Основные тенденции в экономике России в январе-феврале 2000 г.

Обменный курс рубля на 1 марта 2001 г. составил 28.62 руб./долл. (за первые два месяца года он увеличился на 1.63%), золотовалютные резервы в конце февраля оценивались ЦБР на уровне 28.7 млрд. долл. (увеличение за январь-февраль на 700 млн. долл., или на 3%).

На первый взгляд ситуация на валютном рынке продолжает оставаться стабильной - низкие темпы увеличения обменного курса рубля, рост золотовалютных резервов. Однако в анализируемом периоде явно начали просматриваться негативные признаки.

Прежде всего, это проблемы с внешней задолженностью. Уверенность российского правительства в успешности переговоров с Парижским клубом кредиторов оказалась беспочвенной, и уже в начале этого года России пришлось рассчитываться по данным обязательствам согласно оригинальному графику. Непредусмотренное увеличение выплат по внешним обязательствам, естественно, отразилось на динамике резервных активов страны, и если еще в январе отмечалось их увеличение, то на протяжении всего февраля они в основном сокращались.

Кроме того, ситуация на внутреннем рынке все в большей степени характеризовалась повышением спроса на иностранную валюту и, при фактическом невмешательстве Банка России, сопровождалась увеличением темпов роста курса доллара. Так, например, январский и февральский приросты (0.85 и 0.77% соответственно) оказались практически одинаковыми и превысили средний показатель прошлого года (0.37%).

По-прежнему относительная устойчивость валютного рынка обусловлена благоприятным состоянием внешнеторгового баланса РФ. Положительное сальдо внешнеторгового оборота, по данным Госкомстата, составило за первые десять месяцев 2000 г. 49.1 млрд. долл., а по итогам прошедшего года его оценивают в 61 млрд. долл.

Тем не менее прогнозы специалистов относительно сокращения сальдо торгового баланса в текущем году пока сохраняются: его снижение определяется (например, Центром макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования ИНП РАН) на уровне 14-22 млрд. долл. Учитывая же сопоставимый прирост резервных активов в прошлом году (15.5 млрд. долл.), очевидна опасность недостаточности мобилизации внутренних источников для обслуживания внешних обязательств России в 2001 г. Иными словами, вместо уже ставшего привычным увеличения резервных активов, в 2001 г. повышается вероятность их сокращения, и, кроме того, возрастает опасность дестабилизации внутреннего валютного рынка в течение года.

В январе-феврале 2001 г. обстановка на рынке ГКО/ОФЗ оставалась относительно спокойной. Объемы операций с госбумагами были невелики - в среднем около 650 млн. руб. в день, причем во втором из рассматриваемых месяцев они несколько сократились.

В начале января на вторичных торгах были отмечены значительный рост котировок госбумаг и снижение их доходностей к погашению. В середине месяца повышение цен гособлигаций приостановилось, однако в конце января - начале февраля возобновилось вновь. В результате в первой декаде февраля процентные ставки у большинства выпусков ОФЗ упали до минимальных за всю их историю значений. Так, у первых четырех серий ОФЗ-ФД доходность к погашению опустилась ниже уровня 19% годовых, у остальных новационных бумаг она не превышала 21.6%. Во второй половине февраля изменение котировок ОФЗ было менее плавным, в отдельные дни наблюдались довольно резкие взлеты и снижения ставок, и в целом на торгах возобладала тенденция к росту доходностей к погашению. К концу месяца процентные ставки по ОФЗ-ФД повысились до 20-23% годовых, а по самым активно торгуемым "коротким" ОФЗ-ПД - до 17.2%.

В начале 2001 г. Минфин стал более активно размещать ГКО - один, нерезидентский, выпуск был эмитирован в конце января, еще две, уже полноценно рыночные, серии гособлигаций были реализованы в феврале. Наибольший интерес у инвесторов вызвали первые посткризисные шестимесячные бумаги 45-й серии, выкупленные у эмитента практически полностью по ставке 13.58% годовых. Доходность к погашению более "коротких" четырехмесячных ГКО, выпущенных в конце февраля, составила 13.35%. Таким образом, за истекший период года зафиксировано заметное - почти на 3 процентных пункта - повышение аукционных ставок по госбумагам по сравнению с последними размещениями ГКО в 2000 г. Кроме того, на аукционах было отмечено дальнейшее сокращение объемов неконкурентного спроса на госбумаги - на последнем он равнялся лишь 67 млн. руб.

Из-за крупного погашения "старого" выпуска ОФЗ-ПД в январе сальдо операций эмитента на рынке госбумаг оказалось отрицательным - -11.6 млрд. руб. Однако в феврале объем привлеченных от размещения ГКО средств превысил затраты на выплаты по гособлигациям, в итоге чистая выручка Минфина составила почти 2.8 млрд. руб. - максимальное значение с августа 1997 г.

Поскольку в ближайшие несколько месяцев на рынке ГКО/ОФЗ объемы погашений будут невелики, единственными важными событиями, которые будут способны оказать заметное воздействие на обстановку на торгах по госбумагам, станут новые аукционы по размещению гособлигаций. Вместе с тем чрезмерное учащение новых эмиссий госбумаг может оказать негативное воздействие на участников рынка. Не исключено, что Минфин попытается отчасти компенсировать его, варьируя параметры выпускаемых облигаций - например, предложив инвесторам приобрести более "длинные" ГКО или даже ОФЗ.

