К. КИСЕЛЕВ, главный редактор экономического портала "Открытая экономика":
Добрый день, уважаемые коллеги! Тема нашего круглого стола - сфера денежного обращения и финансовые рынки. Немногим более года г-н Вьюгин находится во главе ФСФР. Когда его назначили, рынок воспринял это очень положительно, потому что считалось и считается, что Вьюгин является профессионалом в рассматриваемой области, более того, спокойным профессионалом. Предполагалось, что после той сумятицы, которая была связана с правлением в бывшей ФКЦБ г-од Васильева, потом Костикова, с приходом Олега Вьюгина финансовая сфера получит некое развитие. Тем более, на подходе были законы, которые рынок ждал, и которые сейчас находятся в стадии принятия.
Тем не менее, год прошел, но существенных изменений нет. Если говорить с позиций макроэкономики, финансовые рынки не стали ни основой для перетока капитала из сырьевых отраслей в перерабатывающие, ни связующим элементом для избыточного денежного предложения, которое формируется в связи с массированным притоком сырьевой ренты. Давайте в начале нашей дискуссии еще раз вернемся к теме, - нужны ли нам финансовые рынки, когда у нас профицит бюджета в последние годы колеблется от 4% ВВП до 10% ВВП?
А. ВЕДЕВ, генеральный директор Аналитической лаборатории "Веди":
Сначала я хотел бы тоже дать некую вводную - сделать маленький комментарий по итогам встречи G-8 в Шотландии. В сводном бюллетене был дан ряд интервью, на мой взгляд, достаточно показательных. Это интервью помощника Президента Игоря Шувалова, а также этой темы частично коснулся Президент Путин. Меня это несколько поразило новыми аспектами. Прежде всего, они сказали, что высокие цены на нефть являются неоптимальными и мешают развитию России, потому что они провоцируют инфляцию. Шувалов даже сослался в своем интервью на то, что лидеры стран семерки не поняли их заявлений. Это сомнительное и парадоксальное утверждение, когда оказывается, что цена $60 за баррель мешает развитию России. Фактически речь идет о том, что за тот же товар предлагают больше денег (примерно в 2 раза), а финансовая система России абсолютно не способна аккумулировать и эффективно использовать эти деньги. Еще более странным выглядит это заявление с учетом того, что уже больше года действует механизм Стабилизационного фонда, который помогает стерилизовать избыточную денежную ликвидность. Мы возвращаемся к тому, что обсуждалось на круглом столе в Совете Федерации три года назад в связи с тем, что финансовые рынки и банковская система у нас слабые. Нужно ли нам искусственно развивать финансовые рынки или нет? Проблема "$60" - это и есть плата за то, что мы не хотим их искусственно развивать и поддерживать. Это плата за то, что у нас финансовые рынки, как и банковская система, фактически не участвуют в борьбе с инфляцией, а в борьбе с инфляцией нужно участвовать, снижая потребление и увеличивая сбережения.
К. КИСЕЛЕВ:
Тезис о том, что $60 за баррель - это плохо, является довольно поношенным. Его воплощением является позиция г-на Илларионова, который все время говорил, что это деньги не заработанные, а рентные, и главная задача правительства вытолкнуть их из страны или запрятать в какие-то кубышки. Это позиция, которая описана в истории экономики. Если не учитывать роль финансовых рынков, она действительно такова. Когда $60 серьезным образом давят, имидж России ухудшается, потому что эти $60 (условно незаработанные деньги) провоцируют нехорошие вещи уже внутри России.
А. ВЕДЕВ:
Что мы имеем, возвращаясь к теме годового пребывания Вьюгина во главе ФСФР и к теме текущего состояния рынка? Мы имеем рынок федеральных облигаций, который полностью монополизировало государство в лице Сбербанка и Пенсионного фонда. Фактически это не рынок, а некая прямая. Он низко доходен, он низко ликвиден и не выполняет никаких основных функций. Привлечение средств для финансирования дефицита бюджета - это только одна из них. Так или иначе, он не определяет стоимости денег в экономике и никакие стабилизационные воздействия через этот рынок оказывать нельзя.
А. КУДРИН, аналитик ЗАО "ИК "Тройка Диалог":
Я хочу сказать по поводу развития рынка гособлигаций. Алексей Леонидович совершенно прав, за последнее время здесь не происходило никакого движения. Здесь наметился только массовый регресс. Формально доля Сберегательного банка снижается, но одновременно увеличивается доля Пенсионного фонда России. В данном случае это скорее объективная реальность, потому что если мы посмотрим на инвестиционную декларацию Пенсионного фонда России, оказывается, что он может вкладывать деньги только в госбумаги или ипотечные бумаги с госгарантией. Объем средств государственной управляющей компании необычайно велик, он растет очень быстро, и, естественно, растет гораздо быстрее, чем увеличивается объем внутреннего госдолга. Сейчас у нас наблюдается ситуация, при которой внешний госдолг сокращается, а внутренний немного увеличивается. Естественно, что этот игрок будет монополистом уже через три-четыре года. Причем, монополистом в том смысле, что он будет контролировать порядка 90% этого рынка, если ничего существенного не произойдет. Что сделал Минфин для изменения ситуации? Был выработан ряд предложений: ввести институт маркетмейкеров, развивать производные инструменты и т.д. Но оказалось, что участники рынка сами очень скептически настроены по отношению к этим инициативам. Оказалось, что из всего банковского сообщества, четыре банка готовы стать маркетмейкерами, включая Сберегательный банк.
