Справочная система сервера Статистическая база данных Экспресс-анализ Периодические издания Специальные материалы Архивы АЛ "Веди"

Обзор валютного рынка

В течение первых двух месяцев 2000 г. обстановка на валютном рынке была относительно стабильной: за исключением непродолжительных временных интервалов, курс доллара снижался (либо отмечались его незначительные колебания около вновь достигнутого уровня), а золотовалютные резервы РФ увеличивались.

Рост обменного курса рубля по итогам января-февраля 2000 г. в то же время оказался довольно значительным - 6.1%, в том числе за первый месяц года он повысился на 5.7%, за второй - на 0.4%. Ослабление национальной валюты в январе стало следствием заметного повышения курса доллара в первых числах месяца, когда с уровня в 27 руб./долл. (на 01.01.2000) к 12 января он вырос до 28.85 руб./долл. (на 6.85%).

Динамика обменного курса рубля в 1991–2000 гг.*

Причины образования в первые январские дни существенного разрыва между спросом и предложением на иностранную валюту в основном были весьма традиционны. Среди них и сокращение поступления в начале года экспортной выручки, и реализация в этот период отложенного (в связи с праздничным периодом) спроса на иностранную валюту со стороны банков и их клиентов. Однако ситуация, складывавшаяся на финансовом рынке в начале нынешнего года, имела и свои особенности, заключавшиеся в чрезмерном расширении денежных показателей. В частности, отмечалось небывалое увеличение в этом году остатков средств на корсчетах кредитных организаций: если еще в первой половине декабря 1999 г. они составляли не более 60 млрд. руб., то к концу года повысились до 70 млрд. руб., а 11 января (первые данные, опубликованные Банком России в текущем году) они оценивались в 88.3 млрд. руб. - это максимальное значение данного показателя за всю историю российского финансового рынка. Рост свободных рублевых средств по сравнению с концом 1999 г. составил более чем 25%, а по сравнению с обычным уровнем их превышение оценивалось почти в 50%. При этом сказалась негативная особенность посткризисного развития финансового рынка, а именно отсутствие ликвидных и привлекательных рублевых инструментов.

Динамика остатков средств
на корсчетах кредитных учреждений в 2000 г.*

Роль связывания избыточной рублевой ликвидности в докризисный период традиционно выполнял рынок ГКО/ОФЗ, а предложенные Банком России депозиты так и не смогли компенсировать его фактическое отсутствие. Краткосрочность и сравнительно низкая привлекательность для инвесторов депозитов Центробанка привели к тому, что в дни новогодних праздников практически все кредитные организации предпочли не оставлять на них средства, увеличив последние на своих корсчетах. Объем средств на депозитах в Банке России на начало года составлял всего 3.7 млрд. руб. - менее 4% имеющихся в распоряжении комбанков ресурсов.

Совокупность вышеизложенных обстоятельств и спровоцировала резкое повышение спроса на иностранную валюту в первых числах января. Не прибегая к значительным валютным интервенциям, Банк России ослабил давление на валютный рынок путем связывания избыточных рублевых средств. 11 января, по решению ЦБР, были повышены на 1.5% отчисления в фонд обязательных резервов. (С 1 января с.г. резервные требования по средствам, привлеченным от юридических и депозитам физических лиц в иностранной валюте, увеличились до 10%, по депозитам физических лиц в рублях - до 7%.) Выполнение коммерческими банками новых нормативных условий привело к практически единовременному изъятию с финансового рынка порядка 10 млрд. руб. (всего же за январь ФОР был пополнен на 15 млрд. руб.). Кроме того, Центробанком в этот период были повышены ставки по привлекаемым средствам на депозиты, что способствовало усилению интереса к этим инструментам со стороны коммерческих банков. К концу второй декады января объем привлеченных Банком России на свои депозиты средств достиг 36.3 млрд. руб., т.е. дополнительно за неполные две недели ЦБР "оттянул" с рынка почти 33 млрд. руб. Объем свободных рублевых средств в финансовой системе уже в середине январе снизился ниже отметки 70 млрд. руб., а в последней декаде января колебался около значения 60 млрд. руб. Процесс связывания Банком России избыточной рублевой ликвидности естественным образом сопровождался стабилизацией ситуации на валютном рынке.