В начале 2001 г. произошло довольно резкое снижение доходности ценных бумаг, обращающихся на рынке облигаций субъектов РФ. Уже к середине января ставки, в частности, по годовым дисконтным облигациям оказались ниже 20% годовых по сравнению с 25% в конце 2000 г. Благоприятная рыночная конъюнктура сохранялась на рассматриваемом сегменте еще около месяца. Снижение ставок поддерживалось, в том числе, и поступлением на рынок средств от погашения очередных серий ГГКО (около 400 млн. руб.), объем которых превышал вновь осуществляемые эмитентом заимствования (чуть более 100 млн. руб.).

Общая дестабилизация финансовой сферы, имевшая место во второй половине февраля, хотя и с некоторым опозданием (по сравнению, например, с сегментом госбумаг), все же отразилась на конъюнктуре рынка муниципальных облигаций, и к концу месяца доходность годовых ГГКО достигла значения 21.2% годовых. На наш взгляд, данный уровень не является предельным - вполне вероятно, что, под воздействием негативных внешних обстоятельств, рост ставок в ближайшие месяцы может продолжиться .

По итогам двух первых месяцев 2001 г. инструменты рынка внешних долговых обязательств РФ подорожали в среднем на 5.13 процентного пункта. Подобный оптимизм его участников объяснялся прежде всего тем, что правительство РФ приняло решение в полном объеме обслуживать долг Парижскому клубу кредиторов. Из других примечательных событий, произошедших в рассматриваемый период и оказавших уже негативное влияние на исследуемый рынок, стоит отметить крупномасштабный финансовый кризис в Турции, который в перспективе может породить значительные проблемы в странах категории emerging markets.

Кроме того, в первые месяцы 2000 г. на рынке наметилась одна интересная особенность - его устойчивость по отношению к внешним катаклизмам. Ни стремительное изменение учетной ставки в США, ни финансовый кризис в Турции не привели к существенному изменению конъюнктуры отечественных облигаций. Данное обстоятельство, на наш взгляд, свидетельствует о том, что инвесторы ни в коем случае не переоценивают перспективы изучаемого рынка, проявляя при этом сдержанный оптимизм в отношении обращающихся здесь бумаг. По всей видимости, в ближайшем будущем, при условии сохранения нынешней макроэкономической конъюнктуры, на данном сегменте финансового рынка вряд ли можно ожидать бурного ценового роста, что объясняется неблагоприятной обстановкой в мировой финансовой системе. Вместе с тем резкое падение цен также едва ли вероятно.

Первый весенний месяц на рынке внешних долговых обязательств РФ скорее всего будет характеризоваться умеренным ростом котировок, что станет следствием общего позитивного настроя большинства инвесторов по отношению к отечественным облигациям, номинированным в иностранной валюте.

За исключением первых торгов (3 и 4 января), когда ценовой индикатор российского фондового рынка - индекс РТС - совершил резкие разнонаправленные скачки (-8.5 и +8.5% соответственно), исследуемый финансовый сегмент в январе-феврале 2001 г. проявил себя как низковолатильный рынок (среднедневное изменение названного показателя составило в последующие торги около 0.5%). Однако невысокая изменчивость котировок была сопряжена с низкой ликвидностью корпоративных активов (объем торгов в РТС составлял в среднем около 20 млн. долл./день) и поэтому не может служить свидетельством снижения рисков на фондовом сегменте.

Главными причинами пассивности внешних инвесторов на российском рынке акций явились кризисные тенденции на авторитетных фондовых рынках и рынках категории emerging markets. В феврале индекс акций "новой экономики" США - NASDAQ, а также индекс акций, торгуемых на токийской фондовой бирже - Nikkei - продемонстрировали минимальный за последние два года уровень; в Турции обвал индекса национальных компаний National 100, произошедший в феврале, сопровождался интенсивной девальвацией турецкой лиры. Дополнительным свидетельством скептического отношения иностранных инвесторов к перспективам российского фондового рынка явилась продажа на открытом рынке в конце января стратегическим инвестором BP Amoco 8%-ного пакета акций нефтяной компании "ЛУКойл". Это повлекло за собой 13%-ное обесценение активов эмитента и дестабилизацию других отраслевых сегментов.

Однако констатировать полное отсутствие интереса инвесторов к российскому фондовому рынку было бы неправильно. Создание и начало работы российско-германской группы по разработке механизма обмена российских долгов на немецкие инвестиции в рамках решения проблемы внешней задолженности РФ перед Парижским клубом кредиторов были активно прокомментированы западными инвесторами. Впервые с октября прошлого года на рынок поступили западные заказы на покупку акций, в результате чего индекс РТС достиг уровня 186 пунктов (15 февраля, +43% с начала года), а оборот системы - максимального за последние пять месяцев уровня. Средства нерезидентов были выведены с рынка столь же быстро, как и направлены сюда (эффективность совершенных нерезидентами операций достигала тогда 1000% годовых в долларах США), их появление свидетельствовало о наличии у фондового рынка реального инвестиционного потенциала.