А. ВЕДЕВ:
Вместо двадцати пяти?!
А. КУДРИН:
Вместо двадцати пяти, что является минимумом для того, чтобы вводить этот институт, чтобы делать этот рынок более или менее ликвидным. Долгое время основной проблемой считалась доходность по гособлигациям. Но за последний год доходность высоколиквидных облигаций Москвы со сроком погашения больше двух лет фактически сравнялась по доходности с облигациями федеральных займов. Получается, что сейчас вопрос не в доходности, а в ликвидности и в желании коммерческих банков работать с этими рынками. Сейчас это желание отсутствует и по объективным, и по субъективным причинам. Поэтому первая вещь, которую надо сделать в отношении рынка, - разрешить Пенсионному фонду вместе с государственной управляющей компанией инвестировать свои средства в какие-то результативные инструменты, чтобы снизить долю пенсионных денег на этом рынке. В противном случае все усилия будут потрачены впустую, этот рынок просто умрет как рынок.
К. КИСЕЛЕВ:
В США, грубо говоря, внутренний долг является регулятором денежного рынка наравне с процентными ставками. Из Ваших слов следует, что если бы мы уделяли большое внимание вопросам ликвидности, то мы тогда смогли бы скорректировать кредитно-денежную политику в макроэкономическом смысле.
А. КУДРИН:
Да. И здесь проблема не ограничивается Минфином, но и включает в себя еще проблему Центрального банка, потому что с 2004 года эмиссией краткосрочных государственных облигаций занимается именно Центральный банк. Был отработан хороший большой проект облигаций Банка России. Вернее, не разработан, а возобновлен. Но опять-таки возникают проблемы с ликвидностью, которая отсутствует. И как инструмент предложения дополнительных денег и стерилизации он, к сожалению, не работает. Если бы у нас был ликвидным рынок ОФЗ, у нас был бы ликвидным и рынок ОБР, тем более, что спрос на короткие ликвидные инструменты в силу специфики российской экономики со стороны коммерческих банков в разы выше, чем спрос на долгосрочные инструменты. Проблема выпуска краткосрочных бумаг и поддержание их ликвидности затрагивает еще одну важную проблему - проблему рефинансирования коммерческих банков со стороны Центрального банка. Сейчас у нас есть механизм, который в те моменты, когда резко вырастают процентные ставки, как-то работает, Центральный банк представляет ликвидность посредством операций РЕПО. Очевидно, что при помощи чисто рыночных операций на открытом рынке ценных бумаг ЦБ РФ мог бы играть более активную роль, что было бы положительным фактором для банковской системы. Особенно это становится актуальным, когда значительная часть ликвидности абсорбируется Стабилизационным фондом.
К. КИСЕЛЕВ:
Центральный банк пытается помогать банкам с ликвидностью: они значительно расширили ломбардный список, например.
А. КУДРИН:
Дело в том, что операции на открытом рынке продаж облигаций и операции РЕПО - по сути две разные операции. Операция РЕПО вынуждает тот или иной коммерческий банк на следующий день закрывать эту операцию. Если же мы говорим об операциях на открытом рынке, о прямой продаже, то по временным срокам он неограничен. Это просто принципиально другой инструмент. Нельзя говорить, что ликвидный рынок ОБР и операции ЦБ на открытом рынке полностью заменят операции РЕПО. Конечно же, нет, но должно быть и то, и другое.
А. ВЕДЕВ:
В данном случае очень показателен был банковский кризис прошлого лета. В прошлом году такой инструмент как государственные федеральные облигации фактически не смогли проявить свою стабилизирующую роль как регулятор денежной ликвидности и, с другой стороны, как регулятор уровня ликвидности в банковской сфере. Плата за неразвитость рынка состоит еще и в том, что сейчас обсуждается один из вариантов механизма рефинансирования коммерческих банков с использованием Сбербанка. ЦБ финансирует под залог федеральных облигаций Сберегательный банк России, а тот через рынок межбанковских кредитов обеспечивает поддержку ликвидности в некоторых банках.
К. КИСЕЛЕВ:
Наверняка, это не первый проект, потому что уже много-много лет обсуждаются проекты более "продвинутого" рефинансирования. Напрмер, под обязательства первоклассных заемщиков.
А. КУДРИН:
Да, но проблема в том, что Сбербанк по своей сути не может выступать так называемым кредитором последней инстанции, он не должен играть роль Центрального банка. Это принципиально неверно. Сбербанк может увеличить свою позицию на рынке государственных облигаций, имея при этом большой пакет гособлигаций и служить своеобразным передаточным звеном: отдавать свои РЕПО Центральному банку, принимать у коммерческих банков какие-то негосударственные облигации, фиксировать свой процент, но я не уверен в том, что Сбербанк должен этим заниматься. Сбербанк позиционирует себя как коммерческий банк. Такие операции - не его основной "хлеб". Его "хлеб" - кредитование экономики. Самый большой банк в России должен быть самым большим кредитором. Мне кажется, что он должен больше ориентироваться на прямое кредитование экономики.