После резкого скачка в начале года и вплоть до первых чисел февраля обменный курс рубля колебался в пределах 28.4-28.6 руб./долл. При этом было очевидно, что в новом году Банк России сохранил тактику поведения на валютном рынке. На его биржевом сегменте ЦБР продавал иностранную валюту, формируя тем самым курсовой тренд; в то время как на межбанковском рынке Центробанк чаще всего выступал в роли покупателя иностранных денежных знаков. В течение практически всего января покупка ЦБР долларов США превышала ее продажу на ММВБ, что способствовало пополнению валютных резервов. Всего, по оценкам, за счет "мобилизации" внутренних источников Банк России приобрел на внутреннем рынке около 600 млн. долл.

В феврале на валютном рынке, так же как и в январе, явно прослеживались две противоположные и разновременные тенденции: в первой половине месяца курс доллара повышался, а начиная с 23 февраля - двигался в обратном направлении. (Хотя, заметим, интенсивность февральского роста была несопоставима с резким скачком курса доллара в начале января.)

Итоги торгов в СЭЛТ ММВБ в 2000 г.

Основным событием, способным вывести валютный рынок из состояния равновесия, являлось крупное погашение гособлигаций в середине месяца. Надо заметить, что трансформация рынка ГКО/ОФЗ из наиболее привлекательного для инвесторов в практически неликвидный и непривлекательный финансовый сегмент не означала полного устранения зависимости между ним и валютным рынком, и после кризиса 1998 г. данная зависимость особо остро проявлялась в периоды погашения гособлигаций. Поскольку реинвестирования средств от погашения госбумаг в новые облигации не происходило, то довольно часто они оказывались на валютном рынке. В этом случае, как правило, спрос на иностранную валюту заметно повышался, и Банк России накануне крупного погашения стремился предпринять дополнительные шаги по связыванию избыточных рублевых средств.

В середине же февраля 2000 г. развитие подобной ситуации на валютном рынке происходило по несколько иному сценарию. Ожидая значительного роста доллара из-за крупного погашения гособлигаций, участники рынка стремились попридержать заявки на продажу иностранной валюты, надеясь на получение дополнительной прибыли в будущем. Кроме того, в преддверии этого события на рынке отмечалось увеличение заявок на покупку иностранной валюты. Таким образом, в начале третьей декады февраля обменный курс приблизился к рубежу 29 руб./долл., составив 22 февраля 28.87 руб./долл. Активные операции на валютном рынке сопровождались продажей иностранной валюты Банком России, что привело к сокращению свободных рублевых средств на финансовом рынке до уровня 57.3 млрд. руб. - минимального его значения, зарегистрированного с начала текущего года. В сложившихся условиях, при отсутствии дополнительного притока рублевых средств, на валютном рынке был неизбежен перелом тренда и снижение курса доллара.

Погашение гособлигаций способствовало ликвидации на финансовом рынке рублевого дефицита, однако оказалось недостаточным для поддержания интереса к иностранной валюте на прежнем уровне. Кроме резкого сокращения накануне погашения рублевых ресурсов, на ситуацию оказало влияние и довольно успешное размещение новых бумаг на рынке ГКО/ОФЗ, "связавшее" 3.4 млрд. руб. Таким образом, по состоянию на 24 февраля остаток рублевых средств в финансовой сфере увеличился всего до 64 млрд. руб. - объема, не располагающего к значительному росту спроса на иностранную валюту. Надежды участников финансового рынка на резкий скачок обменного курса не оправдались, и начавшееся закрытие банками длинных валютных позиций, а также активизация в этот период продажи экспортерами своей валютной выручки способствовали формированию на рынке достаточно сильного понижательного тренда.

