Основные тенденции в экономике России в январе 2002 г.

Начало нового, 2002-го, года принесло на валютный рынок ускорение роста обменного курса рубля - за январь он повысился сразу на 1.8% (достигнув 30.68 руб./долл.), и это максимальный прирост курса за последние два года (более заметный рост курсового показателя фиксировался лишь в январе 2000 г., когда он составил 5.7%). Кроме того, в этот период отмечалось и сокращение золотовалютных резервов - на 1 февраля 2002 г. они оценивались Банком России в 36.4 млрд. долл., что на 0.6% оказалось ниже уровня начала года.

Опасения относительно зарождающейся неблагоприятной тенденции в динамике сальдо внешнеторгового баланса мы высказываем уже на протяжении нескольких последних месяцев. Естественно, определенное влияние на соотношение между российским экспортом и импортом оказывает состояние мирового нефтяного рынка. Цены на основную статью российского экспорта (нефть и нефтепродукты) пока остаются довольно низкими, что не только не способствует его увеличению, но и, напротив, приводит к сокращению. Не стоит забывать и о высокой эластичности импорта к изменению реального курса рубля - при проведении Банком России политики по дальнейшему укреплению рубля объем импортируемой продукции будет и дальше возрастать. Иными словами, вероятность сохранения объема сальдо торгового (а вместе с тем и платежного) баланса на уровне 2001 г. довольно невелика, а объем приходящихся на этот год внешних платежей не уступает значениям прошлого года.

Ориентируясь на темпы роста цен и динамику внешнеторгового баланса, Банк России в ближайшие месяцы скорее всего предпочтет допустить дальнейший рост обменного курса рубля, при этом относительно прошлого года темпы его роста, по всей видимости, повысятся. В таком случае уже к концу первого квартала обменный курс будет составлять 31-31.5 руб./долл. Естественно, Банк России может предпочесть и другой вариант развития ситуации на валютном рынке и допустить ускорение (относительно прошлогодних темпов) в тенденции укрепления реального курса рубля. Однако с точки зрения долгосрочной перспективы реализация такого сценария довольно рискованна, поскольку ведет к дальнейшему сокращению внешнеторгового сальдо, снижению притока в страну иностранной валюты, а следовательно, не только к увеличению давления на внутренний валютный рынок, но и к возникновению новых проблем с погашением внешней задолженности.

2001 год можно охарактеризовать как год восстановления одной из основных функций рынка ГКО/ОФЗ - размещения облигационных займов. Стремясь избежать повторения прошлых ошибок, в истекшие годы Минфин и Центробанк по существу выстраивали новый рынок гособлигаций, гораздо более консервативный и менее динамичный, чем в первые пять лет его развития. Так, в 1999 г. была переоформлена большая часть замороженного долга, восстановлена биржевая торговля госбумагами, однако в тех условиях возобновление рыночного размещения гособлигаций было еще неосуществимо. Более благоприятные условия для новых эмиссий сложились в 2000 г.: с одной стороны, проводимая монетарными властями политика изменила отношение инвесторов к заемщику, сгладив негативные последствия кризиса 1998 года, с другой - развивающийся финансовый рынок стал испытывать потребность в надежных краткосрочных инструментах. Тем не менее в предыдущем году Минфин ограничился размещением лишь пяти рыночных выпусков ГКО в сумме на 13.2 млрд. руб. по номиналу.

В прошедшем году эмиссионная политика Минфина претерпела существенные изменения. Благодаря росту доверия участников рынка к эмитенту, востребованности новых выпусков госбумаг со стороны отдельных владельцев ГКО/ОФЗ и достижению приемлемого для Минфина уровня процентных ставок по гособлигациям объем выпуска госбумаг был заметно увеличен. На восемнадцати аукционах в 2001 г. эмитент реализовал облигаций на 48.619 млрд. руб. по номиналу, выручив за них 45.359 млрд. руб. Помимо выпуска традиционных ГКО летом истекшего года Минфин приступил к размещению многолетних ОФЗ-ФД. Кроме аукционных продаж с апреля 2001 г. Минфин возобновил практику проведения доразмещений облигаций на вторичных торгах. С их учетом объем средств, привлеченных эмитентом с рынка госбумаг, в 2001 г. достиг 56.409 млрд. руб., что в 2.5 раза больше, чем в 2000 г.

Объем выплат по ГКО/ОФЗ в минувшем году также превысил показатель предыдущего года. Первоначально, по данным на 1 января 2001 г., он должен был составить 84.5 млрд. руб., однако за счет новых эмиссий в итоге возрос до 97.979 млрд. руб. Чистая выручка эмитента, как и в предшествующие годы, выразилась отрицательной величиной - -54.694 млрд. руб.

Проводимая монетарными властями сдержанная политика на рынке внутреннего долга второй год подряд приводит к значительному сокращению количества эмитированных облигаций. В 2001 г. основными факторами уменьшения объема долга по госбумагам стали погашения двух крупных "старых" выпусков ОФЗ-ПД, а также выход из обращения инвестиционных ОФЗ 30-й серии. Как и ожидалось, часть последних Минфин предложил переоформить в новые облигации, что ощутимо уменьшило объем выплат по инвестиционным ОФЗ. Однако владельцы более половины этих бумаг все же дождались погашения. Итоговое сокращение объема облигационного долга по ГКО/ОФЗ в 2001 г. составило 24.3 млрд. руб. (13%). В результате на 1 января 2002 г. его величина оказалась равной 160.133 млрд. руб.