А. ВЕДЕВ:
Я занимаю диаметрально противоположную позицию. Я разделяю немецкую модель, где сбербанк не кредитует экономику, а кредитует население и выдает кредиты банкам.
А. КУДРИН:
Я имею в виду экономику в широком смысле.
О. ШИРОКОВА, руководитель отдела долговых обязательств Аналитической лаборатории "Веди":
Мы начали обсуждение с общих вопросов развития финансовых рынков, но постепенно перешли к кризисным ситуациям. Это все-таки разные вещи. Если мы говорим о предотвращении или смягчении кризисных ситуаций, то здесь, и в первую очередь, именно Центральному банку, удается более или менее успешно предпринимать какие-то шаги. Когда мы говорим об угрозе кризиса, наверное, и Сбербанк может участвовать в финансировании, но это совершенно другая схема. Есть угроза кризиса, она практически постоянна, если говорить о локальных кризисах. И принимаются какие-то меры, например, рефинансирование коммерческих банков. Как я понимаю, ставки по ломбардным кредитам, которые предлагает ЦБ, довольно высокие, они выше, чем в среднем на рынке.
А. КУДРИН:
В среднем - да.
О. ШИРОКОВА:
То есть это кризисная мера! Когда на рынке нельзя спокойно перекредитоваться, тогда да, банки могут использовать эту схему. Но опять же это не нормальная рыночная схема, которая определяет общее развитие рынка. Еще комментарий по поводу искусственного развития рынка, о чем говорилось в самом начале. Будем мы искусственно развивать рынки или не будем развивать? На мой взгляд, такая постановка вопроса возникает из-за того, что мы всегда рассматривали финансовый рынок, прежде всего, как рынок госбумаг.
К. КИСЕЛЕВ:
Мы - это кто?
О. ШИРОКОВА:
Те, кто развивает рынок. Развитие рынка начиналось в 1993 году именно для решения проблем в сфере бюджета.
К. КИСЕЛЕВ:
Ольга Ивановна, аналитик не может рассматривать один сегмент в отрыве от других. Финансовый рынок - сообщающиеся сосуды.
О. ШИРОКОВА:
Хорошо, монетарные власти - Минфин и ЦБ.
На самом деле дальше это распространяется на всех, когда проблему финансового рынка начинают рассматривать как проблему неразвитости рынка госбумаг в том или ином виде. Дальше встает вопрос, что у нас нет необходимости в заимствованиях, потому что у нас профицитный бюджет, а затем извечный вопрос - что делать? На мой взгляд, это происходит исключительно из-за того, что таким образом мы подходим к рынку. Мы не рассматриваем нормальное развитие рынка, регулирование рынка. Почему развивается рынок региональных и корпоративных облигаций, почему их начинают всерьез воспринимать на западном рынке. Эти вопросы рассматриваются не в первую очередь и решения там принимаются сразу ограничительные.
А. ВЕДЕВ:
Денежными властями.
К. КИСЕЛЕВ:
Насколько я припоминаю, кто-то из ньюсмейкеров объявил 2005 год годом IPO, но этого не случилось. Мало того, "Пятерочка" занимает на чужих рынках, и Вьюгин публично высказал неудовольствие этим.
О. ШИРОКОВА:
Создайте условия здесь, не надо высказывать неудовольствия и запрещать!
А. КУДРИН:
Давайте перейдем к негосударственным бумагам.
Суть в том, что если говорить о проблеме пенсионных денег, то надо понимать, чего опасаются представители различный ветвей власти. Конечно, того, что государственная управляющая компания будет вкладывать деньги за рубежом, инвестируя таким образом средства в западную экономику. Честно говоря, я не думаю, что этого следует бояться сейчас, потому что в ближайшие годы всей емкости российских финансовых рынков не хватит для того, чтобы удовлетворить нужды государственной управляющей компании, если процентное соотношение молчунов и активных пенсионеров останется таким же.
О. ШИРОКОВА:
Почему бы не вернуться на шаг назад? Мы провели Пенсионную реформу и создали новую систему (систему накопительной пенсии), которая не работает. Почему? Потому что эта система, на мой взгляд, сложная, непонятная и речь идет о таких суммах, что, например, для меня, которая не работает в финансовом секторе или в частных управляющих компаниях, куда можно было бы отнести эти деньги, затраты на этот процесс слишком высоки. Я уверена, что люди по-прежнему либо не знают, как это сделать, либо считают, что ради тех сумм, которые определены, предпринимать усилия бессмысленно. Поэтому мы получили такую систему. Дальше мы с ней смирились, говоря, что так оно и есть. 95-97% денег осталось в государственной управляющей компании, и мы начинаем решать эту проблему. Но проблема была создана на этапе принятия решений по всей этой конструкции. Что мы делаем дальше? Мы берем эту сложную систему, которая не работает и хотим ее еще больше усложнить, создав институт каких-то конкурсов, отбора компании, определение инвестиционной стратегии и т.д. На мой взгляд, это не решение проблемы. Решение проблемы - отмотать все на один шаг назад и начинать решать оттуда. Либо вернуть все деньги в Пенсионный фонд и начать пенсионную реформу другими способами.
