса на 0.85% и инфляции в России в 1.2%, показатель этот вырос на 0.35%. По итогам же первых двух месяцев текущего года рубль в реальном выражении укрепился на 1.44%. (Данные величины уступают прошлогодним значениям, когда за первые два месяца рубль укрепился на 2.55%, в том числе за февраль - на 1.2%.)

Индекс реального курса рубля (12.95=1.0)

В феврале по сравнению с предшествующим месяцем отмечалось дальнейшее ослабление интереса операторов рынка к биржевым торгам, объем которых составил 3.5 млрд. долл., что на 40% ниже январского уровня. (Даже с учетом эффекта "короткого" месяца сокращение оборота в феврале довольно значительно, а по сравнению с тем же периодом предыдущего года уменьшение объема операций соответствует 54%.) ММВБ постепенно уступает свои права внебиржевому сегменту, оставаясь, по сути, механизмом определения (для Банка России) очередного официального значения курса рубля. Значимость единой торговой сессии, где экспортеры должны частично конвертировать свою выручку, также по итогам исследуемого месяца снизилась - ее доля в общем объеме торгов в валютной секции ММВБ составила в феврале 44.5% против 51.5% в январе. В основном экспортеры предпочитают реализовывать свою выручку не через ММВБ, а непосредственно Банку России.

Динамика объема экспортной выручки,
подлежащей конвертации на внутреннем рынке

Золотовалютные резервы по итогам февраля 2002 г. выросли на 452 млн. долл. (на 1.2%) - с 36.408 до 36.860 млрд. долл. (Доля валютной составляющей в национальных резервных активах составляла на 1 марта с.г. 89%, тогда как доля золотого запаса - всего 11%.) Несмотря на незначительный прирост резервов, их динамику следует оценить как положительную, особенно в свете предшествующего трехмесячного сокращения резервных активов. Кроме того, нельзя забывать и о процессе погашения Россией своих внешних обязательств - если бы не необходимость обслуживать внешний долг, золотовалютные резервы пополнились бы по итогам февраля более чем на 1 млрд. долл.

Динамика резервных активов РФ (на начало месяца)

Процессу наращивания резервных активов пока по-прежнему благоприятствует динамика основных макроэкономических показателей, непосредственно влияющих на состояние валютного рынка.

Положительное сальдо внешнеторгового баланса, как явствует из данных Госкомстата, за 2001 г. составило 49.7 млрд. долл. Объем экспорта за год составил 103 млрд. долл. (по сравнению с предшествующим годом - сокращение на 2.4%), объем импорта - 53.3 млрд. долл. (увеличение на 19%). Размер средств, подлежащих обязательной конвертации, в 2001 г. оценивается в 73 млрд. долл. (в среднем за месяц - 6.1 млрд. долл.).

Внешнеторговый баланс РФ в 2000-2001 гг.

Спрос на иностранную валюту со стороны населения по сравнению с предкризисным уровнем продолжает оставаться незначительным. Доля покупки иностранной валюты в доходах населения, по информации Госкомстата, в 2001 г. составляла 6.1% (для сравнения: в 1998 г. - 12.8%, в январе 2002 г. - 6.5%). Данные Банка России о ввозе наличной иностранной валюты уполномоченными банками также указывают на сравнительно низкий к ней интерес; так, за прошедший год сальдо ввоза/вывоза наличной иностранной валюты выразилось значением 9.5 млрд. долл. и относительно аналогичного периода кризисного, 1998-го, года сократилось на 40%. В то же время по сравнению с предшествующим годом спрос на наличную иностранную валюту понемногу возрастает, и в 2001 г. ее чистый ввоз оказался на 22% выше показателя 2000 г.

Доля покупки иностранной валюты в доходах населения

Сальдо ввоза-вывоза наличной иностранной валюты
уполномоченными банками

Спрос на иностранную валюту, предъявляемый банковским сектором, во втором полугодии 2001 г. уступал предложению валюты: на 1 января 2002 г. "собственный запас" иностранной валюты у коммерческих банков соответствовал 6.0 млрд. долл. (сокращение за август-декабрь 2001 г. - на 2.1 млрд. долл., в том числе по итогам декабря - на 300 млн. долл.).

Динамика чистых активов коммерческих банков
в иностранной валюте*

Различные показатели состояния валютного рынка пока также свидетельствуют об отсутствии на нем кризисных проявлений. Коэффициент достаточности резервов, определяемый как отношение золотовалютных резервов к объему импорта, на 1 января 2002 г. был зафиксирован на отметке 5 месяцев и тем самым отвечал международно принятому уровню достаточности национальных резервов (минимальное значение которого установлено в 3 месяца). Между тем активизация погашения внешней задолженности, а также рост импорта товаров сопровождались в последние месяцы прошлого года некоторым снижением этого показателя - напомним, что еще осенью 2001 г. эксперты АЛ "Веди" оценивали данный коэффициент на уровне 6 месяцев.