Интерес операторов финансового рынка к валютным торгам в первые два месяца года оставался довольно высоким. Постепенно повышаясь, объем операций в СЭЛТ ММВБ в феврале достиг своего рекордного значения за всю историю электронных лотовых торгов - 7.1 млрд. долл. (всего же за два месяца оборот составил 13 млрд. долл.). Рекордными оказались и значения совокупного спроса и предложения иностранной валюты на бирже: при незначительной разнице между ними, в феврале они превысили 11 млрд. долл., в то время как в прошлом году в среднем за месяц составляли 8-8.5 млрд. долл.

Спрос и предложение иностранной валюты в СЭЛТ ММВБ

Стабильность, наблюдавшаяся на валютном рынке на протяжении практически всего анализируемого временного интервала, позволила Банку России активно покупать доллары на внутреннем рынке. К 1 марта 2000 г. золотовалютные резервы РФ достигли своего локального максимума в 13.657 млрд. долл. - более высокие показатели резервных активов фиксировались лишь до августовского кризиса 1998 г., - увеличившись за первые два месяца года на 1.2% (10%). Причем повышение резервных активов происходило в условиях выполнения Россией обязательств по внешнему долгу - за январь-февраль, согласно оценкам, по внешним обязательствам было выплачено не менее 1.5 млрд. долл.

Наибольший рост золотовалютных резервов России из двух рассматриваемых месяцев пришелся на февраль (0.7 млрд. долл., или 60% общего прироста), январское же значение составило 0.5 млрд. долл. В основном резервы увеличились за счет своей валютной составляющей (ее прирост составил 1.15 млрд. долл., а доля в золотовалютных резервах выросла до 70%). Объем же монетарного золота возрос всего на 53 млн. долл. (до 4.1 млрд. долл.), не оказав заметного воздействия на динамику общих резервов. (По состоянию на 1 марта валютные резервы оцениваются в объеме 9.6 млрд. долл.)

Динамика резервных активов РФ (на начало месяца)

Быстрое восстановление равновесия на валютном рынке в начале года и последующее длительное спокойствие все же не удержали рубль от обесценения. За первые два месяца текущего года фиксировалось реальное ослабление курса национальной валюты: при росте его номинального значения на 6.1% и российской инфляции в 3.4% реальный курс рубля снизился на 2.6%. В то же время складывающаяся макроэкономическая ситуация - отличные показатели внешнеторгового баланса и невысокий интерес населения к иностранной валюте - по-прежнему благоприятствуют укреплению реального курса отечественной валюты.

Прежде всего благотворное влияние на состояние валютного рынка оказывает динамика основных показателей внешнеэкономической деятельности России. В свою очередь, среди обстоятельств, оказывающих определенное положительное воздействие на внешнеэкономические операции (с точки зрения платежного баланса), можно выделить следующие. Первое - благоприятная конъюнктура на мировом рынке энергоресурсов (и в первую очередь существенное повышение цен на нефть). Второе - резкое сокращение после произошедшей девальвации импортных операций. За прошедший год объем экспортируемой из России продукции сложился в сумме 74.3 млрд. долл., в то время как объем импорта за тот же период составил всего 41.1 млрд. долл. Таким образом, положительное сальдо торгового баланса за прошлый год составило 33.2 млрд. долл. - это максимальное значение за все пореформенные годы.

Внешнеторговый баланс РФ

Действовавшая на протяжении всего прошлого года норма по обязательной продаже 75% получаемой экспортерами валютной выручки обеспечивала основной объем предложения иностранной валюты на финансовом рынке. Однако, в целях поддержания на последнем стабильности, а также сохранения предпосылок для пополнения валютных резервов, председателем Банка России В. Геращенко в первых числах января было предложено увеличить долю обязательной конвертации получаемой экспортерами выручки до 100%. Хотя в тот момент данное предложение принято не было, в будущем в периоды обострения ситуации на валютном рынке использование такой меры исключать нельзя.