А. КУДРИН:
В имеющейся ситуации, на мой взгляд, фактически единственное решение - расширение инвестиционной декларации государственной управляющей компании. Также необходимо приложить усилия к пропагандированию пенсионной реформы, чего не было сделано на предыдущем этапе по каким-то политическим или иным причинам, а не говорить, что эта реформа не получилась и предлагать действовать самим.
К. КИСЕЛЕВ:
Уважаемые коллеги! Государство в любой экономике, даже в самой либеральной, игрок и участник. С одной стороны, субъект, с другой стороны, объект. Россия имеет кредитный рейтинг на уровне инвестиционного. При этом государство размещает свои деньги в иностранных активах. Стабилизационный фонд пока отдается, чтобы его под шумок не "распилили". Государство само создает участникам рынка правила: "Здесь, ребята, делать нечего, здесь я рулю ликвидностью". Когда об этом говорила Златкис, сам принцип построения бюджета был хотя бы понятен. В нынешнем бюджете логика отсутствует - доходы $25 за баррель, а расходная часть более $30 за баррель. При этом мы, естественно, имеем 10%-ный профицит, потому что Минфин консервативен настолько, что занижает некоторые показатели в разы, это бюджет!? Для любого мало-мальски грамотного человека это не бюджет, а филькина грамота. Чего мы тогда хотим от частных управляющих компаний? Само государство формирует такую систему. Возникает вопрос, порочна она или нет? В наших комментариях звучит, что она порочна.
А. ВЕДЕВ:
Я бы остановился на показательном примере предоставления российским банкам и предприятиям синдицированных кредитов банками категории 3А и 3Б. Фактически валютные резервы и стабфонд размещаются на депозит в эти банки. А потом, и самый лучший пример - Внешторбанк, который будучи на 99% государственным банком, берет там же кредиты.
К. КИСЕЛЕВ:
При этом правительство покупает Юганскнефтегаз, Газпром и т.д. Происходят какие-то непонятные телодвижения. Кто и где берет для них деньги?
А. ВЕДЕВ:
Такая комбинация, особенно в ВТБ, который на 99% государственный, но берет за границей кредит, вообще парадоксальна.
К. КИСЕЛЕВ:
Тогда как резервы Стабфонда размещаются там же. Это достаточно показательно.
Е. ШАРИПОВА, ведущий эксперт Института открытой экономики:
Я не поняла, в чем у нас проблема. Плохо, что Минфин и Минэкономразвития объявляют заниженные цены на нефть, и это создает у нас большой профицит бюджета? Так их никто хорошо не определяет. Дело не в этом, а в том, чтобы создать механизм, который бы работал при любой цене на нефть.
Мы установили приблизительно на 16% ВВП расходы федерального бюджета, надо их поддерживать. Мы должны варьировать цену отсечения, чтобы больше шло в Стабилизационный фонд, а меньше шло на текущие расходы или наоборот. Стабилизационный фонд должен делать только это. Сейчас пытаются создать Инвестиционный фонд, но это отдельная, глобальная проблема.
К. КИСЕЛЕВ:
Стабилизационный фонд - не чисто финансовая игрушка, это игрушка политическая, тем более, в России. Я предрекаю конец Стабилизационному фонду, который может произойти по разным вариантам, но не по причине падения цен на нефть, а потому что просто некуда деваться.
Е. ШАРИПОВА :
У меня перед глазами лежит проект бюджета на следующий год. Если на погашение внешнего долга в текущем году мы отдаем $28 млрд. (это только погашение основного долга), то в следующем году мы отдаем $8.7 млрд. Правительство не планирует увеличивать выплаты.
А. КУДРИН:
Проблема не в этом. Все, что мы можем отдать - это не так много!
Е. ШАРИПОВА :
Проблема не в том, сколько мы можем отдать, а надо ли нам вообще это отдавать. Никто этого не посчитал.
О. ШИРОКОВА:
Все экономии на досрочных выплатах Парижскому клубу были озвучены. Сколько мы сэкономим в следующем году?
А. КУДРИН:
Средняя ставка по долгам Парижскому клубу 6,5% годовых.
О. ШИРОКОВА:
$800 млн. мы экономим в следующем году из пятнадцати погашаемых. У меня получается, что это 5.3%. Может, я не умею считать ставки. Более того, ставка снижается. К 2008 году она снижается до примерно 3% по тем цифрам, которые представители Минфин озвучили. Я беру только их цифры. Я не знаю платежей Парижскому клубу. Я беру цифры, которые озвучивает Минфин. Экономия $800 млн. дает ставку 5.3% по выплачиваемым долгам.
А. ВЕДЕВ:
Я еще раз хочу повторить свою мысль, что если мы считаем прямые потери от разницы, которую мы получаем, размещая Стабфонд и беря кредиты на государственную компанию за рубежом - потери на разнице в процентных ставках превысят экономию на досрочных выплатах.
