Обзор валютного рынка

Обменный курс рубля на 1 марта 2001 г. составил 28.62 руб./долл. (за первые два месяца года он увеличился на 1.63%), золотовалютные резервы в конце февраля оценивались ЦБР на уровне 28.3 млрд. долл. (увеличение за январь-февраль на 400 млн. долл., или на 1%).

Динамика обменного курса рубля в 1991–2001 гг.*

На первый взгляд ситуация на валютном рынке продолжает оставаться стабильной - низкие темпы увеличения обменного курса рубля, рост золотовалютных резервов. Однако в анализируемом периоде на нем явно начали просматриваться негативные тенденции. При этом состояние валютного рынка в январе можно даже охарактеризовать как более стабильное по сравнению с февралем, что довольно необычно.

Даже в первые дни нового года динамика обменного курса рубля не вписывалась в привычный сценарий. Напомним, что традиционно в январе в силу сезонности отмечался повышенный спрос на иностранную валюту: увеличивались темпы роста курса доллара - либо сокращались резервные активы ЦБ РФ. Так, например, было в 1999 г., когда курс доллара вырос на 9.4% (что оказалось ниже предшествующего месяца), однако в тот период Банк России вынужден был сократить свои резервы на 700 млн. долл. В 2000 г. ситуация повторилась с точностью до наоборот: в январе резервы росли (хотя и меньшими по сравнению с декабрем темпами), однако прирост курса доллара оказался почти 6%-ным (тогда как на протяжении предшествующих месяцев темпы его увеличения были ниже 2%). Январь же 2001 г., по-видимому, запомнится участникам и наблюдателям рынка как низкими темпами повышения обменного курса (0.85% - даже ниже предшествующего, декабрьского, значения), так и небывало высоким для начала года приростом золотовалютных резервов (1.7 млрд. долл.).

Возможно, что в преддверии ожидаемого январского скачка доллара участники валютного рынка поспешили запастись валютой еще в декабре 2000 г. - действительно, в конце прошлого года спрос на иностранную валюту заметно превышал ее предложение и привел как к довольно заметному повышению курса доллара, так и к сокращению резервных активов страны. Так что эффект "начала года" в 2001 г. пришелся на конец года предшествующего.

Тем не менее говорить о полном отсутствии интереса к иностранной валюте в первые дни нового года все же нельзя, тем более что динамика денежных агрегатов свидетельствовала об избыточном объеме рублевых средств. Остатки на корсчетах кредитных организаций, фиксируемые на начало текущего года, действительно оказались довольно существенными: 3 января они составили почти 130 млрд. руб., достигнув своего исторического максимума. Заметно возросла в этот период и денежная база - 3 января 2001 г. она оценивалась ЦБР в 520 млрд. руб. - и оказалась на 60% выше уровня начала 2000 г. Тем не менее Банку России довольно быстро удалось связать избыточный объем рублевых ресурсов, и уже 16 января остатки средств на корсчетах опустились ниже 70 млрд. руб., а денежная база к 15 января составляла 504 млрд. руб. Связывание избыточной рублевой массы в основном происходило посредством привлечения Центробанком средств на свои депозиты, поскольку иной реальной альтернативы данному способу на рынке пока не существует. Таким образом, рост курса доллара под влиянием названного фактора, а также при фиксированных (хотя и незначительных) валютных интервенциях Банка России, сменился его снижением уже в начале второй декады января.

Состояние валютного рынка оставалось спокойным, хотя на 17 января приходился значительный (около 9 млрд. руб.) объем погашений по гособлигациям. В этот период Банку России удалось избежать новой заметной волны спроса на иностранную валюту, и, несмотря на краткосрочный рост остатков средств на корсчетах банков (до 82 млрд. руб.), положение вскоре нормализовалось, а курс доллара после некоторого роста вновь начал снижаться.

Динамика остатков средств
на корсчетах кредитных учреждений в 2000 г.

Однако в феврале обстановка кардинально изменилась. Темпы увеличения обменного курса рубля, правда, остались прежними - курс доллара повысился даже немного меньше (всего на 0.77%), чем в предыдущем месяце, но в то же время динамика золотовалютных резервов явно свидетельствовала о негативных тенденциях: публикуемые Центробанком еженедельные данные указывали на их неизменное сокращение на протяжении всего периода.