Стабилизирующее влияние на валютный рынок оказывает и существенное снизившийся интерес к иностранной валюте со стороны домашних хозяйств, причиной чему прежде всего является заметное сокращение получаемых населением денежных доходов. В прошлом году реальные располагаемые доходы население сократились на 15.8% (относительно 1998 г.), в текущем же году негативная тенденция сохранилась и в январе реальные (с учетом инфляции) доходы граждан уменьшились относительно того же месяца 1999 г. на 3%.

Ухудшение уровня жизни населения накладывает свой отпечаток на структуру распределения получаемых им доходов: все больше средств домашние хозяйства тратят на потребительские расходы, все меньше - на пополнение сбережений. Действительно, после кризиса (в 1998-1999 гг.) доля средств, направляемая на потребительские расходы (покупку товаров, оплату услуг и на обязательные платежи и взносы) в среднем составляла 85-86% получаемых населением денежных доходов, тогда как в предшествующие годы она колебалась около 75%. На фоне общего сокращения средств, направляемых на пополнение сбережений, отмечалось и падение спроса на иностранную валюту. В 1999 г. население в среднем тратило на эти цели около 8.3% полученных доходов, тогда как еще в 1996-1997 гг. - 19-22%.

Доля покупки иностранной валюты в доходах населения

Январь 2000 г. характеризовался небывалым ростом затрат домашних хозяйств на потребительские расходы, впервые за пореформенные годы превысив (на 4.6%) соответствующие доходы - тем самым в начале 2000 г. произошло снижение общего объема сбережений населения. В большей степени это коснулось имеющихся на руках населения наличных средств, уменьшившихся на 16.4% от полученных доходов. Средства же, направляемые частными лицами на покупку иностранной валюты, в относительном выражении практически не изменились и составили 8.5% полученных населением доходов.

Прогноз

Стабильность на валютном рынке, отмечающаяся на протяжении практически всего посткризисного периода, подразумевает низкую и не превышающую темпов инфляции скорость роста обменного курса рубля (т.е. сохранение реального курса по крайней мере неизменным), а также возможность для Банка России пополнять свои золотовалютные резервы. Предполагается также, что валютные интервенции ЦБР на финансовом рынке должны быть сведены к минимуму, а валютные резервы в основном могут расходоваться только на выплату внешнего долга. И в течение последних месяцев развитие ситуации на валютном рынке как будто бы отвечало данным критериям.

Динамика монетарного и номинального курса

Однако сохранение подобного положения на валютном рынке зависит от довольно большого числа факторов, как внутренних (например, проводимая Банком России политика), так и внешних (цены на мировом товарном рынке). Назовем важнейшие из них.

• Внешнеторговая деятельность. Небывалый рост цен на нефть, как на основную составляющую российского экспорта, на мировом рынке оказал существенное положительное воздействие на стабильность внутрироссийского валютного рынка. Высокий уровень цен на нефтяное сырье в первые два месяца текущего года (в январе-феврале стоимость российской нефти в основном колебалась в диапазоне 26-28 долл./барр., а в начале марта поднималась до 30 долл./барр.) позволяет прогнозировать стабильное предложение иностранной валюты по крайней мере до лета нынешнего года.

В то же время при формировании валютной политики полагаться только на высокий уровень цен на мировом рынке, конечно, нельзя, тем более что долгосрочная перспектива здесь отнюдь не столь оптимистична и многие эксперты склонны прогнозировать снижение цен. Реализация данного прогноза создаст дополнительные трудности Банку России в проведении прежней валютной политики.