Е. ШАРИПОВА :
Разговор о процентных ставках не очень уместен, равно как и по поводу того, куда вкладывать деньги Стабфонда. Нельзя вкладывать в кредиты кому-либо. Давайте назовем это другим словом. Стабилизационный фонд будет у нас на случай того, что у нас упадут бюджетные доходы.
К. КИСЕЛЕВ:
16% ВВП. Только эти 16% четыре года назад были 12,3% ВВП федерального бюджета.
Е. ШАРИПОВА :
Мы же растем! Должна расти и зарплата учителям, правильно? А если мы оставляем ее на том же уровне, это значит, что у нас вся экономика растет больше, чем растет государственный сектор. Это не очень справедливо.
К. КИСЕЛЕВ:
Дайте мне, пожалуйста, расчет или подскажите, где я могу взять расчет, насколько хватит Стабилизационного фонда для того, чтобы выпала стабилизирующая роль 16% ВВП по расходам федерального бюджета. Его хватит на год, на три года, на десять лет?
Е. ШАРИПОВА :
Совершенно верно. Если цены на нефть сейчас упадут раз и навсегда, то никакого Стабилизационного фонда (каким бы он ни был) не хватит никогда! Поэтому проблема Стабилизационного фонда - стабилизировать на какой-то определенный промежуток, например, на три года, максимум - на пять. А все остальное - дело нашей структурной экономики, чтобы мы не слишком от этого зависели.
К. КИСЕЛЕВ:
Какая сейчас там заложена цена на нефть - $27 или $28 за баррель?
Е. ШАРИПОВА :
На следующий год?
К. КИСЕЛЕВ:
На следующий год.
Е. ШАРИПОВА :
$27 за баррель.
К. КИСЕЛЕВ:
Это смешная цена. Власть придумала конструкцию, которая хорошо подходит для маленьких компактных стран как Норвегия.И мы скопировали эту конструкцию и ее подвесили. Для России она выглядит странно.
О. ШИРОКОВА:
Почему?
К. КИСЕЛЕВ:
Она выглядит странно, потому что единственная функция, которая может быть подвержена рациональным объяснениям, - гигантский стерилизатор. Но мы не мартовские коты и не надо нас стерилизовать! Давайте перестанем оскорблять собственный народ, собственную экономику, собственную инфраструктуру, которую мы в основном уже проели.
О. ШИРОКОВА:
Но проблема в том, что мы не можем отказываться от Стабфонда.
И здесь вопрос только в объеме.
К. КИСЕЛЕВ:
Мы можем зафиксировать по Стабфонду какую-то позицию, боюсь, что она не будет единой.
А. КУДРИН:
Не будет единой.
Е. ШАРИПОВА :
Стабфонд должен остаться Стабфондом. Другое дело, что нужно создавать еще один фонд.
Я уже давно предлагала другое. Цена отсечения в экономике едина. Стабфонд это 4% ВВП. Мы говорим, что 4% ВВП нам достаточно для того, чтобы стабилизовать расходы. Растет ВВП - большой Стабфонд, падает ВВП - маленький.
А. ВЕДЕВ:
В рамках дискуссии о Стабфонде, избыточная стерилизация, ее негибкость, отсутствие возможности рефинансировать банки - все это следствие того, что у нас рынки федеральных облигаций не развиты вообще. Какие выводы мы сейчас делаем? Одна из причин провала пенсионной реформы - отсутствие рынка федеральных облигаций. Все проблемы с избыточной стерилизацией, перестерилизацией, негибкость этого механизма - рынок федеральных облигаций. Отсутствие стоимости денег - проблема федеральных облигаций. Банковский кризис в прошлом году и частично нестабильная ситуация с банковской ликвидностью - рынок федеральных облигаций. Я просто хочу подытожить нашу дискуссию и перейти к другим не менее важным вопросам.
Е. ШАРИПОВА :
Про инфляцию забыли. Цитирую, что написала власть: "тарифы, замедление вложения денег, ограничение тарифов в коммунальном хозяйстве", но ни слова о развитии финансовых рынков.
К. КИСЕЛЕВ:
Для этого мы сегодня и собрались!
Е. ШАРИПОВА :
У меня такое ощущение, что они вообще не знают такого слова. С инфляцией надо бороться совершенно другими методами.
О. ШИРОКОВА:
Но не какими-то институциональными, а рыночными.
А. КУДРИН:
В первую очередь необходимо решить проблему с государственными управляющими компаниями или, как предлагает Ольга Ивановна, проблему с пенсионной реформой.
Е. ШАРИПОВА :
Я опять предлагаю посмотреть цифры по проекту бюджета на следующий год. Внутреннее финансирование, привлечение 275 млрд. в год - это развитие рынка?
А. КУДРИН:
Объем активов государственных управляющих компаний растет гораздо быстрее, чем увеличивается объем рынка.
Е. ШАРИПОВА :
Вы хотите сказать, что рынок у нас такой узкий, что он не способен это все переварить? Я имею в виду не предложение, а спрос.
А. КУДРИН:
По доходности проблем нет. Есть проблемы с ликвидностью.