Особенностью курсовой динамики в феврале стало довольно заметное, выпавшее из сложившейся тенденции, повышение курса доллара в конце первой декады месяца (9-12 февраля) - за две торговые сессии на ЕТС ММВБ он вырос на 0.6%. В тот период даже появились комментарии относительно начавшейся дестабилизации валютного рынка и выражалось беспокойство относительно способности Банка России контролировать ситуацию. Однако, как показали последующие события, в действительности все оказалось несколько иначе. Поскольку в жесткой подконтрольности валютного рынка и соответственно курсовой динамики Центробанку сомневаться не приходится (достаточно посмотреть на значительно возросшие национальные резервы), то можно предположить наличие у ЦБР собственных резонов для изменения тенденции.

Спрос и предложение иностранной валюты в СЭЛТ ММВБ

Итоги торгов в СЭЛТ ММВБ в ноябре 2000 г.

Наиболее правдоподобная версия (отчасти подкрепленная и представителями самого ЦБР) состоит в необходимости немного удешевить национальную валюту, поскольку в последнее время явно наметилась тенденция ее существенного укрепления. Действительно, за 2000 г., с учетом годовой инфляции (около 20%), реальный курс рубля укрепился более чем на 15%. Кроме того, превышение темпами роста потребительских цен скорости увеличения курса доллара привело в январе к 2%-ному удорожанию национальной валюты (в реальном выражении). Сохранение же довольно высоких темпов инфляции в начале февраля и послужило причиной, по крайней мере, "молчаливого согласия" Банка России немного повысить курс доллара. Кроме того, отсутствие положительных договоренностей с Парижским клубом неизбежно требовало более активного наращивания резервных активов - поскольку следование оригинальному графику платежей, как стало видно впоследствии, обернулось заметным их сокращением. Кстати, необходимость внешних выплат могла повлиять на курсовую динамику и косвенным образом. Дело в том, что конвертация значительного объема средств между двумя ведомствами (Центробанком и Минфином) и в прежние годы сопровождалась выпадающими из общей динамики изменениями курса доллара.

Динамика объема экспортной выручки,
подлежащей конвертации на внутреннем рынке

После заметного курсового скачка, в последующие дни февраля на валютном рынке отмечалась преимущественно колебательная тенденция, амплитуда которой к концу месяца возросла, и по его итогам прирост курсового показателя составил всего 0.77%. Если же принять во внимание уровень инфляции за тот же период (2.3%), то можно констатировать, что в феврале не только не произошло удорожания курса национальной валюты, но, напротив, она продолжила свое укрепление - на 1.5% по итогам месяца и на 3.5% с начала года.

Золотовалютные резервы за первые два месяца текущего года выросли с 27.97 до 28.35 млрд. долл. (на 1%). Как уже отмечалось, динамика изменения резервных активов в первые два месяца года была различной: если по итогам января Банк России сумел увеличить их на 1.7 млрд. долл. (на 6%), то уже в следующем месяце практически весь январский прирост был нейтрализован - сокращение резервов составило 1.3 млрд. долл. (1.45%). Основной причиной уменьшения золотовалютного запаса страны стал неблагоприятный для РФ промежуточный итог переговоров с Парижским клубом относительно возможности реструктуризации российской задолженности, приведший к необходимости увеличения выплат по внешнему долгу в этом году.

Динамика резервных активов РФ (на начало месяца)

Тем не менее внутренний валютный рынок России по-прежнему довольно стабилен, и на нем наблюдается повышенное предложение иностранных денежных знаков. Это обстоятельство дает возможность Центробанку пополнять свои валютные резервы и является следствием благоприятного для России состояния ее платежного баланса, прежде всего внешнеторгового.

Положительное сальдо внешнеторгового оборота, согласно последним данным Госкомстата, составило за 2000 г. 61 млрд. долл. (увеличение относительно предыдущего года на 70%). Объем средств, подлежащих обязательной конвертации, в январе-декабре 2000 г. оценивается почти в 80 млрд. долл. Даже с учетом допущения о неполной конвертации (т.е. того, что в действительности на конвертацию направляется лишь половина от подлежащей данной операции суммы) итоговая цифра все же значительна - порядка 40 млрд. долл., или 3.3 млрд. долл. в месяц (для сравнения: аналогичные оценки для 1999 г. - 2.3 млрд. долл., а для 1998 г. - 1.5 млрд. долл.).

Внешнеторговый баланс РФ в 2000 г.	Внешнеторговый баланс РФ за 1992-2000 гг.

Помимо благоприятного внешнеторгового сальдо определенную "поддержку" валютному рынку по-прежнему оказывает и относительно низкий спрос на иностранную валюту со стороны населения. Доля покупки валюты в доходах физических лиц в прошлом году составляла в среднем 6.8% в месяц. На протяжении этого периода фиксировалось падение спроса граждан на иностранную валюту по сравнению не только с предкризисным (12.8%), но и предшествующим (8.1%) годом. В начале 2001 г. ситуация не претерпела каких-либо заметных изменений - доля покупки валюты в доходах физических лиц в январе с.г. составила 7% (что на 13% ниже показателя января 2000 г.).