Степень достаточности резервных активов РФ*

Монетарный курс, рассчитываемый как соотношение широкой денежной базы и резервных активов, согласно оценкам экспертов АЛ "Веди", по-прежнему ниже своего рыночного значения: на конец февраля он соответствовал 23 руб./долл., тогда как официальный курс равнялся 30.94 руб./долл. (разница - около 25%).

Динамика монетарного и номинального валютного курса
(на начало месяца)

Прогноз

Валютный рынок, являясь на протяжении посткризисного периода одним из самых стабильных участков российской финансовой сферы, обещает оставаться таковым по крайней мере на протяжении ближайших месяцев. Вместе с тем нельзя оставить без внимания ряд негативных особенностей, которые если и не оказывают серьезного воздействия на валютный рынок в настоящее время, то могут привести к неблагоприятному изменению ситуации в будущем.

По-прежнему вызывает беспокойство динамика показателей внешнеторгового баланса. Пока сальдо торгового баланса положительно - и на валютном рынке предложение иностранной валюты превышает спрос на нее. Однако тенденция ускорения темпов роста объема импортируемой продукции при незначительных темпах увеличения экспорта (и даже его снижении в отдельные периоды) настораживает. Действительно, если рассматривать предшествующие годы, то, по данным Госкомстата, годовой прирост импорта в 2001 г. составил 19% против 14% в 2000 г., тогда как экспорт продукции в прошлом году сократился на 2.4%, а ведь еще в 2000 г. отмечалось его увеличение на 40%. Естественно, что сальдо торгового баланса также имело негативную тенденцию - если в 2000 г. оно возросло на 67%, то по итогам 2001 г. фиксировалось его сокращение на 18%.

Индексы реального курса рубля и объема импортируемой продукции (12.95=1.0)

Причины наблюдаемого ухудшения состояния торгового, а вместе с ним и платежного баланса, как уже неоднократно отмечалось нами ранее, - не только внешние (неблагоприятные для России конъюнктурные изменения на мировых товарных рынках), но и внутренние (благоприятствующее импорту изменение реального курса рубля). Напомним, что эластичность объема импортируемой продукции к динамике реального курса рубля в России достаточно высока, и при сохранении сложившихся тенденций объем импорта выйдет на предкризисный уровень уже в ближайшее время, а сальдо торгового баланса к концу году будет находиться в непосредственной близости от нулевой отметки.

Вместе с тем необходимость обслуживания внешнего долга требует от монетарных властей обеспечения постоянного и существенного притока иностранной валюты в страну. В противном случае внешние выплаты будут производиться преимущественно за счет национальных золотовалютных резервов. Естественно, что достигнутый уровень резервов в состоянии обеспечить платежи, приходящиеся на 2002 г., но все же не позволит использовать подобную стратегию даже в несколько ближайших лет.

Что касается курсовой динамики, определяемой Банком России в основном в соответствии с инфляционными ожиданиями, то положение здесь вызывает больший оптимизм. Показатели инфляции за прошедший месяц существенно улучшились и дают основания для предположений о возможном замедлении темпов роста курса доллара в будущем. Так, по итогам первых двух месяцев 2002 г. инфляция оценивается в 4.3%, тогда как год назад данный показатель составлял 5.2% (резкий ценовой рост в январе 2002 г. был нейтрализован низкой инфляцией по итогам февраля). При складывающейся динамике изменения потребительских цен правительственный ориентир в 12-14% вполне может осуществиться. В таком случае уровень в 32 руб./долл. следует рассматривать в качестве ориентировочного курсового значения к началу следующего года, а отметку в 34 руб./долл. - считать верхней границей изменения. Приведенные значения отвечают, соответственно, 6-7%-ному укреплению и неизменности реального курса рубля по итогам года: ослабление же реального курса рубля возможно лишь при резком изменении проводимой Банком России политики, что практически нереализуемо.

Исходя из вышесказанного, заключим, что в ближайшие месяцы на валютном рынке существенных изменений не произойдет: плавный рост курса доллара сохранится и к началу лета курсовой показатель, скорее всего, не превысит 31.6 руб./долл. Между тем при осуществляемых внешних платежах и при относительно невысоких ценах на мировом нефтяном рынке (около 20-21 долл./барр.) нет оснований ожидать заметного роста золотовалютного запаса страны. В перспективе же, при отсутствии мер по снижению привлекательности импортных товаров, дальнейшем укреплении реального курса рубля и низких ценах на экспортируемую продукцию, объем национальных резервов начнет снижаться, а темпы роста курса доллара - возрастут.