О. ШИРОКОВА:
А проблему с ликвидностью так не решить. Если половина портфеля - у ЦБ и вообще не обращается на рынке. Оставшаяся половина находится у Сбербанка. А дальше растет пенсионная составляющая.
Е. ШАРИПОВА :
А почему не покупают коммерческие банки у Сбербанка?
А. КУДРИН:
Это проблема курицы и яйца, если посмотреть на оборот на вторичном рынке.
А. ВЕДЕВ:
Коллеги, я опять напоминаю про наш круглый стол трехлетней давности в Совете Федерации. Это и есть ответ на вопрос, а зачем нам рынок федеральных облигаций, если у нас и так дефицит? Это все перечисленные проблемы.
Е. ШАРИПОВА :
Я все понимаю, но как его развивать?
А. КУДРИН:
Чумаченко прилагал очень большие усилия в поддержку маркетмейкеров. Они будут давать ликвидность, будут кредитовать своих клиентов, чтобы те что-то покупали, потому что они не хотят терять деньги. Ровно 4 банка согласились стать маркетмейкерами, а их как минимум 25.
Надо понимать, что во всем мире рынок облигаций - рынок внебиржевой. В России рынок гособлигаций - чисто биржевой рынок. Если мы посмотрим на рынок Москвы, там половина биржевого рынка, а половине не биржевая. Многие вещи технически невозможно осуществлять в рамках биржи. Минфин пока даже не рассматривает такую возможность как организация полноценного внебиржевого рынка.
О. ШИРОКОВА:
Здесь вопрос в следующем. Есть рынок ГКО-ОФЗ, который не развивается, и есть рынок Москвы, который развивается. Не важно, биржевой он, небиржевой - все эти вопросы решаются. Он развивается и развивается рынок срочных контрактов на эти облигации, там есть и бизнес, там есть участники рынка.
К. КИСЕЛЕВ:
В свое время я беседовал с г-ном Корищенко. Это была непубличная беседа, но одну вещь он повторял публично. Это было в районе 2000-2001 гг. Он говорил о том, что массовый приход горячих денег подорвет наметившуюся финансовую стабильность. Полтора года назад он развил эту мысль до той степени, что финансовые рынки в мире во многом стали черным ящиком, потому что количество инструментов превысило все мыслимые размеры, и поэтому он предостерег бы Россию от того, чтобы широко открывать дорогу этим деньгам.
К. КИСЕЛЕВ:
Здесь высказывались опасения о том, что приход горячих денег может подорвать российскую финансовую систему, если ее структуру оставить, как есть. Но как-то не видно этих самых горячих денег, хотя я не вижу больших инвесторских ограничений, и Россия стоит в лидерах emerging markets. Она весьма привлекательна с точки зрения доходности, я не вижу здесь особых проблем.
А. ВЕДЕВ:
У меня позиция в течение последних пяти лет не меняется, и она абсолютно однозначная. Она касается вообще действий правительства по финансовой сфере. В частности, я могу сказать по поводу горячих денег, по поводу валютной либерализации и вплоть до интервью по поводу высоких цен на нефть. Фактически денежные власти занимают весьма странную позицию: нам не нужны деньги, потому что мы не знаем, что с ними делать. Исходя из этого, они делают все возможное для того, чтобы деньги сюда не приходили. Я не очень представляю Ситибанк, когда фирма или частное лицо размещает там депозит, а ему говорят, что это горячие деньги, спекулятивные.
Вопрос номер один - каким образом денежные власти будут отделять горячие и не горячие деньги? Вопрос номер два - позиция, что нам не нужна обязательная продажа валютной выручки, потому что мы не знаем, куда девать деньги. Нам не нужны спекулятивные деньги, горячие, потому что нам вообще не нужны деньги. Я считаю, что здесь проблема в слабости финансовых рынков и банковской системы, когда основные усилия денежных властей направлены не на то, чтобы каким-то образом развивать финансовые рынки и банки, а вся активность сосредоточена на том, чтобы отказаться от денег, которые сюда идут, делая все возможное, чтобы их не было. Невзирая на то, спекулятивные или не спекулятивные деньги, должны быть развиты финансовые рынки, во-первых. Во-вторых, должны быть развиты производные инструменты, которые страхуют от массового ухода. В-третьих, - адекватный надзор или регулирование этих рынков, и тут должно выступать государство.
К. КИСЕЛЕВ:
Я не понимаю, как могут быть прямые инвестиции, если у вас нет финансовых инвестиций?
Е. ШАРИПОВА :
Здесь есть определение. Больше года - прямые инвестиции, меньше года - портфельные.
К. КИСЕЛЕВ:
Мы также можем сказать, что есть кредиты до двух лет, а инвестиции - после двух и дальше. Это смешно. Мы плавно перешли к проблемам другого сегмента, который называется фондовый рынок, который гораздо ближе к экономике, поскольку там происходит размещение в два этапа: первичное размещение, потом бумаги отделяются от компании и живут своей жизнью, опосредованно влияя друг на друга. Коллеги г-на Кудрина не раз говорили, что фондовый рынок является одним из центральных звеньев финансовой системы, потому что он индикативен по своей сути, он определяет отношение инвесторов к этой экономике.