Доля покупки иностранной валюты в доходах населения

Сальдо ввоза-вывоза наличной иностранной валюты уполномоченными банками по-прежнему свидетельствует о значительном сокращении потребности населения в иностранной наличности в посткризисный период: на протяжении января-ноября прошлого года данный показатель фиксировался на уровне 562 млн. долл., в то время как в докризисном, 1997-м, году - 3 млрд. долл., а в предшествующем, 1999-м,- 600 млн. долл. (на 6%).

Сальдо ввоза-вывоза наличной иностранной валюты
уполномоченными банками

Данные о спросе на иностранную валюту, предъявляемом российской банковской системой (за исключением Банка России и Внешэкономбанка), вновь указывают на его незначительность. Подводя итоги прошедшего года, заметим, что увеличение разницы между размещенными и привлеченными средствами в иностранной валюте (которую можно интерпретировать как превышение спроса над предложением иностранной валюты со стороны кредитных организаций) составило 900 млн. долл. (Для сравнения: аналогичный показатель 1999 г. - 1.8 млрд. долл., а 1998 г. - почти 10 млрд. долл.)

Стабильность валютного рынка подтверждается и рядом других показателей.

Коэффициент достаточности резервов, определяемый как отношение золотовалютных резервов к объему импорта, составлявший еще в начале прошлого года менее 2.5 месяца, во втором полугодии 2000 г. уверенно превышал международно принятый уровень достаточности национальных резервов (3 месяца). Однако дальнейшего увеличения данного показателя уже не отмечалось - он колебался около достигнутого значения в 4.5 месяца.

Степень достаточности резервных активов РФ*

Монетарный курс, определяемый как соотношение широкой денежной базы и резервных активов, согласно нашим оценкам, по-прежнему был ниже своего рыночного значения - около 24-25 руб./долл. (в январе-феврале 2001 г.) против 28.5 руб./долл. (среднее значение за этот период).

Динамика монетарного и номинального валютного курса (на начало месяца)

Прогноз

Российский валютный рынок пока довольно устойчив, и резких курсовых колебаний (сопоставимых с событиями середины 1998 г.) в ближайшее время на нем не предвидится. Тем не менее существует ряд проблем, которые будут оказывать непосредственное влияние на состояние валютного рынка в обозримом будущем.

Прежде всего это проблемы с внешней задолженностью. Уверенность российского правительства в успешности переговоров с Парижским клубом кредиторов, как мы видели, оказалась преждевременной - и уже в начале этого года России пришлось рассчитываться по данным обязательствам "согласно оригинальному графику". Непредусмотренное увеличение выплат по внешним обязательствам, естественно, отразилось - и будет сказываться на протяжении практически всего года - на динамике резервных активов страны. При этом следующий напряженный период в отношении платежей Парижскому клубу (после выплат в первом квартале) приходится на третий квартал (1.25 млрд. долл. по процентам и 615 млн. долл. по основному долгу).

Далее, как уже отмечалось, устойчивость валютного рынка напрямую увязана с состоянием внешнеторгового баланса РФ. Однако прогнозы специалистов о сокращении сальдо торгового баланса России в текущем году пока сохраняются: его снижение определяется (например, Центром макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования ИНП РАН) на уровне 14-22 млрд. долл. Учитывая же сопоставимый прирост резервных активов в прошлом году (15.5 млрд. долл.), очевидна опасность недостаточности мобилизации внутренних источников для обслуживания внешних обязательств РФ в 2001 г. Иными словами, вместо ставшего уже привычным увеличения резервных активов в 2001 г. не исключена вероятность их сокращения, и, кроме того, возрастает опасность нарушения состояния равновесия на внутреннем валютном рынке в течение оставшихся месяцев года.

Таким образом, при невысокой вероятности резких изменений обменного курса рубля в ближайшие месяцы, полностью исключать проявления повышенного спроса на иностранную валюту на рынке нельзя. Более того, эти периоды могут стать чаще и продолжительнее. В этом случае Банк России скорее пожертвует низкими темпами изменения курса доллара (тем более что национальная валюта в последнее время значительно окрепла), чем своими резервными активами. То есть Банк России будет стремиться не только не допустить сокращения золотовалютных резервов, но и пытаться пополнить их за счет внутренних резервов, даже "заплатив" за достижение этой цели снижением плавности курсовой динамики.

Индекс реального курса рубля (12.95=1.0)

Индексы реального курса рубля и объема импортируемой продукции (12.95=1.0)