Кроме того, в первые месяцы текущего года заметное превышение предложения иностранной валюты над ее спросом стало следствием и сокращения объемов импорта. Впрочем, это положение достаточно искусственно и вызвано, главным образом, участившимися случаями задержек грузов на таможне. Следовательно, спрос на иностранную валюту носит отложенный характер и при нормализации ситуации следует ожидать его повышения.

• Спрос на иностранную валюту со стороны населения. Планируемого правительством роста уровня жизни населения пока не наблюдается, однако, судя по опыту проведения предвыборной кампании 1996 г., можно ожидать сокращения бюджетной задолженности по зарплате и увеличения выплат социального характера. В этом случае в ближайший после выборов период не исключено повышение спроса населения на иностранную валюту, которое, впрочем, будет носить кратковременный характер.

• Реструктуризация внешнего долга. Успешный ход и результативность переговорных процессов с Парижским и Лондонским клубами кредиторов, естественно, уменьшает общее долговое бремя России и позволяет продлить срок его погашения. В то же время достижение договоренностей с международными кредиторами РФ сопровождается увеличением краткосрочных выплат по внешней задолженности. То есть если раньше, например в 1999 г., выплаты по долгам бывшего СССР не осуществлялись, то после переоформления долгов они автоматически становятся российскими и требуют их обслуживания аналогично другим российским долгам.

• Степень достаточности резервных активов РФ. Исходя из международных стандартов определения достаточности резервных активов страны, в России по-прежнему ощущается их явная нехватка. Имеющийся объем золотовалютных резервов способен был в начале года профинансировать импорт товаров и услуг в течение не более 2.5 месяца при минимально допустимом уровне в 3 месяца.

Степень достаточности резервных активов РФ*

• Эмиссионный эффект. Как известно, покупка Банком России иностранной валюты на рынке неизбежно приводит к денежной эмиссии. Так, например, согласно оценкам, в январе-феврале по данному каналу на финансовый рынок поступило около 40 млрд. руб. Частично баланс был сохранен за счет увеличения нормативов отчислений в обязательные резервы, частично средства были связаны через депозиты Банка России. Кроме того, положительное воздействие оказала и продажа в течение первых двух месяцев 2000 г. иностранной валюты Минфину. Таким образом, эмиссионный эффект от операций Центробанка с иностранной валютой в январе-феврале текущего года был в основном нейтрализован. Вместе с тем сохраняется реальная опасность чрезмерного расширения денежных агрегатов в последующие месяцы. Поскольку же бесконечно прибегать к повышению нормативов по отчислениям в ФОР невозможно, а инструментов для связывания избыточной рублевых средств на финансовом рынке явно недостаточно, то периоды всплеска спроса на иностранную валюту становятся практически неизбежны.

• Динамика "монетарного" курса. Соотношение широкой денежной базы с золотовалютными резервами по-прежнему превышает фактический обменный курс рубля: на 1 марта, согласно оценкам, равновесие данного соотношения достигалось при уровне 31.5 руб./долл., тогда как "рыночный" курс рубля составлял на тот же период 28.65 руб./долл. (превышение на 10%). В то же время отметим, что по сравнению с концом прошлого года разрыв между двумя курсовыми значениями сократился приблизительно вдвое, что свидетельствует о некотором улучшении ситуации.

Динамика событий на валютном рынке, исходя из вышеизложенного, имеет тенденцию к сохранению здесь стабильности - хотя остаются и предпосылки для возможного нарушения состояния спокойствия. Помимо собственно экономических факторов не стоит забывать и о влиянии на параметры валютного рынке политической жизни страны. Предстоящие президентские выборы, естественно, накладывают свой отпечаток на формирование спроса и предложения валюты. В большей степени это связано с "накоплением" отложенного на поствыборный период спроса на иностранную валюту. Таким образом, при общем прогнозе стабильности на валютном рынке по крайней мере до лета текущего года, мы полагаем, что в отдельные отрезки времени (особенно непосредственно после выборов нового главы государства) не исключено заметное повышение спроса на иностранную валюту.

Содержание номера