А. КУДРИН:
Фондовый рынок, бесспорно, является своеобразным индикатором, но если мы вернемся к проблеме развития финансовых рынков, что здесь государство может сделать, что оно должно сделать и чего оно не должно делать? Я сейчас немного уйду в сторону рынка облигаций, но я бы сказал о двух важных направлениях, в которых сделаны, скорее, первые шаги, нежели финишный спурт. Есть два гигантских по потенциальным размерам рынка, которые могут возникнуть в России в ближайшие год-полтора. Первый - коммерческие бумаги - краткосрочные долговые обязательства с упрощенной структурой выпуска, своеобразная замена векселям. По своим размерам этот рынок сопоставим с объемом рынка корпоративных облигаций. Второй рынок - ипотечные ценные бумаги, в России тоже могут быть весьма интересны. В начале прозвучала критика в адрес Федеральной службы по финансовым рынкам. Я не был бы столь критичным по отношению именно к Вьюгину. Просто мне кажется, что бюрократический аппарат в России столь силен, что свергнуть его за какое-то короткое время не представляется возможным. Сдвиги в положительную сторону по сравнению с тем, что было до Вьюгина, очевидны. Рынок в плане регистрации эмиссий стал гораздо проще. Делаются какие-то правильные шаги, другое дело, что скорость их оставляет желать лучшего. У рынка долговых обязательств есть очевидные предпосылки к росту, потому что если посмотреть на структуру инвестиций частных компаний, то если пару лет назад 60% финансировалось из собственных средств предприятий, то теперь эта доля постоянно растет, что вполне естественно с учетом роста экономики.
К. КИСЕЛЕВ:
В публичном пространстве принято абсолютно неправильно (и критика Вьюгина оттуда и появляется) говорить про фондовый рынок, забывая, что частью фондового рынка является рынок корпоративных облигаций.
А. КУДРИН:
Я бы сказал, что темпы развития рынка облигаций гораздо более впечатляющие, чем темпы развития рынка акций, но здесь есть много проблем, в частности проблема IPO.
Е. ШАРИПОВА :
Это стало модным.
А. КУДРИН:
Очень модным. Сколько было выпусков IPO за последние четыре года? Наверное, 13. Если мы посмотрим на объем средств, который был привлечен с помощью IPO, я думаю, что это примерно $1,5 млрд. За это же время состоялось 20 выпусков еврооблигаций и объем привлеченных средств $15 млрд. Рынок долгового финансирования развивается активно.
Е. ШАРИПОВА :
Сейчас говорят второй эшелон, третий эшелон. Совершенно небольшие компании тоже выпускают, я не говорю про Лукойл.
К. КИСЕЛЕВ:
IPO - усложненный процесс входа на рынок, предъявляющий более высокие требования к эмитенту.
А. КУДРИН:
Давайте посмотрим по числу. Мы возьмем небольшие компании, которые выпускали рублевые облигации. Их в разы больше. Сейчас число эмитентов рублевых облигаций более 150 компаний. Это в разы больше. Другое дело, что это вполне естественный процесс, потому что в начале идет долговое финансирование, когда акционируешь, не зная, будет или не будет развиваться активность и только потом идет долевое финансирование, когда считают, что стоимость компании достигла какого-то определенного максимума и что пора свою долю капитализировать. И в отношении IPO ведется много дискуссий по поводу того, чтобы запретить всем российским компаниям выходить на рынок IPO на Западе, а весь рынок оставить в России. На 100% это невозможно сделать, потому что в России просто нет таких денег, которые есть у западных компаний. Ели мы посмотрим на структуру институциональных инвесторов, то в России эта индустрия очень маленькая. Она растет, развивается, но она, скорее всего, не будет развиваться взрывными темпами. Это процесс эволюционный и здесь не стоит ожидать, что пенсионный фонд, страховые компании, взаимные фонды станут доминировать на рынке IPO в ближайшие пять лет. Стоит зафиксировать какую-то часть в России и какую-то часть на Западе. Это, в том числе, и толчок для развития финансовой индустрии с точки зрения посреднических услуг, а если развивается эта индустрия, то будут развиваться и финансовые рынки тем или иным способом.
О. ШИРОКОВА:
Вы считаете, что ограничения помогут?
К. КИСЕЛЕВ:
Я думаю, что часть ответа на вопрос Ольги Иванновны находится в пресловутом деле ЮКОСа, потому что тенденция наметилась сразу после того, как власть занялась ЮКОСом. Российские компании предпочитали продавать свою долю иностранцам для того, чтобы они сюда вошли. Это рассматривалось как способ снижения рисков.
О. ШИРОКОВА:
В этом случае ограничения точно ничего не изменят. Вопрос, насколько это нужно, насколько эту схему нужно обсуждать?
К. КИСЕЛЕВ:
Я не знаю, кто ее активно обсуждает, Александр Александрович хочет защитить своего бывшего коллегу г-на Вьюгина.
А. КУДРИН:
Зачем его защищать? Никто его и не ругает.