В 2002 г. Минфин намерен вновь существенно расширить эмиссию гособлигаций, в том числе и за счет предложения инвесторам новых видов инструментов. Однако эта политика эмитента может натолкнуться на определенные трудности. С одной стороны, как показало переоформление инвестиционных ОФЗ в 2001 г., держатели около половины новационных бумаг могут оказаться незаинтересованными в реинвестировании на рынке средств, полученных от погашения гособлигаций. С другой стороны, осенние аукционы минувшего года продемонстрировали, что существует ограничение на спрос даже на "короткие" бумаги, определяемое в основном их низкой доходностью. Поэтому если эмитент и в дальнейшем будет бескомпромиссно стремиться снизить стоимость заимствований, то он может не найти достаточного числа инвесторов для размещения возросших в объеме выпусков гособлигаций.

Поскольку бюджет в 2002 г. вновь предполагается бездефицитным, функциональность рынка ГКО/ОФЗ, несмотря на планируемое увеличение объема эмиссии, как и в предыдущие годы, будет ограниченной. И хотя вероятность повышения процентных ставок по госбумагам в наступившем году представляется несколько большей, чем она виделась в начале 2001 г., при наличии основных стабилизирующих факторов, таких как устойчивость валютного курса и невысокая инфляция, обстановка на рынке госдолга останется почти такой же, как и раньше: при весьма невысокой активности дилеров доходности к погашению ГКО и ОФЗ будут изменяться в довольно узких рамках, жестко контролируемых монетарными властями.

Начало нового, 2002-го, года сложилось для рынка облигаций субъектов РФ весьма успешно. Прежде всего это выразилось в рекордно высокой активности инвесторов, что отнюдь нехарактерно для января. Обороты торгов возросли как в абсолютном выражении, так и по отношению к традиционному ориентиру для рассматриваемого сегмента - рынку госбумаг. Далее, существенным оказалось снижение процентных ставок, что уже более характерно для первого месяца года. В сочетании с высокими оборотами торгов такая тенденция весьма позитивна, так как свидетельствует об устойчивости происходящих на рынке благоприятных процессов. И наконец, достаточно благополучной была конъюнктура не только основных сегментов рынка - московского и петербургского, но и новых, еще только формирующихся - республик Башкортостан и Коми, а также Ленинградской области.

Доходность петербургских облигаций снизилась за январь в среднем на 1 процентный пункт, составив менее 16% по полугодовым и менее 17% - по годичным дисконтным облигациям; для купонных бумаг доходность зафиксировалась на уровне 19-20% годовых (срок обращения - от одного года до четырех лет). Процентные ставки по московским облигациям по состоянию на 1 февраля с.г. не превышали 18%.

Подготовка новых заимствований также ведется довольно активно - список регионов, находящихся на той или иной стадии выхода на рынок внутренних заимствований, довольно внушителен: Московская, Тюменская, Калининградская, Иркутская, Липецкая, Томская области, республики Башкортостан, Чувашия, Бурятия, Татарстан, Красноярский край, Ханты-Мансийский автономный округ. Информации о конкретных сроках размещения займов этими регионами пока нет, равно как и регистрации в Минфине проспектов их эмиссий. В то же время, по заявлению заместителя министра финансов РФ Б. Златкис, "в разработке находятся документы порядка десяти новых эмитентов".

Январь 2002 г. стал для участников рынка внешних долговых обязательств РФ на редкость удачным периодом. Реализация ценового потенциала, накопленного в конце прошлого года, пришлась на первую половину января. Повышение суверенного рейтинга РФ, некоторая стабилизация рынка нефти, потепление отношений между США и Россией - все эти события сформировали устойчивый повышательный ценовой тренд. В среднем изучаемые инструменты подорожали в рассматриваемый период на 6.79%.

На наш взгляд, основное воздействие на конъюнктуру рынка внешних долговых обязательств в феврале будут оказывать макроэкономические показатели развития РФ. Высокие темпы инфляции в январе (+3.1%, по данным Госкомстата в терминах индекса потребительских цен), сокращение объемов золотовалютных резервов РФ (-1 млрд. долл. по итогам января), некоторое замедление темпов роста ВВП - факторы эти носят явно негативный характер. Отрицательную роль в данном случае могут сыграть также нестабильная ситуация на рынке нефти и дискуссия с ОПЕК по вопросу сохранения обязательств по снижению уровня добычи "черного золота" и во втором квартале 2002 г. Не исключено, что действие названных обстоятельств станет предпосылкой для формирования на рынке внешних облигационных займов РФ понижательной или стагнирующей ценовой динамики.

Январский рост котировок на отечественном фондовом рынке оказался возможен благодаря повышенному спросу на акции со стороны нерезидентов. Международные инвестиционные фонды, получившие в прошедшем году лимиты на покупку российских акций и, вопреки традициям, не реализовавшие их в декабре 2001 г., активизировали свои действия в середине прошедшего месяца. Результатом январских торгов на российском фондовом рынке явились: 11%-ный прирост сводного стоимостного индикатора, 14%-ный прирост нефтегазового отраслевого индекса и более чем 20%-ное увеличение индекса цен акций телекоммуникационных предприятий. При этом рост в течение месяца оказывался еще более сильным - до +16%, когда индекс РТС преодолевал максимальный 44-месячный рубеж в 300 пунктов.

Предстоящий год обещает быть весьма динамичным как для развитых, так и для развивающихся экономик. Во-первых, развитые страны, включая США, демонстрируют неожиданно быстрый выход из экономической рецессии. Во-вторых, привлекательность стран группы emerging markets в целом существенно возросла. Эти две составляющие породили ожидания реструктуризации портфелей международных инвестиционных фондов с целью снижения в них доли американских акций и поиска альтернативных вариантов инвестирования средств на развивающихся рынках.

Эксперты АЛ "Веди" прогнозируют изменение цен на российском фондовом рынке в течение ближайших одиннадцати месяцев в диапазоне 250-350, а в предстоящем месяце - 285-305 пунктов индекса РТС.