Если мы посмотрим на проблему коммерческих бумаг, это отдельная тема. На краткосрочные бумаги всегда есть спрос. Если посмотреть на пассивы банковской системы, коротких денег однозначно больше, чем длинных. На короткие активы есть и естественный спрос. Если выпускается новая бумага, то спрос на нее скорее будет хороший и это будет по разным рыночным инструментам стерилизацией. Для многих компаний очень важно привлекать короткие деньги, они готовы предлагать рыночную ставку, что помогает собирать деньги.
К. КИСЕЛЕВ:
А можно я попытаюсь перевести дискуссию в другое русло? Кто-то из социологов недавно делал опрос по поводу того, где частные домохозяйства держат сбережения. Большинство населения держит сбережения в наличности, и минимальное количество доверяет коллективным инвестициям. Насколько эта проблема существенна в русле нашего обсуждения?
А. КУДРИН:
Проблема очень существенна, но здесь, скорее, разбирается вопрос пропаганды, а это развитие происходит эволюционно. Если государство хочет, чтобы эта отрасль развивалась, то оно может стимулировать этот процесс законодательными мерами. Что касается частных компаний, то здесь, по моим ощущениям, существует баланс 50 на 50 между взаимными инвестициями и услугами по доверительному управлению для частных лиц, которые обладают достаточным капиталом, чтобы оказывать им персональные услуги. По этой индустрии будет примерно 50 на 50. К вопросу доверия населения к банкам, к заемным фондам, если мы посмотрим на объем депозитов, он растет невзирая ни как какие кризисы.
К. КИСЕЛЕВ:
Наиболее существенный объем депозитов находится в известном нам банке, который занимает на рынке доминирующую роль. Я могу привести свой пример, когда я большую часть своего дохода стараюсь максимально потратить, так как подсчет неопровержимо доказывает, что нетоварные инвестиционные вложения неоправданны, потому что я начинаю выигрывать только на очень длинном отрезке времени, что меня совершенно не устраивает.
О. ШИРОКОВА:
А если денег на покупку не хватает, что делать?
К. КИСЕЛЕВ:
Брать кредит. Такая модель поведения меня совершенно устраивает.
Я хотел бы покритиковать Александра Александровича, потому что в его устах есть некий парадокс. Первый парадокс - мы договорились, что низкая динамика финансовых рынков мешает всей экономике. И когда он говорит, что проблема доверия частных инвесторов финансовой системе очень низкая и что она должна развиваться с помощью пропаганды и эволюции, у меня есть возражения. Пропаганда - отдельная тема, а эволюция здесь не очень годится. Давайте прислушаемся к тому, что говорят не самые последние экономисты и аналитики (тот же Вьюгин об этом говорил) о том, что мы вынуждены жить от девальвации к девальвации, черпая в каждом кризисе некое обновление.
А. ВЕДЕВ:
Мое резюме - состояние финансовой сферы сейчас является одной из ключевых проблем для России, причем, в очередной раз на самом высоком уровне. С этой точки зрения я бы фиксировал, что за три года прошедших после нашей последней дискуссии произошло не очень много, и я согласен, что если делать хорошие вещи в долгосрочном плане, все равно это лучше делать сейчас.
Реформой банковской системы и финансовых рынков лучше заниматься сейчас, пока ситуация более или менее стабильная.
К. КИСЕЛЕВ:
В свое время обсуждалась проблема межведомственных неразберих, которые осложняют жизнь финансовому сегменту российской экономики. Реформа госаппарата прошла, а насколько это…
Е. ШАРИПОВА :
После назначения Вьюгина что-нибудь хорошее произошло?
А. КУДРИН:
Я уже говорил о том, что проблема не в одном человеке, а проблема в бюрократическом аппарате.
Е. ШАРИПОВА :
Они все так говорят.
А. КУДРИН:
Вторая проблема заключается в том, что избыточность денег в государстве приводит к ухудшению работы государственного аппарата.
Е. ШАРИПОВА :
К ухудшению?
К. КИСЕЛЕВ:
Наверное, не к ухудшению, смотря в какой ситуации смотреть.
А. КУДРИН:
Если после кризиса считалось, что восстановление финансовых рынков является одной из первоочередных целей, сейчас об этом все забыли. Я согласен, что финансовые рынки не стоят в приоритетном перечне дел монетарных властей РФ.
Е. ШАРИПОВА :
Когда я разговариваю с юристами, они говорят, что очень многое изменилось.
О. ШИРОКОВА:
Проблема в том, что мы не рассматриваем финансовую систему в целом, а рассматриваем отдельно ее части. Они рассматриваются разными ведомствами независимо друг от друга, и когда мы что-то сделаем, эти части могут не состыковаться. В этом проблема.
Е. ШАРИПОВА :
Мне хотелось бы продолжить дискуссию о бизнесе и государстве.
А. КУДРИН:
Что в Вашем понимании должен делать бизнес в профессиональной части финансового рынка?
Е. ШАРИПОВА :
Если ему не нужно развитие финансовых рынков, значит, он ничего делать не будет.
А. КУДРИН:
Тогда они вообще не нужны.
Е. ШАРИПОВА :
Тогда они вообще никому не нужны!
А. ВЕДЕВ:
Я полностью согласен с Еленой Шариповой, что государство должно сидеть как на раскаленных углях. Крутиться надо.
|
